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貴金屬：短期風(fēng)險(xiǎn)偏好反復(fù)致使金價(jià)震蕩，中期順延衰退降息路徑延續(xù)牛市判斷，疊加黃金股估值仍處大周期底部，維持逢回調(diào)增配黃金股判斷。本周金價(jià)震蕩微跌，風(fēng)險(xiǎn)偏好層面，上周對(duì)歐征收50%關(guān)稅后，本周特朗普同意將實(shí)施推遲至7月，致使避險(xiǎn)需求略有下降。數(shù)據(jù)端，個(gè)人消費(fèi)支出低預(yù)期，疲軟通脹報(bào)告致使美國(guó)降息預(yù)期得以延續(xù)。但值得注意的是，權(quán)益依舊強(qiáng)于商品表現(xiàn)。下周6月數(shù)據(jù)或是關(guān)鍵觀察點(diǎn)，展望未來(lái)：1）短期隨期貨凈多頭顯著回撤，貿(mào)易地緣緩和風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，帶來(lái)的負(fù)向定價(jià)或釋放充分。2）中期順延衰退敘事，重點(diǎn)關(guān)注6月公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，我們判斷降息衰退降息路徑仍將維系。3）本輪不同過(guò)往核心在央行購(gòu)金表征的趨勢(shì)力量，過(guò)去三年的交易行為來(lái)看，央行為代表的趨勢(shì)資金在加速上行段會(huì)收縮購(gòu)金，而一但回撤則回加速購(gòu)買。本輪去美元化趨勢(shì)資金有望熨平金價(jià)波動(dòng)、兜底回撤。4）大部分黃金股估值修復(fù)近20倍，仍處歷史低分位。市場(chǎng)依舊以周期性思維對(duì)待黃金股，目前黃金股估值處在過(guò)去10年3輪周期極限下限位置。建議關(guān)注：赤峰黃金/招金礦業(yè)/山金國(guó)際/山東黃金。
　　工業(yè)金屬：經(jīng)濟(jì)預(yù)期主導(dǎo)銅鋁短期震蕩，長(zhǎng)期貨幣寬松提振中樞。
　　數(shù)據(jù)解讀：美元反彈疊加經(jīng)濟(jì)疲弱，工業(yè)金屬走弱。本周金融屬性與商品屬性共振利空，工業(yè)金屬走弱，其中，LME3月銅跌1.2%、鋁跌0.7%，SHFE銅跌0.2%、鋁跌0.4%：1）金融屬性，美元前期走弱后的反彈，對(duì)大宗商品有所壓制；2）商品屬性，國(guó)內(nèi)4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)偏弱以及長(zhǎng)期存在的地產(chǎn)、關(guān)稅擔(dān)憂，也對(duì)大宗商品產(chǎn)生壓制，黑色商品因此跌幅最大即為印證?；久婢S度，本周庫(kù)存銅鋁均減，其中，銅周環(huán)比-3.43%、年同比-22.75%，鋁周環(huán)比-6.49%、年同比-53.8%。主要源于電解鋁跌價(jià)、氧化鋁漲價(jià)，本周成本同步測(cè)算山東噸電解鋁稅前利潤(rùn)周環(huán)比下跌271至3686元、噸氧化鋁稅前利潤(rùn)周環(huán)比上升65元至138元。本周電解鋁產(chǎn)能利用率97.65%，環(huán)比+0.01%；氧化鋁產(chǎn)能利用率79.40%，環(huán)比-0.01%，但建成與運(yùn)行產(chǎn)能均環(huán)比增加。觀點(diǎn)更新：經(jīng)濟(jì)預(yù)期主導(dǎo)銅鋁短期震蕩，長(zhǎng)期貨幣寬松提振中樞。