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本報(bào)告作為基本面量化系列研究的第三篇，重點(diǎn)聚焦自由現(xiàn)金流這一關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)。報(bào)告梳理了A股上市公司自由現(xiàn)金流的歷史演變及行業(yè)分布特征，并深入剖析了自由現(xiàn)金流與紅利的關(guān)系。此外，報(bào)告探討了不同市場(chǎng)環(huán)境對(duì)自由現(xiàn)金流的影響，并基于此構(gòu)建擇時(shí)策略。最后，我們按照主動(dòng)選股邏輯構(gòu)建了基于自由現(xiàn)金流風(fēng)格的選股策略。
　　近年來(lái)，A股上市公司的自由現(xiàn)金流整體增長(zhǎng)，這主要受益于EBITDA的提升、現(xiàn)金轉(zhuǎn)化效率的改善以及經(jīng)營(yíng)效率提升所帶來(lái)的凈營(yíng)運(yùn)資本的邊際改善。分行業(yè)來(lái)看，上游重資產(chǎn)行業(yè)憑借其強(qiáng)勁的盈利能力、高效的營(yíng)運(yùn)資本管理和國(guó)有企業(yè)主導(dǎo)的行業(yè)格局，展現(xiàn)出更優(yōu)的自由現(xiàn)金流水平。
　　自由現(xiàn)金流與紅利之間存在顯著關(guān)聯(lián)，我們探究二者之間的關(guān)系發(fā)現(xiàn)：自由現(xiàn)金流是紅利分配的上游指標(biāo)，具有較強(qiáng)的前瞻性。以歷史自由現(xiàn)金流水平篩選出的公司，其未來(lái)實(shí)際分紅能力甚至優(yōu)于歷史高分紅的公司。此外，高自由現(xiàn)金流且分紅意愿強(qiáng)的公司股價(jià)表現(xiàn)更優(yōu)，即在自由現(xiàn)金流策略中引入紅利因子，可進(jìn)一步提升策略表現(xiàn)。
　　自由現(xiàn)金流是一種值得長(zhǎng)期堅(jiān)持的策略風(fēng)格，但在某些市場(chǎng)環(huán)境下會(huì)有更強(qiáng)勁的表現(xiàn)：在緊貨幣與緊信用周期中，由于流動(dòng)性趨緊、利率上行、市場(chǎng)可貸資金萎縮，那些內(nèi)部積累更加雄厚的“現(xiàn)金?！惫靖锌赡芫S系其正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)乃至逆勢(shì)擴(kuò)張。基于此，我們構(gòu)建了基于貨幣周期和信用周期的自由現(xiàn)金流擇時(shí)策略，兩策略相對(duì)基準(zhǔn)分別可以實(shí)現(xiàn)8.65%和12.46%的年化超額收益。
　　我們對(duì)A股主流自由現(xiàn)金流指數(shù)進(jìn)行了全方位分析，發(fā)現(xiàn)兩個(gè)顯著特點(diǎn)：從個(gè)股集中度來(lái)看，各指數(shù)前五大成分股權(quán)重較高，反映出樣本公司自由現(xiàn)金流水平存在顯著差異；從風(fēng)格因子的角度來(lái)看，各指數(shù)普遍呈現(xiàn)高分紅、高盈利、低估值、低波動(dòng)的風(fēng)格特征。
　　我們從估值、質(zhì)量與增長(zhǎng)三大維度構(gòu)建并測(cè)試了多個(gè)自由現(xiàn)金流相關(guān)因子。結(jié)果顯示，F(xiàn)CFFEV（TTM）、FCFF/EBITDA（TTM）、FCFF（TTM）增長(zhǎng)率因子表現(xiàn)最優(yōu)，其Rank IC均值分別為2.98%、1.89%、1.12%，Rank ICIR依次是1.84、1.83、1.44。
　　我們構(gòu)建了基于自由現(xiàn)金流風(fēng)格的選股策略：首先搭建現(xiàn)金流股票池，隨后融合估值、質(zhì)量、紅利和動(dòng)量四大類(lèi)因子，開(kāi)發(fā)基于自由現(xiàn)金流風(fēng)格的主動(dòng)量化選股策略。該策略自2014年以來(lái)年化收益達(dá)33.86%，相較主流自由現(xiàn)金流指數(shù)及寬基指數(shù)均可實(shí)現(xiàn)顯著的超額收益，其中相對(duì)中證500和中證800的年化超額收益分別為29.84%、29.22%，信息比分別達(dá)到2.63和2.05。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本報(bào)告結(jié)果通過(guò)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)、建模和測(cè)算完成，在政策、市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)模型存在失效的風(fēng)險(xiǎn)。