>> 華安證券-5月中國物價數(shù)據(jù)點評：外冷內(nèi)熱的價格信號-250610
| 上傳日期： |
2025/6/10 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏子琦 |
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主要觀點：
數(shù)據(jù)觀察：5月通脹數(shù)據(jù)有何特點？
5月CPI同比-0.1%，降幅已連續(xù)3月未改變，在臨界線下緣邊際停滯。CPI環(huán)比下降0.2%，由漲轉(zhuǎn)降，呈現(xiàn)季節(jié)性回落，環(huán)比降幅較往年有所擴(kuò)大。PPI同比-3.3%，降幅較4月擴(kuò)大0.6pct。環(huán)比下降0.4%，降幅已連續(xù)3月未改變。
CPI受能源項拖累，核心CPI持續(xù)上漲，反應(yīng)需求或在回暖。CPI同比向上的趨勢連月停滯于臨界線下方，主要是受到能源項的拖累，國內(nèi)汽、柴油價格根據(jù)此前國際原油下行走勢本月進(jìn)行下調(diào)，存在滯后效應(yīng)。而去除食品和能源的擾動后，核心通脹同比漲至0.6%，顯示消費需求持續(xù)回暖，衣著、旅游、醫(yī)療服務(wù)回溫，且強(qiáng)于季節(jié)性，通信相關(guān)降幅收窄、轉(zhuǎn)好趨勢較顯著。
消費結(jié)構(gòu)性改善仍處于過渡期，服務(wù)CPI持續(xù)增長。本月CPI結(jié)構(gòu)性的表現(xiàn)更好，消費僅小幅下滑，而服務(wù)增長持續(xù)4個月增長，同比已達(dá)0.5%。食品類價格維持穩(wěn)定運行區(qū)間，回落態(tài)勢與服務(wù)類價格上漲形成互補(bǔ)，反映需求正從基礎(chǔ)保障領(lǐng)域向服務(wù)消費領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。
國際原油輸入性因素、能源轉(zhuǎn)型、地產(chǎn)基建需求不足導(dǎo)致生產(chǎn)資料價格下跌，拖累PPI同比負(fù)增擴(kuò)大。由于此前國際原油價格觸底，輸入性影響導(dǎo)致國內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)價格均下降，貢獻(xiàn)PPI總降幅的五成以上。采暖淡季、疊加新能源替代和產(chǎn)能過剩導(dǎo)致煤炭庫存囤積、價格下跌。而地產(chǎn)和基建項目需求落后于材料供給，進(jìn)一步推動PPI下行。
PPI在高技術(shù)產(chǎn)業(yè)繼續(xù)呈現(xiàn)價格改善，復(fù)蘇影響逐漸從政策驅(qū)動領(lǐng)域擴(kuò)散至其它生活資料領(lǐng)域。財政政策持續(xù)發(fā)力下，各品類消費需求均有釋放，耐用消費品類環(huán)比增幅最大，衣著、日用品環(huán)比均維持正增。AI與高端制造需求仍有支撐，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)如可穿戴智能設(shè)備、集成電路封裝測試系列、服務(wù)器、半導(dǎo)體器件專用設(shè)備制造、微波通信設(shè)備、飛機(jī)制造價格水平表現(xiàn)亮眼。
深度視角：3月物價數(shù)據(jù)有何啟示？
居民收入端來看，房租水平同比降幅自3月收窄至-0.1%后，連續(xù)3月維持該水平不變。由于房租價格與居民收入相關(guān)，房租企穩(wěn)趨勢走平或預(yù)示收入改善趨勢陷入停滯，而收入修復(fù)正是驅(qū)動總需求復(fù)蘇與物價水平回正的核心動能。
企業(yè)活動跡象看，豬肉價格同比連續(xù)2月下跌。本月能繁母豬存欄高位，供應(yīng)充足，價格水平主要由需求側(cè)決定。故而，價格下跌體現(xiàn)了豬肉消費需求收縮，或反應(yīng)工廠用工需求的下降，或為超高關(guān)稅落地導(dǎo)致企業(yè)雇工更謹(jǐn)慎、與本月PMI數(shù)據(jù)反映的采購謹(jǐn)慎行為有一定趨同。另外，酒類價格環(huán)比下降0.3%，降幅大于近5年同期平均水平。鑒于酒類消費通常與小企業(yè)商務(wù)活動相關(guān)聯(lián)，此次價格下跌或預(yù)示著企業(yè)商務(wù)活躍度受關(guān)稅沖擊有所下降。
高頻數(shù)據(jù)看，國際油價止跌回漲，價格的滯后傳導(dǎo)或貢獻(xiàn)下階段PPI修復(fù)動能。其它方面，南華工業(yè)品價格繼續(xù)邊際向下，螺紋鋼在供給邊際穩(wěn)定情況下，價格依然持續(xù)走低，反映建筑需求仍不足。玻璃價格仍在低位，地產(chǎn)尚無改善跡象。
未來展望：透過5月通脹數(shù)據(jù)，我們看到怎樣的趨勢？
當(dāng)前CPI在外部擾動下，修復(fù)趨勢仍持續(xù)鞏固，下階段等待突破信號。CPI短期或面臨波動，當(dāng)前已進(jìn)入關(guān)稅暫緩期，生產(chǎn)恢復(fù)但外部環(huán)境的高度不確定性推升工業(yè)企業(yè)在雇工、采購方面的謹(jǐn)慎行為，或拖累收入增長、沖擊短期消費需求。國際油價陷入OPEC增產(chǎn)與俄烏沖突等地緣風(fēng)險的博弈之中，不確定性進(jìn)一步加大。但長期看，中美關(guān)稅已在協(xié)商中，雖不確定性仍存，但改善契機(jī)已現(xiàn)；財政補(bǔ)貼擴(kuò)圍下，家電類價格本月雖由于價格促銷內(nèi)卷而下跌，但向其它行業(yè)的間接傳導(dǎo)已初見成效，服務(wù)類展露復(fù)蘇趨勢，下階段財政補(bǔ)貼重點從補(bǔ)價格轉(zhuǎn)向補(bǔ)服務(wù)，將繼續(xù)為復(fù)蘇護(hù)航。若外部干擾項邊際降低，CPI或能有向上突破的表現(xiàn)。
PPI陷入供給側(cè)困境，但內(nèi)需拉動效果已初步顯現(xiàn)，外需“搶出口”或能帶來工業(yè)品價格的階段性反彈。供給側(cè)看，5月國際油價轉(zhuǎn)漲的滯后性傳導(dǎo)或在6月的PPI價格中顯現(xiàn)。內(nèi)需而言，CPI修復(fù)趨勢強(qiáng)于PPI，從終端需求到工業(yè)生產(chǎn)需求的延遲傳導(dǎo)看，此前CPI弱復(fù)蘇已帶動生活資料PPI上行回正，本月核心CPI的持續(xù)增長或繼續(xù)對下階段PPI提供修復(fù)動能。外需而言，90天關(guān)稅窗口期帶來的新一輪“搶出口”或?qū)PI有一定支撐，但也要警惕搶出口時企業(yè)低價競爭的負(fù)面影響。
風(fēng)險提示
外部環(huán)境不確定性風(fēng)險、政策效果不及預(yù)期及政策轉(zhuǎn)向風(fēng)險，警惕陷入價格水平上漲與工資增長脫節(jié)導(dǎo)致的“低工資-高物價”循環(huán)的風(fēng)險。
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