>> 華源證券-公用事業(yè)行業(yè)電力環(huán)保2025年半年報業(yè)績前瞻：供需寬松與現(xiàn)貨提速，電源業(yè)績繼續(xù)分化-250725
| 上傳日期： |
2025/7/25 |
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| 269KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
劉曉寧,查浩,蔡思 |
| 行業(yè)名稱： |
環(huán)保 |
| 下載權限： |
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近日，部分電力環(huán)保企業(yè)已經(jīng)披露其上半年業(yè)績預告，從結果上看，電力板塊業(yè)績預告集中三個區(qū)域，分別為京津冀、廣東以及上海。我們預測，火電企業(yè)上半年業(yè)績表現(xiàn)區(qū)域分化，全國公司業(yè)績持續(xù)改善；新能源企業(yè)表現(xiàn)個體差異化明顯；水電核電業(yè)績?nèi)匀环€(wěn)健。我們在第18周周報中簡要分析電力板塊今年一季度表現(xiàn)情況，本報告簡要分析上半年業(yè)績分化原因并展望后市，考慮到下半年面臨次年全國各省中長期電價談判，直接影響火電、新能源與核電，水電也同樣面臨壓力，我們在后市展望中建議關注能夠穿越年度周期的商業(yè)模式以及有更高確定性與較小向下風險的標的。
水電核電經(jīng)營穩(wěn)健，小水電來水彈性凸顯，稀缺商業(yè)模式下關注其成長性與確定性。從短期降雨來水看，根據(jù)長江委，今年全年長江干流來水或不及上半年。從電量看，盡管長江電力上半年發(fā)電量正增長，但剔除去年較好的蓄水基礎后，預計上半年發(fā)電能力不及去年，從降雨層面分析，短期大水電業(yè)績承壓。華能水電二季度發(fā)電量增速較一季度增速驟降，但是根據(jù)華能水電公告，在來水偏豐1-2成情況下，預計其為三季度的發(fā)電留有余力。展望下半年以及明年電價談判，考慮到一方面本地消納的水電上網(wǎng)電價與本地其他電源比較仍然有價格優(yōu)勢，另一方面，水電在過去僅體現(xiàn)其電量價值，調(diào)節(jié)性電源的價值仍未被定價。我們預計水電入市對其電價影響短期可控。從投資的角度，我們?nèi)匀粡娬{(diào)水電商業(yè)模式的獨特性，其資源的稀缺性以及盈利能力的穩(wěn)定性，建議關注低估值且有成長性，或經(jīng)營穩(wěn)健的企業(yè)。
新能源風資源區(qū)域分化，低估值龍頭與“小而美”標的值得關注。我們在一季報回顧中分析新能源面臨電價與電量（利用小時數(shù)）的雙重壓力，其中電價與火電中長期電價談判結果以及現(xiàn)貨市場的進展有關；而利用小時數(shù)與地區(qū)風況以及真實棄電率有關。我們預計今年上半年各新能源公司業(yè)績表現(xiàn)分化，主要來自于地區(qū)的風況、電價下降程度以及裝機增量（增速）。其中西北區(qū)域的新能源由于本地較為領先的市場化交易，其2024年新能源大部分已經(jīng)入市，136號文對其電價影響或許相對較小。從全國維度看，自136號文發(fā)布后，今年上半年多省陸續(xù)出臺其新能源入市的配套細則，基本明確存量新能源維持現(xiàn)狀，增量新能源市場化競爭的大原則，我們預計136號文將加速新能源供需拐點的到來，其中一個表現(xiàn)為今年上半年新能源的加速裝機。由于各省電價政策存在較大的差異，我們建議從兩方面關注新能源企業(yè)，一方面為低估值的全國性公司；另一方面為區(qū)域性有成長性的公司，建議關注寧夏區(qū)域。
火電區(qū)域分化，京津冀區(qū)域普遍業(yè)績改善。我們在一季報業(yè)績回顧中明確，在煤價下降趨勢下，2025年北方機組盈利改善程度大于全國，而長三角與珠三角區(qū)域內(nèi)再分化。我們預計在半年報中，該趨勢延續(xù)，從已披露的公告看，預計今年火電業(yè)績改善最大的企業(yè)來自于年度電價下降幅度較小的區(qū)域，如京津冀、華中以及上海區(qū)域，其中華中區(qū)域受用電量內(nèi)部不均影響，華銀電力、長源電力業(yè)績表現(xiàn)不一；而京津冀區(qū)域受5-6月高溫影響，用電量較華東、華南區(qū)域有增長。展望下半年，三季度在高溫氣候下預計火電面臨較強的煤價壓力，而四季度再次面臨明年電價談判的不確定性。建議關注目前電價水平較低而同時估值水平較低的企業(yè)，同時建議關注有較多裝機增量而估值較低的企業(yè)。
環(huán)保：垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)盈利分化，運營資產(chǎn)降本增效效益明顯。隨著垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)資本開支逐步減少，其對應的建造收益也有所下滑，對部分企業(yè)盈利產(chǎn)生影響（如光大環(huán)境），但另一方面建造收入和利潤的下降，也促使企業(yè)現(xiàn)金流和凈利潤更加匹配，報表質(zhì)量顯著提升。而對于存量運營資產(chǎn)而言，部分企業(yè)積極拓展多源垃圾+挖潛供熱需求，提質(zhì)增效效果明顯，今年上半年盈利亮眼。
投資分析意見。站在當前時點，我們提供三條選股思路，1）在宏觀干擾下，建議優(yōu)選抗風險能力較強的水電資產(chǎn)。2）盡管136號文主導下的新能源入市仍舊面臨不確定性，但考慮到雙碳戰(zhàn)略為我國能源發(fā)展堅定不移的主線，建議持續(xù)關注低估值或具有成長性的風電運營商。3）新型電力系統(tǒng)建設離不開傳統(tǒng)電源，建議持續(xù)關注低估值、優(yōu)質(zhì)火電資產(chǎn)以及電力設備商。重點推薦：1）優(yōu)質(zhì)水電：川投能源、長江電力、華能水電、國投電力；2）港股風電：龍源電力（H）、大唐新能源、中廣核新能源、新天綠色能源；A股成長風電：嘉澤新能、銀星能源。3）優(yōu)質(zhì)火電：華潤電力、皖能電力、申能股份、廣州發(fā)展。4）傳統(tǒng)電源設備商：東方電氣。建議關注：建投能源、新天綠能、哈爾濱電氣。
風險提示：用電需求低于預期、新能源入市政策低于預期、煤價漲幅超預期
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