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報(bào)告摘要：
　　改性塑料行業(yè)領(lǐng)跑者，打造全球化布局范式。公司是全球規(guī)模最大、產(chǎn)品種類最為齊全的改性塑料生產(chǎn)企業(yè)，目前擁有改性塑料、新材料、綠色石化、醫(yī)療健康四大板塊，其中改性塑料產(chǎn)能達(dá)到372萬(wàn)噸/年。公司自2013年開(kāi)始通過(guò)收購(gòu)印度Hydro公司啟動(dòng)海外布局，并始終保持業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的出海步伐，目前擁有9個(gè)海外基地，其中海外改性塑料產(chǎn)能達(dá)到38萬(wàn)噸/年。公司新一屆管理層均為陪伴公司多年的專業(yè)背景出身人員，擁有豐富技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，且公司通過(guò)參股金石成長(zhǎng)基金間接布局人工智能、機(jī)器人、半導(dǎo)體等高成長(zhǎng)賽道。
　　全方位構(gòu)筑改性塑料競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，全球市占率有望進(jìn)一步提升。改性塑料是塑料經(jīng)過(guò)高性能化、功能化后形成的具有特定功能的產(chǎn)品，是萬(wàn)億人民幣級(jí)別的龐大賽道。改性塑料行業(yè)全球市場(chǎng)集中度低，但海外改性塑料巨頭企業(yè)近兩年來(lái)大多面臨改性塑料業(yè)務(wù)營(yíng)收下滑的困境，未來(lái)國(guó)內(nèi)企業(yè)有望進(jìn)一步提升全球市占率。其中，公司憑借其顯著的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和成本優(yōu)勢(shì)，已構(gòu)建起國(guó)內(nèi)其他企業(yè)難以復(fù)制的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，近年來(lái)改性塑料業(yè)務(wù)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，毛利率維持在22%左右的行業(yè)較高水平，我們預(yù)計(jì)單噸凈利潤(rùn)超過(guò)1000元。未來(lái)，隨著出海戰(zhàn)略的不斷落實(shí)，公司全球市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升。另外，憑借過(guò)去建立的客戶生態(tài)，公司將有望更高效地切入人形機(jī)器人、低空等新興領(lǐng)域賽道。
　　新材料國(guó)產(chǎn)替代先鋒，夯實(shí)除改性塑料之外的第二增長(zhǎng)極。特種工程塑料方面，截至2024年底，公司共有高溫尼龍PPA產(chǎn)能2.1萬(wàn)噸、液晶聚合物L(fēng)CP產(chǎn)能6000噸、PPSU產(chǎn)能6000噸，以及少量PEEK產(chǎn)能，高溫尼龍、LCP產(chǎn)能均為全國(guó)第一。此外，公司在建有高溫尼龍產(chǎn)能0.8萬(wàn)噸、LCP產(chǎn)能1.5萬(wàn)噸。2024年公司在特塑子公司（珠海萬(wàn)通）層面實(shí)施員工股權(quán)激勵(lì)，同時(shí)引入國(guó)資，為特種工程塑料發(fā)展帶來(lái)更大想象空間。同時(shí)，公司積極布局生物降解塑料、碳纖維及復(fù)合材料領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)銷量的迅速增長(zhǎng)。
　　維持盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)25-27年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收691/784/856億元，歸母凈利潤(rùn)14.65/20.40/24.31億元，對(duì)應(yīng)PE為20X/14X/12X。公司改性塑料基本盤銷量高速增長(zhǎng)，特種工程塑料等新材料業(yè)務(wù)處于產(chǎn)能建設(shè)、應(yīng)用不斷拓展的放量期。公司全球化布局，市場(chǎng)份額有望不斷提高，龍頭地位穩(wěn)固。我們給予公司2026年業(yè)績(jī)可比平均的18倍PE，對(duì)應(yīng)第一目標(biāo)市值367億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)，盈利預(yù)測(cè)及估值模型不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)