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2025年7月19日雅魯藏布江下游水電工程項目（以下簡稱雅江下游項目）開工儀式舉行。雅江下游項目預計裝機容量>6000萬千瓦、年發(fā)電量約3000億千瓦時，約為三峽工程的3倍（2250萬千瓦/882億千瓦時）；總投資為三峽工程的5倍(1.2萬億元V.S.2100億元)。我們看好雅江下游項目將帶動兩大投資機遇：1）水電設備方面，預計帶動約720億元新增訂單，利好哈爾濱電氣、東方電氣等發(fā)電設備龍頭；2）輸變電設備方面，雅江下游項目以外送為主的電力消納需求推動特、超高壓直流線路建設，設備投資或達500億元，利好國電南瑞、中國西電、平高電氣、許繼電氣等電網(wǎng)設備龍頭。
　　三峽工程煉成“國之重器”，哈電東電蓄勢雅江新機遇
　　雅江下游項目啟動，預計總裝機容量超過6000萬千瓦，有望為哈電、東電帶來百億級訂單機遇。作為傳統(tǒng)電源設備龍頭，哈電、東電已完成水輪機組技術(shù)引進、吸收與高度國產(chǎn)化。回顧三峽工程，哈電、東電通過“技術(shù)引進+合作分包”參與左岸機組建設；即外資VGS聯(lián)營體（福伊特、通用電氣、西門子）和ALSTOM聯(lián)營體（阿爾斯通、ABB）分別中標左岸6/8臺機組，東電、哈電則承擔分包商職能。哈電、東電通過設備分包制造積累經(jīng)驗，2003-2004年與外資同臺競標。隨雅江下游項目全面啟動，具備技術(shù)積淀和產(chǎn)能優(yōu)勢的哈電、東電有望再次擔當主力，承接新一輪水電設備需求增長。
　　雅江項目長周期招標潮起，打開水電設備營收上行空間
　　雅江下游項目有望于2028年起釋放新增訂單，與2025-27年煤電收入高峰實現(xiàn)平穩(wěn)銜接，緩解市場對后續(xù)訂單斷檔的擔憂。雅江下游項目建設周期預計超10年，或在2035-40年投產(chǎn)。1）時間線方面：參考三峽、烏東德、白鶴灘等大型水電項目，項目開工后第2-3年啟動設備招標，第3-4年確認訂單，訂單從確認到交付3-5年；我們預計雅江下游項目或在2028-29年帶來新增訂單高峰，此后陸續(xù)兌現(xiàn)為營收。2）價值量方面：按水輪機招標價中位數(shù)1200元/kW（800-1400元/kW）估算，雅江下游項目或?qū)崿F(xiàn)720億元新增訂單，2031-35年或帶來年均144億元的額外營收，為2024年哈電、東電水電營收之和（哈電、東電43/30億元）的2倍。此外，雅江下游項目采用徑流式設計，依托超2000米天然落差發(fā)電，疊加流域人口稀少，移民成本低（徑流式項目移民安置占總費用通常<10%，對比三峽>40%），設備采購占比或有所提升。目前哈電、東電水電業(yè)務正從常規(guī)水電向抽蓄轉(zhuǎn)型，以配合國家2025/2030年62/120GW抽蓄裝機目標。雅江下游項目作為常規(guī)水電超級工程，有望成為2030年后抽蓄外的新增長引擎。
　　外送消納為主，特、超高壓設備需求有望得到帶動
　　雅魯藏布江下游水電工程電力將以外送消納為主，西南水電資源豐富，西北、西南電網(wǎng)的發(fā)電量遠大于用電量，2023年比值分別達到125%、111%，當?shù)責o法完全消納。雅江水電工程位于西藏林芝市，大容量、遠距離輸送要求下我們預計該工程特、超高壓直流輸電線路配套建設需求較多，相關(guān)電網(wǎng)設備需求有望得到帶動。通過我們梳理，一般配套的特高壓工程完工時間會領(lǐng)先水電站投運時間0.5~2年左右，而特高壓直流工程核準到開工的時間均值為3個月，開工到投運的均值為25個月。據(jù)此推算，假設水電工程的建設周期為10年，部分特高壓項目可能會于“十五五”期間開展可研、核準工作，“十六五”會進入主要建設期并實現(xiàn)企業(yè)業(yè)績兌現(xiàn)。單條特高壓直流的輸送容量在8-12GW，我們預測雅江水電工程的配套特高壓直流建設需求在5條以上，柔性直流或為主要的技術(shù)路線。參照甘肅-浙江線路，我們假設單條柔直設備投資額在100億元，那么整體設備投資額在500億元左右?？春脟娔先稹⒅袊麟?、平高電氣、許繼電氣等特高壓設備龍頭充分受益。
　　風險提示：工程建設不及預期、招標市場競爭加劇、招標成交價低于預期等。