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事件描述
　　公司發(fā)布2025年二季度主要經(jīng)營數(shù)據(jù)公告：2025年4-6月，公司控股企業(yè)累計(jì)完成發(fā)電量380.67億千瓦時(shí)，上網(wǎng)電量370.74億千瓦時(shí)，與去年同期相比分別增加0.52%和0.59%。
　　事件評(píng)論
　　來水轉(zhuǎn)弱限制水電表現(xiàn)，電量增幅顯著收窄。2025年上半年，得益于雅礱江兩河口水電站蓄能釋放的補(bǔ)償效益，公司水電完成發(fā)電量477.82億千瓦時(shí)，同比增長10.30%。單二季度來看，公司完成水電發(fā)電量225.11億千瓦時(shí)，同比增加2.85%，其中雅礱江水電完成發(fā)電量197.63億千瓦時(shí)，同比增長6.63%。但二季度大朝山、小三峽水電站流域來水同比減少，國投大朝山和國投小三峽二季度水電發(fā)電量分別同比降低23.69%、8.87%，一定程度拖累整體水電電量表現(xiàn)。電價(jià)方面，二季度公司控股企業(yè)平均上網(wǎng)電價(jià)0.350元/千瓦時(shí)，同比降低約0.017元/千瓦時(shí)，主因系：1）火電上網(wǎng)電量下降，電價(jià)較高部分對(duì)應(yīng)電量比例降低；2）部分區(qū)域火電中長期交易價(jià)格下降；3）平價(jià)新能源項(xiàng)目占比提高也有一定影響。考慮公司電量結(jié)構(gòu)變化與各省年度長協(xié)電價(jià)的實(shí)際情況，公司水電電價(jià)降幅預(yù)計(jì)顯著低于公司平均電價(jià)降幅。此外，截至2025年二季度末，公司風(fēng)電和光伏裝機(jī)分別為398.83萬千瓦、584.94萬千瓦，同比分別增長22.49%、39.60%。受公司所在區(qū)域風(fēng)況偏弱影響，二季度公司風(fēng)電完成發(fā)電量17.99億千瓦時(shí)，僅同比增長0.67%；在裝機(jī)持續(xù)擴(kuò)張的帶動(dòng)下，二季度光伏完成發(fā)電量17.86億千瓦時(shí)，同比增長52.39%。整體來看，來水及風(fēng)況偏弱限制電量增速，疊加電價(jià)同比回落，將共同壓制二季度公司清潔能源板塊業(yè)績表現(xiàn)。
　　火電電量延續(xù)承壓，成本優(yōu)化主導(dǎo)業(yè)績。受所在區(qū)域清潔能源發(fā)電量增加以及外送電量增加的共同影響，二季度公司火電完成發(fā)電量119.71億千瓦時(shí)，同比減少8.10%，降幅較一季度顯著收窄。電價(jià)方面，部分區(qū)域火電中長期交易價(jià)格有所調(diào)整，公司火電電價(jià)也存在一定下降。成本方面，2025年以來，煤炭供需形勢(shì)較為寬松，二季度煤價(jià)整體延續(xù)回落趨勢(shì)，二季度秦皇島Q5500動(dòng)力末煤平倉價(jià)均價(jià)為631.61元/噸，同比降低216.84元/噸。雖然在長協(xié)煤價(jià)平滑的作用下，公司成本降幅或相對(duì)會(huì)有所收窄，但成本端顯著回落將是確定性方向。整體來看，煤價(jià)回落將一定程度對(duì)沖電量壓力，成本的顯著優(yōu)化將主導(dǎo)公司火電業(yè)績表現(xiàn)，預(yù)計(jì)公司二季度業(yè)績表現(xiàn)平穩(wěn)。
　　坐擁雅礱江水風(fēng)光基地，全電源推進(jìn)內(nèi)生發(fā)展。雅礱江流域水風(fēng)光一體化基地在建項(xiàng)目有序推進(jìn)，流域可開發(fā)水電裝機(jī)容量約3000萬千瓦，截止2024年已投產(chǎn)水電裝機(jī)1920萬千瓦，核準(zhǔn)及在建水電裝機(jī)372萬千瓦。此外，在國投欽州二電2號(hào)機(jī)組按期投產(chǎn)后，欽州3號(hào)、4號(hào)機(jī)組已全面開工，公司同時(shí)還有印尼巴塘水電站、華夏電力5號(hào)機(jī)組等項(xiàng)目建設(shè)積極推進(jìn)，公司在始終堅(jiān)持“效益第一”的投資管理原則上后續(xù)發(fā)展空間依舊廣闊。
　　投資建議：根據(jù)最新經(jīng)營數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年EPS分別為0.90元、0.99元和1.05元，對(duì)應(yīng)PE分別為16.57倍、15.04倍和14.15倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度與效益不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；
　　2、風(fēng)況、日照資源不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。