>> 國信證券-策略定期觀點(diǎn)：勝率與賠率，膽量與耐心-250709
| 上傳日期： |
2025/7/9 |
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| 5151KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王開,陳凱暢 |
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核心觀點(diǎn)
上半年復(fù)盤：2025年上半年市場一波三折，兩次主升浪后飄紅收官。市值風(fēng)格上看，“以小為美”特征明顯，成長價(jià)值偏均衡，大盤價(jià)值在1月初市場下跌、4月7日關(guān)稅沖擊期間、5月中旬到6月“向基準(zhǔn)靠攏”主題行情期間表現(xiàn)占優(yōu)。微觀估值結(jié)構(gòu)層面，2025年上半年兩波主升見新高的過程中，整體估值中樞較之去年10月8日有所抬升，本輪上漲快速填平“1-2xPB”的估值洼地。杠鈴策略在2025年上半年表現(xiàn)搶眼，銀行上半年上漲超過13%，7月初繼續(xù)上漲；新消費(fèi)、創(chuàng)新藥、光模塊、PCB均有爆發(fā)力較強(qiáng)的行情。
全球股市維度排序：日本>美國>印度>越南>英國>德國>法國。美元可能陷入雙重困境——經(jīng)濟(jì)疲軟時(shí)遭遇儲(chǔ)備地位質(zhì)疑，經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁時(shí)又受制于政策約束，導(dǎo)致其與傳統(tǒng)“微笑曲線”相反的“倒U”走勢(shì)，反映全球?qū)γ涝w系的結(jié)構(gòu)性質(zhì)疑正在深化。亞太市場中，日本股市憑借其宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)改善、相對(duì)合理的估值以及積極的外資流入，依然保持領(lǐng)先地位。美國股市雖估值偏高，但其經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大韌性和持續(xù)的資金吸引力使其仍具投資價(jià)值。印度和越南兩個(gè)新興市場估值劈叉，越南性價(jià)比強(qiáng)于印度，但政治風(fēng)險(xiǎn)較高。歐洲市場整體排序靠后，因其政治動(dòng)蕩與估值偏高。黃金長期仍看多，未來利好貴金屬的可能驅(qū)動(dòng)包括美聯(lián)儲(chǔ)降息、貿(mào)易不確定性反復(fù)、供給的強(qiáng)約束，可能的利空驅(qū)動(dòng)包括地緣緩急和利率高企，綜合來看利多驅(qū)動(dòng)因子要高于利空驅(qū)動(dòng)因子。
A股大勢(shì)：正期望小幅收斂，勝率賠率非對(duì)稱。大勢(shì)層面整體震蕩偏強(qiáng)，但6月以來市場上漲主要由估值驅(qū)動(dòng)，向上高勝率但賠率空間較前期有所收斂。市場風(fēng)偏提升后指數(shù)突破，但賺錢效應(yīng)仍然相對(duì)分散，5月相對(duì)疲弱的工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)在投資者層面已有所反應(yīng)，基本面磨底延續(xù)。收益正期望擴(kuò)張依賴于“大盤成長”風(fēng)格的崛起，背后需要相對(duì)中小盤ROE的軋差優(yōu)勢(shì)支撐，從“杠鈴”到“桿”仍需時(shí)日。長期層面，伴隨基本面預(yù)期改善，市場中樞依舊能夠看高一線。
風(fēng)格及行業(yè)：杠鈴延續(xù)，紅利內(nèi)部掘金，科技成長順風(fēng)。年初以來紅利與微盤持續(xù)走強(qiáng)，廣譜利率下行+微觀流動(dòng)性充裕+企業(yè)盈利處于相對(duì)低位的組合利于“杠鈴”跑贏。綜合近10年風(fēng)險(xiǎn)收益情況描繪杠鈴策略“微笑曲線”，15%+底倉收益和15%-最大回撤指向紅利微盤七三開。組合思路上，傳統(tǒng)紅利指數(shù)面臨從“真股息”到“偽紅利”的漂移，部分Smart beta紅利策略也有演繹為“醫(yī)藥消費(fèi)指數(shù)”的背景下，建議：1）基于AH溢價(jià)的維度利用A股紅利低波和港股通紅利低波指數(shù)做輪動(dòng)；2）除銀行外在內(nèi)部高低切的過程中，關(guān)注股息率在3%以上，且ROE波動(dòng)低的品種，漲跌幅看，煉化貿(mào)易、白電、基礎(chǔ)建設(shè)、紡織制造、鐵路公路年初至今跌幅超過4%，紅利內(nèi)部輪動(dòng)過程中或存在一定補(bǔ)漲機(jī)遇；3）基于預(yù)期股息視角在資源類紅利、周期類紅利、金融穩(wěn)定類紅利中挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如預(yù)期股息率大于4%的運(yùn)營商等。本輪銀行股估值重塑不同于歷史上任何一個(gè)時(shí)期的投資邏輯，更多是在廣譜利率下行過程中的系統(tǒng)性重估。在地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)底線確立的前提假設(shè)下，銀行經(jīng)歷了從“高息低估大洼地”到“風(fēng)偏下行避風(fēng)港”，再到“動(dòng)態(tài)基準(zhǔn)壓艙石”的估值系統(tǒng)性提升過程?？萍汲砷L經(jīng)歷2月以來的系統(tǒng)性調(diào)整后，除光模塊、PCB以外，關(guān)注AI算力和半導(dǎo)體的補(bǔ)漲機(jī)遇?！胺磧?nèi)卷”主題短期傾向于拔估值行情，本輪彈性最大的光伏左側(cè)博弈困境反轉(zhuǎn)，股價(jià)搶跑于基本面底部，待產(chǎn)業(yè)周期見底盈利反轉(zhuǎn)后開啟大級(jí)別主升。
中報(bào)前瞻：分化中前行，磨底有韌性。1）上游方面，有色金屬景氣度相對(duì)較高，基礎(chǔ)化工預(yù)計(jì)收入、利潤增速圍繞0軸波動(dòng)，內(nèi)需復(fù)蘇有望推動(dòng)中上游龍頭系統(tǒng)性盈利修復(fù)；2）中游制造方面，工業(yè)企業(yè)利潤口徑下，通用設(shè)備&專用設(shè)備預(yù)計(jì)營收、凈利潤同比在個(gè)位數(shù)，工程機(jī)械受益于二手機(jī)出口重塑國內(nèi)供需緊平衡，新興市場增量支撐全球化韌性，汽車零部件產(chǎn)銷雙旺，收入端增速或小幅好于利潤；3）下游消費(fèi)領(lǐng)域，食飲、紡服、輕工、農(nóng)業(yè)基于中觀高頻數(shù)據(jù)推演，整體業(yè)績能見度更高，其中食飲整體分化，啤酒、飲料強(qiáng)者恒強(qiáng)，白酒整體小幅承壓（次高端、地產(chǎn)酒），紡服上下游分化明顯，下游服裝家紡子行業(yè)基數(shù)不高疊加去庫持續(xù)，業(yè)績更穩(wěn)??；農(nóng)業(yè)整體盈利明顯改善，生豬價(jià)格企穩(wěn)盈利兌現(xiàn)，動(dòng)保行業(yè)內(nèi)卷放緩，企業(yè)業(yè)績也有所回升；4）截至7月8日15:00，共92家上市企業(yè)披露中報(bào)預(yù)告，商貿(mào)零售、電子、基礎(chǔ)化工、家用電器披露樣本市值占比在5%+。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外貨幣政策節(jié)奏和幅度的不確定性，海外局部地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)
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