短期經(jīng)濟(jì)預(yù)期的波動(dòng)，主導(dǎo)銅鋁商品震蕩走勢(shì)，基本面權(quán)重相對(duì)有限，期待后續(xù)聯(lián)儲(chǔ)降息落地或國(guó)內(nèi)刺激政策加碼，長(zhǎng)期美元等信用貨幣勢(shì)弱則有望推升資源品銅鋁中樞上行：1）短期而言，在全球關(guān)稅風(fēng)波尚未落地前，經(jīng)濟(jì)預(yù)期時(shí)有波動(dòng)，銅鋁等工業(yè)金屬商品因此較難走出趨勢(shì)性行情，不過(guò)聯(lián)儲(chǔ)考慮調(diào)整貨幣政策指導(dǎo)框架已釋放寬松信號(hào)，有助于銅鋁中期走勢(shì)，緊跟后續(xù)中美關(guān)稅走向、聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)展及國(guó)內(nèi)刺激政策；2）長(zhǎng)期來(lái)看，逆全球化背景下，全球信用與貨幣體系的解構(gòu)與重塑雖過(guò)程漫長(zhǎng)，但傳統(tǒng)美元等信用體系弱化或成大勢(shì)所趨，一者，當(dāng)前美國(guó)對(duì)等關(guān)稅政策及其反復(fù)，明顯損耗美元信用，二者，全球應(yīng)對(duì)危機(jī)等不確定性過(guò)程中，貨幣寬松大概率成為確定性選項(xiàng)，故相比于信用貨幣，資源品硬通貨屬性，使其存在長(zhǎng)期中樞抬升邏輯，尤其是供需格局優(yōu)化銅鋁。權(quán)益層面，考慮到當(dāng)前主流銅鋁龍頭標(biāo)的估值顯著低于過(guò)往，使其具有攻防兼?zhèn)鋵傩?，建議積極關(guān)注，擇機(jī)布局。關(guān)注銅-紫金礦業(yè)/洛陽(yáng)鉬業(yè)/金誠(chéng)信/藏格礦業(yè)/西部礦業(yè)/五礦資源/宏達(dá)股份等；鋁-云鋁股份/神火股份/天山鋁業(yè)/中國(guó)宏橋/中國(guó)鋁業(yè)/南山鋁業(yè)等。
　　能源金屬&小金屬：重視戰(zhàn)略金屬及底部能源金屬配置機(jī)遇。1）戰(zhàn)略金屬迎價(jià)值重估：稀土、鎢。稀土磁材方面，新稀土管理?xiàng)l例下，以兩大集團(tuán)為主的供給格局有望加速推進(jìn)，同時(shí)將海外礦納入總量控制指標(biāo)，將進(jìn)一步強(qiáng)化供給控制力度，國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)冶煉產(chǎn)能有望價(jià)值重估。中國(guó)對(duì)中重稀土相關(guān)物項(xiàng)進(jìn)行出口管制，近期海外稀土價(jià)格大幅上漲，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)看漲情緒。磁材企業(yè)出口審批逐步獲批，出貨也有望逐步恢復(fù)，利好行業(yè)需求釋放。稀土價(jià)格處于底部，人形機(jī)器人提振遠(yuǎn)端需求，行業(yè)政策催化不斷，稀土板塊修復(fù)行情可期，2025年稀土永磁行業(yè)有望迎來(lái)盈利和估值的雙重改善。鎢方面，本周鎢價(jià)再啟上行。在存量礦山貧化產(chǎn)量下滑、新增礦山投產(chǎn)較少、再生鎢短期放量彈性有限情況下，鎢供給剛性延續(xù)，鎢價(jià)底部持續(xù)抬升可期。今年第一批鎢礦開(kāi)采配額落地，同比下滑6.5%，成為鎢價(jià)前期呈現(xiàn)加速上漲的邊際催化。供應(yīng)緊張下，需求修復(fù)或供給擾動(dòng)都將帶來(lái)較大漲價(jià)彈性。公司未來(lái)幾年資源自供率提升，有望充分享受業(yè)績(jī)彈性。2）供給集中度較高，海外資源國(guó)政策控制供給：鈷、鎳。鈷方面，剛果金自2月22日起暫停鈷出口4個(gè)月以提振鈷價(jià)。隨行業(yè)步入剛果金4月出口禁令后階段，考慮到原料海外物流周期及下游庫(kù)存消耗，現(xiàn)貨矛盾或更加突出，部分冶煉廠開(kāi)始出現(xiàn)無(wú)料減產(chǎn)跡象，下游消費(fèi)電子需求向好，鈷價(jià)易漲難跌。靜待6月底剛果金政策明確。鎳方面，菲律賓計(jì)劃自25年6月實(shí)施鎳礦出口禁令，雖然考慮到菲律賓當(dāng)?shù)厝狈σ睙挳a(chǎn)能以本土化消化鎳礦能力，但短期仍作為供給端擾動(dòng)或?qū)⒓映宙噧r(jià)底部。印尼提高后的資源稅率于4月26日開(kāi)始執(zhí)行，鎳價(jià)中樞得到修復(fù)。鎳價(jià)底部支撐再夯實(shí)，長(zhǎng)期價(jià)格打破通縮螺旋中樞有望上移。同時(shí)板塊權(quán)益利潤(rùn)彈性