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事件概述
　　近期，根據(jù)《中華人民共和國密碼法》、《商用密碼管理?xiàng)l例》等法律法規(guī)，國家密碼管理局會同國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室、公安部，研究制定的《關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施商用密碼使用管理規(guī)定》（國家密碼管理局、國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室、公安部令第5號）（以下簡稱“關(guān)基商密規(guī)定”）正式發(fā)布。
　　關(guān)基商密規(guī)定發(fā)布，推動(dòng)密碼產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展
　　近期由國家密碼局、網(wǎng)信辦、公安部聯(lián)合發(fā)布實(shí)施的“關(guān)基商密規(guī)定”對整個(gè)行業(yè)有望帶來較大的促進(jìn)作用，我們認(rèn)為亮點(diǎn)主要如下：1）明確監(jiān)管主體：規(guī)定明確了管理部門職責(zé)，涵蓋國家密碼管理部門、國家網(wǎng)信部門、國務(wù)院公安部門，以及縣級以上地方各級密碼管理部門與同級網(wǎng)信部門、公安機(jī)關(guān)。我們認(rèn)為明確的監(jiān)管主體有助于政策的推動(dòng)，加快密碼產(chǎn)業(yè)的建設(shè)和滲透。2）明確時(shí)間節(jié)點(diǎn)：規(guī)定明確“運(yùn)營者應(yīng)當(dāng)于每年1月31日前向所屬的保護(hù)工作部門報(bào)告上一年度關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施商用密碼使用以及商用密碼應(yīng)用安全性評估開展情況?！蔽覀冋J(rèn)為明確的時(shí)間節(jié)點(diǎn)帶來對密評工作的剛性化要求，促使相關(guān)運(yùn)營主體開展定期的密評工作，從而帶動(dòng)密碼產(chǎn)品的銷售。3）明確經(jīng)費(fèi)保障：規(guī)定明確“運(yùn)營者應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施商用密碼使用和應(yīng)用安全性評估經(jīng)費(fèi)保障，將商用密碼使用和應(yīng)用安全性評估經(jīng)費(fèi)納入網(wǎng)絡(luò)安全和信息化經(jīng)費(fèi)安排?！蔽覀冋J(rèn)為經(jīng)費(fèi)保障在網(wǎng)絡(luò)安全建設(shè)當(dāng)中尤為重要，可以有利推動(dòng)相關(guān)產(chǎn)品的需求采購。
　　三未信安具備從芯片、板卡到整機(jī)系統(tǒng)的全套密碼產(chǎn)品，有望受益于政策推動(dòng)下的行業(yè)需求增長。根據(jù)公司年報(bào)披露，三未信安推出國內(nèi)首款安全三級密碼卡、國內(nèi)首款安全三級密碼機(jī)、國內(nèi)首款FIPS140-2level3密碼整機(jī)“SansecHSM”等。2022年9月，公司第一款自研密碼安全芯片XS100成功量產(chǎn)，截至2024年12月31日，公司成功流片的物聯(lián)網(wǎng)專用芯片XT100、XT200和隨機(jī)數(shù)芯片XR100取得商用密碼產(chǎn)品認(rèn)證證書。因此，我們認(rèn)為公司有望憑借體系化的產(chǎn)品充分受益于行業(yè)政策的推進(jìn)。
　　積極布局抗量子密碼和穩(wěn)定幣相關(guān)業(yè)務(wù)
　　公司具備抗量子密碼全套產(chǎn)品。根據(jù)公司披露的投資者交流表，在抗量子密碼研發(fā)和產(chǎn)品方面，公司通過多年的研發(fā)投入和積累，去年9月份發(fā)布了全系列抗量子密碼產(chǎn)品，支持了美國NIST標(biāo)準(zhǔn)算法和國內(nèi)競賽優(yōu)秀的算法，涵蓋抗量子密碼芯片、抗量子密碼板卡、抗量子UKEY、抗量子密碼機(jī)、抗量子網(wǎng)關(guān)、抗量子數(shù)字證書認(rèn)證系統(tǒng)、抗量子密鑰管理系統(tǒng)等。在抗量子密碼項(xiàng)目試點(diǎn)應(yīng)用方面，公司已參與金融、電信和能源等多個(gè)行業(yè)單位的抗量子密碼應(yīng)用試點(diǎn)項(xiàng)目，并且根據(jù)成功實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)總結(jié)對外發(fā)布了抗量子密碼遷移的白皮書，得到業(yè)界和主管部門的高度認(rèn)可，下一步公司將成為算法標(biāo)準(zhǔn)征集的工程協(xié)助單位之一，積極參與國家抗量子算法標(biāo)準(zhǔn)的驗(yàn)證工作，幫助主管部門做算法實(shí)現(xiàn)和安全性的評估。在海外市場方面，雖然國內(nèi)抗量子算法標(biāo)準(zhǔn)尚未出來，但海外市場基于美國NIST標(biāo)準(zhǔn)的抗量子密碼產(chǎn)品已開始投入應(yīng)用，公司抗量子密碼產(chǎn)品已開始在海外市場進(jìn)行推廣。
　　公司積極參與穩(wěn)定幣相關(guān)業(yè)務(wù)。根據(jù)公司在上交所e互動(dòng)披露的投資者交流問答，包括穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)在內(nèi)的Web3.0相關(guān)方面的應(yīng)用均是公司目前非常重視的應(yīng)用領(lǐng)域，穩(wěn)定幣作為一種數(shù)字貨幣，在跨境支付等場景中廣泛應(yīng)用，密碼作為底層的支撐技術(shù)，也將發(fā)揮非常重要的作用。公司作為密碼基礎(chǔ)設(shè)施提供廠商，已經(jīng)參與了香港地區(qū)虛擬貨幣和穩(wěn)定幣等相關(guān)業(yè)務(wù)，基于長期積累的密碼技術(shù)及項(xiàng)目交付經(jīng)驗(yàn)，為相關(guān)業(yè)務(wù)提供安全保障。
　　投資建議：
　　公司為商密行業(yè)實(shí)現(xiàn)縱向一體化的廠商，具有稀缺性。公司研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，起家于商密行業(yè)中高壁壘的板卡/整機(jī)領(lǐng)域，向上自研芯片帶來成本、性能優(yōu)勢，向下拓展系統(tǒng)打開成長空間。此外，公司積極布局抗量子密碼和穩(wěn)定幣等新賽道，有望加速業(yè)務(wù)發(fā)展。我們預(yù)計(jì)公司2025年-2027年的營業(yè)收入分別為6.65/7.81/9.05億元，歸母凈利潤分別為0.61/0.88/1.14億元。維持買入-A的投資評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為57.83元，相當(dāng)于2025年10倍的動(dòng)態(tài)市銷率。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游客戶需求不及預(yù)期；技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期。