>> 華創(chuàng)證券-梅花生物(600873)深度研究報告：穩(wěn)健成長的氨基酸行業(yè)龍頭，出海戰(zhàn)略打開第二成長曲線-250629
| 上傳日期： |
2025/6/30 |
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| 4485KB |
| 格式： |
pdf 共41頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
楊暉,鄭軼 |
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公司聚焦氨基酸主業(yè)，以成為合成生物學(xué)領(lǐng)軍企業(yè)為戰(zhàn)略目標。公司深耕氨基酸行業(yè)多年，形成了以動物營養(yǎng)氨基酸、鮮味劑、人類醫(yī)用氨基酸、膠體多糖等多個優(yōu)勢領(lǐng)域協(xié)同發(fā)展的業(yè)務(wù)格局，同時吉林白城、內(nèi)蒙古通遼、新疆五家渠三大基地并舉，現(xiàn)已成為全球生物發(fā)酵領(lǐng)域及飼用氨基酸、味精龍頭企業(yè)。當前公司具備味精產(chǎn)能110萬噸/年、賴氨酸產(chǎn)能100萬噸/年、蘇氨酸產(chǎn)能45萬噸/年、黃原膠產(chǎn)能8.3萬噸/年等，隨著未來賴氨酸等優(yōu)勢產(chǎn)品的擴產(chǎn)，公司市占龍頭地位將進一步得到鞏固。同時，公司堅定研發(fā)創(chuàng)新戰(zhàn)略，打造了領(lǐng)先的合成生物學(xué)平臺，實現(xiàn)完整的“研發(fā)—中試—工程—規(guī)?；a(chǎn)”鏈條，加速新工藝、新品種的生產(chǎn)指標優(yōu)化及產(chǎn)業(yè)化落地，輔以不斷深化的產(chǎn)學(xué)研合作和持續(xù)打造的專利護城河，公司有望逐步成長為全球合成生物學(xué)領(lǐng)軍企業(yè)。
飼用氨基酸主業(yè)需求穩(wěn)健提升，行業(yè)格局優(yōu)化，公司競爭力突出。國內(nèi)居民消費水平提升推動肉蛋奶等動物蛋白需求穩(wěn)步增長，帶動畜禽養(yǎng)殖規(guī)模持續(xù)擴大，同時豆粕減量替代行動及低蛋白日糧技術(shù)也為氨基酸需求增長提供有力支撐；而海外需求則更為廣闊。2019-2024年間國內(nèi)賴氨酸/蘇氨酸表觀消費量年復(fù)合增長率分別為7.9%/17.8%，出口量年復(fù)合增長率分別為13.5%/8.6%。供給端，近年來國內(nèi)氨基酸產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，產(chǎn)能擴張的同時行業(yè)整合進程明顯加速，例如2024年蘇氨酸行業(yè)集中度CR4已高達78%，公司產(chǎn)能穩(wěn)居行業(yè)頭部地位。公司研發(fā)優(yōu)勢、區(qū)位優(yōu)勢及規(guī)模優(yōu)勢突出，主要生產(chǎn)基地可享受較低的玉米采購價格及能源成本，同時完整的產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)可實現(xiàn)資源的最大綜合利用，進而實現(xiàn)規(guī)?；当荆o以持續(xù)優(yōu)化的內(nèi)部運營管理，具備突出的行業(yè)競爭力。財務(wù)指標方面，近兩年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流及負債率等核心指標持續(xù)優(yōu)化，可見公司大品種氨基酸在歷經(jīng)擴產(chǎn)周期后仍保留了較強的現(xiàn)金流造血能力，并結(jié)合市場的增長審慎擴張，龍頭地位穩(wěn)固。
擬收購協(xié)和發(fā)酵，補齊醫(yī)藥氨基酸矩陣+加速出海戰(zhàn)略。2024年11月，公司公告擬收購麒麟控股子公司協(xié)和發(fā)酵旗下的食品氨基酸、醫(yī)藥氨基酸和HMO業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，本次收購預(yù)計將從以下方面實現(xiàn)對公司的賦能：1）產(chǎn)品及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，公司將完善醫(yī)藥氨基酸這一高準入門檻的業(yè)務(wù)管線，同時新增HMO產(chǎn)品及知識產(chǎn)權(quán)體系。2）產(chǎn)業(yè)布局方面，公司將借此實現(xiàn)出海戰(zhàn)略，更加貼近消費市場的同時，實現(xiàn)對大陸反傾銷壁壘的規(guī)避。3）市場格局方面，公司可借此整合協(xié)和發(fā)酵全球范圍內(nèi)的供產(chǎn)銷全業(yè)務(wù)鏈條，在巨頭壟斷的全球醫(yī)藥氨基酸市場占據(jù)一席之地。我們認為，面對氨基酸行業(yè)海外需求旺盛而又貿(mào)易壁壘頻發(fā)的現(xiàn)狀，出海將成為行業(yè)發(fā)展的必由之路。同時，出海也是對企業(yè)戰(zhàn)略決策的時機把握、運營管理的精細化程度以及資金實力等多方面的綜合考驗。公司有望借此機會奠定出海先發(fā)優(yōu)勢，同時優(yōu)化自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、向更高附加值的醫(yī)藥氨基酸市場過渡，穩(wěn)固在國際市場領(lǐng)先地位的同時強化自身抗風(fēng)險能力。
高現(xiàn)金分紅與回購相結(jié)合，重視股東回報，共享公司長期發(fā)展紅利。公司于2012-2024年累計現(xiàn)金分紅115.1億元，其中2024年公司股利支付率高達62.0%，股息率達6.0%。同時，公司積極推動股份回購注銷，2021-2023年的回購計劃累計回購并注銷股本2.16億股；2024年9月至2025年5月底的新一輪回購方案，公司已累計回購股份3.52億元。近三年來公司的回購+分紅合計金額維持在年均20億元以上。公司重視投資者及中小股東權(quán)益，現(xiàn)金流充沛，具備中長期成長性及投資價值。
投資建議：預(yù)計公司2025/2026/2027年可分別實現(xiàn)營收272.4/301.9/327.8億元，實現(xiàn)歸母凈利潤31.4/34.7/38.6億元，對應(yīng)當前PE分別為9.8x/8.8x/8.0x。參考可比公司估值及公司近五年估值中樞，給予公司2025年12倍目標PE，對應(yīng)目標價13.20元，首次覆蓋，給予“強推”評級。
風(fēng)險提示：新項目建設(shè)進度及投資回報率不及預(yù)期風(fēng)險；跨境并購風(fēng)險；海外反傾銷等貿(mào)易關(guān)稅變化風(fēng)險；農(nóng)產(chǎn)品價格劇烈波動及下游需求低迷風(fēng)險；行業(yè)監(jiān)管政策變化風(fēng)險等。
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