>> 東方證券-銀行業(yè)：25年存款增長有何新特征？如何展望存款脫媒及大行負(fù)債穩(wěn)定性？-250611
| 上傳日期： |
2025/6/12 |
大小： |
528KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
屈俊,于博文 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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銀行存款增長回顧：從冗余到短缺。09年之前，存款增速基本領(lǐng)先于貸款，此后趨勢出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。從貨幣創(chuàng)造的角度看，我們理解這與基礎(chǔ)貨幣投放方式的變化有關(guān)，從以外匯占款為主轉(zhuǎn)向降準(zhǔn)、公開市場操作等貨幣政策的過程中，基礎(chǔ)貨幣增速趨勢性下降并在低位長期徘徊。從中觀視角看，以銀行理財為代表的泛資管行業(yè)蓬勃發(fā)展，引發(fā)存款脫媒，亦會抑制存款創(chuàng)造。如何看23H2以來銀行重回“缺存款”時代？存款脫媒貫穿其中，而監(jiān)管打擊高息攬存成為直接驅(qū)動因素，我們理解本輪存款脫媒，是深化存款利率市場化過程中，兼顧金融穩(wěn)定性、貨幣政策空間考量下的自然結(jié)果。
25年存款增長新特征：缺存款從行業(yè)性走向結(jié)構(gòu)性。25年以來，銀行業(yè)整體存款缺口有明顯緩解，但國有行缺存款現(xiàn)象仍然突出，與中小行出現(xiàn)顯著分化。這可能反映了兩個經(jīng)濟現(xiàn)實：1）存款脫媒的階段性緩解。25Q1理財規(guī)模下降超8000億元，而24Q1僅下降不足2000億元。2）大小行存款增長的分化或受套利行為的驅(qū)動。年初以來大行貸款增速優(yōu)勢明顯擴大，理論上存款派生也應(yīng)該更強，但實際存款增速表現(xiàn)與貸款相悖；19年以來大行Q1新增存款貢獻度基本在80%以上，而25Q1僅71%。因此不排除一個套利鏈條的出現(xiàn)：實體部門從大行拿到低息貸款，轉(zhuǎn)存付息率更高的中小行，從而實現(xiàn)存款的再分配。
新一輪存款掛牌利率下調(diào)落地，如何看存款脫媒進程及大行負(fù)債端穩(wěn)定性？1）我們認(rèn)為對本輪存款脫媒可以樂觀一些。從過往經(jīng)驗看，過去6輪存款掛牌利率調(diào)整短期的確會引發(fā)階段性存款脫媒，但影響力度逐漸衰減。時間維度上，24年以來對存款的影響逐漸向1個月靠攏；規(guī)模維度上，從開始的萬億規(guī)模的存款少增逐漸收斂至千億規(guī)模的影響幅度。進一步看，近兩年監(jiān)管對于“抹平”廣義基金超額收益率起到了關(guān)鍵作用，我們高度關(guān)注理財估值方式整改進程，我們理解這也是當(dāng)下理財超額收益率的主要來源。2）大行“穩(wěn)存款”積極因素增多。當(dāng)前銀行存款定價行為受到EPA和MPA雙重約束，機制成效加速釋放，我們觀察到中小行存款掛牌利率調(diào)整有加速趨勢，5月20日大行調(diào)降掛牌利率后，部分中小農(nóng)商行迅速跟進，套利空間再度壓縮，呵護大行存款穩(wěn)定性。
我們預(yù)期大行資產(chǎn)端亦有望表現(xiàn)穩(wěn)定，25Q1大規(guī)模賣出債券的行為或難再現(xiàn)。1）行業(yè)性存款脫媒程度或較為可控，而即便出現(xiàn)存款脫媒，從量的角度看，對大行并非明顯不利。2）伴隨大小行掛牌利率調(diào)整的時間差明顯縮短，套利空間也被顯著壓縮，大行存款向中小行“搬家”趨勢有望放緩。3）25Q1大行賣債核心是“缺存款”而非“缺指標(biāo)”，因此只要補足存款缺口的方式順暢，大行賣債的意愿就可能較低，當(dāng)前同業(yè)存單發(fā)行環(huán)境較25Q1明顯更為友好，進一步降低了大行大規(guī)模賣債的可能性。
投資建議與投資標(biāo)的
外部環(huán)境不確定性增加，寬貨幣有望延續(xù)，全社會預(yù)期回報率中長期仍趨于下行，低波紅利策略有效性料延續(xù)。公募改革導(dǎo)致的銀行配置偏離風(fēng)格回歸的預(yù)期，有望助力銀行跑出超額收益。保險預(yù)定利率或于25Q3再度下調(diào)，險資股息率容忍度有望進一步抬升，呵護銀行絕對收益。預(yù)計銀行業(yè)基本面25Q2環(huán)比25Q1邊際將有所改善，主要是其他非息收入增長壓力的緩解。
現(xiàn)階段關(guān)注三條投資主線：1、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后具備補漲機會的標(biāo)的杭州銀行(600926，買入)、南京銀行(601009，買入)；2、左側(cè)布局高股息品種，建議關(guān)注：中信銀行(601998，未評級)、興業(yè)銀行(601166，未評級)、江蘇銀行(600919，買入)；3、具備長期負(fù)債及資本護城河優(yōu)勢，兼具區(qū)域α的品種渝農(nóng)商行(601077，買入)。
風(fēng)險提示：貨幣政策超預(yù)期收緊；財政政策低于預(yù)期；測算相關(guān)風(fēng)險。
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