>> 東方證券-海外札記：美元短期反彈，并不意味趨勢(shì)反轉(zhuǎn)-250626
| 上傳日期： |
2025/6/26 |
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1109KB |
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pdf 共13頁(yè) |
來(lái)源： |
東方證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王仲堯,孫金霞,吳澤青 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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研究結(jié)論
市場(chǎng)開(kāi)始關(guān)注弱美元交易反轉(zhuǎn)可能性。減配美國(guó)、增配非美、做空美元，是25YTD以來(lái)的最大趨勢(shì)。但在近期，美元出現(xiàn)反彈，市場(chǎng)開(kāi)始關(guān)注：“看空美元”是否過(guò)于擁擠？美元是否要重回上行通道？“美國(guó)例外論”和美元資產(chǎn)趨勢(shì)是否再次得到修復(fù)？
我們看來(lái)，這波美元反彈情緒背后的宏觀驅(qū)動(dòng)主要是三方面變化。①地緣政治：伊以沖突持續(xù)發(fā)酵超預(yù)期；②資產(chǎn)價(jià)格：美股反彈回到逼近前高；③基本面：美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性和美聯(lián)儲(chǔ)按兵不動(dòng)。
其中伊以沖突是近期最受關(guān)注的邊際變化，沖突的發(fā)酵導(dǎo)致美元反彈，但交易的空間和持續(xù)性受限。在涉及油氣的地緣交易當(dāng)中，由于美國(guó)是生產(chǎn)國(guó)，歐、日都是進(jìn)口國(guó)，美元會(huì)對(duì)歐元、日元普遍升值。這輪美元反彈正是從6.13以色列襲擊開(kāi)始，但事實(shí)上沖突并未影響原油供給（伊朗甚至在加速出口原油），油價(jià)主要反映的是市場(chǎng)對(duì)沖突不確定性給出的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，對(duì)目前的打擊核設(shè)施的沖突狀態(tài)市場(chǎng)愿意給出10美元的溢價(jià)（原油從60-70美元/桶漲至70-80美元/桶）。從沖突性質(zhì)來(lái)說(shuō)，這種打擊風(fēng)險(xiǎn)不高；從持續(xù)性來(lái)說(shuō)，美、以都給出了比較明確的目標(biāo)、時(shí)間指引。極端風(fēng)險(xiǎn)情形存在，但一是概率非常低，二是其發(fā)生反而可能指向沖突的結(jié)束。
美股本輪反彈后，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)偏低，短期波動(dòng)回調(diào)可能性增加。這意味著美股未來(lái)暴露在利率上行、基本面下行、風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的沖擊當(dāng)中。橫向、縱向比較，美股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)定價(jià)仍需進(jìn)一步正?；敲朗袌?chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也比美股具備更好的吸引力。
經(jīng)濟(jì)韌性+通脹+不降息是一個(gè)短期現(xiàn)象，降息可能在9月之后重啟。這周Fed沒(méi)有降息，主要原因是通脹的不確定性。我們維持此前的分析：通脹風(fēng)險(xiǎn)被高估，增長(zhǎng)下行壓力被低估。Fed隨后重啟降息，將成為市場(chǎng)上行的主要因素，也更加利好非美市場(chǎng)。
結(jié)論：弱美元交易當(dāng)前在擁擠狀態(tài)下遇到擾動(dòng)，但更像是短期反彈，不是趨勢(shì)反轉(zhuǎn)?？纯彰涝獡頂D，但交易擁擠不一定意味著交易反轉(zhuǎn)。過(guò)去最擁擠的交易一直是做多美國(guó)科技股，但這筆擁擠交易持續(xù)了三年，迄今仍有不錯(cuò)的相對(duì)表現(xiàn)，而空美元的交易才剛剛開(kāi)始。擁擠的交易容易在意外發(fā)生時(shí)受到最大的壓力，這是我們目前看到的狀態(tài)。目前為止交易逆轉(zhuǎn)的各個(gè)驅(qū)動(dòng)在力度/持續(xù)性上都還不夠，我們認(rèn)為美元只是反彈，反彈過(guò)程中，美元空頭可能存在被逼倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)，從而出現(xiàn)美元短期的快速反彈。前期領(lǐng)漲的貨幣、市場(chǎng)可能出現(xiàn)壓力，例如：歐洲、日本股市和匯率。市場(chǎng)可能從Q3中后期開(kāi)始重新回歸弱美元周期，利好非美市場(chǎng)和科技成長(zhǎng)風(fēng)格的相對(duì)表現(xiàn)。
市場(chǎng)表現(xiàn)：20250614-20250621，本周美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議給出的方向信號(hào)并不明朗，市場(chǎng)持觀望狀態(tài)，美股漲跌不一，納指收漲0.21%、標(biāo)普500收跌0.15%。美債收益率小幅回落。美元指數(shù)小幅上行。中東地緣緊張局勢(shì)繼續(xù)發(fā)酵，推動(dòng)油價(jià)上升，在特朗普暗示暫時(shí)不打算采取軍事行動(dòng)后，市場(chǎng)擔(dān)憂有所緩和，油價(jià)于周五回落，布油本周收漲2.09%，天然氣+8.8%，黃金價(jià)格回調(diào)，收跌1.98%。
數(shù)據(jù)&事件：6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議政策分歧加劇。政策操作：連續(xù)第4次維持利率不變（4.25-4.5%）。點(diǎn)陣圖仍指引2025年2次降息，但觀點(diǎn)邊際轉(zhuǎn)鷹，且大幅度分化，支持2次降息和不降息票委人數(shù)接近。顯示當(dāng)前圍繞經(jīng)濟(jì)前景和貨幣政策的理解呈現(xiàn)重大分歧。經(jīng)濟(jì)評(píng)估：就業(yè)市場(chǎng)正在放緩。上修失業(yè)率、通脹預(yù)測(cè)。但強(qiáng)調(diào)失業(yè)率仍低+關(guān)稅對(duì)通脹影響確定性且已經(jīng)顯現(xiàn)。定性：信號(hào)偏鷹，但基本符合預(yù)期，市場(chǎng)完全定價(jià)年內(nèi)2次降息。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)基本面不確定性。政策不確定性。地緣政治形勢(shì)走向的不確定性。
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