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事件：東鵬飲料發(fā)布2025年半年報(bào)，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入107.37億元，同增36.37%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23.75億元，同增37.22%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤22.70億元，同增33.02%，實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)110.72億元，同增24.63%；其中2025Q2公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入58.89億元，同增34.10%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.95億元，同增30.75%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤13.12億元，同增21.17%，實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)62.09億元，同增29.65%，單季度營收+合同負(fù)債變動同增35.25%至56.86億元。
　　特飲穩(wěn)定增長，第二三曲線加速成長。分產(chǎn)品來看，2025年上半年公司能量飲料、電解質(zhì)飲料、其他飲料分別實(shí)現(xiàn)83.61、14.93、8.77億元，同比增長21.91%、213.71%、66.24%。其中電解質(zhì)飲料銷售占比提升7.86pcts至13.91%，其他飲料銷售占比同比提升1.46pcts至8.18%。我們認(rèn)為主要系補(bǔ)水啦在流汗場景、校園、運(yùn)動場館、景區(qū)等持續(xù)擴(kuò)圈，同時(shí)公司推出380ml新品，憑借便攜性精準(zhǔn)覆蓋學(xué)校、家庭、會議及聚餐等多類場景，有效拓寬使用場景，同時(shí)針對零食量販等特定渠道開發(fā)900ml補(bǔ)水啦。上半年第三曲線果之茶依托公司強(qiáng)大的渠道網(wǎng)絡(luò)，快速進(jìn)行渠道滲透，結(jié)合1L大瓶裝的親民價(jià)格及“一元樂享”等數(shù)字化營銷活動快速嶄露頭角，同時(shí)推出555ml果之茶系列飲料滿足消費(fèi)者多樣化的選擇。
　　全國化持續(xù)推進(jìn)，出海有望帶來新增量。2025年上半年，公司廣東、華東、華中、廣西、西南、華北、線上、重客及其他區(qū)域營收同比增速分別為20.61%、32.62%、28.91%、31.56%、39.76%、73.03%、53.80%、44.03%，其中基地市場廣東區(qū)域占比同比下降3.13pcts至23.72%。同時(shí)公司始終以渠道國際化為核心戰(zhàn)略，針對不同區(qū)域的市場特征采取靈活的本土化運(yùn)營策略，目前公司產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入越南、馬來西亞等多個(gè)國家和地區(qū)。
　　毛利率同比提升，成本改善優(yōu)于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶來的影響。利潤率方面來看，隨著上半年核心原材料PET與白砂糖成本波動呈現(xiàn)階段性特征，為行業(yè)帶來短期成本改善的積極影響，其中PET成本有所下降，白砂糖價(jià)格則短期企穩(wěn)。分產(chǎn)品來看，能量飲料和電解質(zhì)飲料毛利率分別同比增長3.21pcts和2.51pcts，主要系原材料價(jià)格下降所致。同時(shí)考慮到電解質(zhì)飲料與其他飲料銷售占比提升明顯，能量飲料銷售占比下滑，我們預(yù)計(jì)原材料成本端優(yōu)化幅度大于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)對于毛利率的影響，2025H1公司銷售毛利率達(dá)到45.15%，同增0.55pcts。
　　旺季冰柜費(fèi)用導(dǎo)致短期銷售費(fèi)用波動。費(fèi)用端來看，2025年H1公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/稅金及附加占比分別提升0.11pcts/-0.04pcts/-0.05ps至15.67%/2.41%/1.02%，其中25Q2公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率占比分別提升0.50pcts/0.27pcts至14.82%/2.34%。其中上半年銷售費(fèi)用提升37.31%至16.82億元，我們認(rèn)為主要系（1）全國化帶動銷售人員數(shù)量增加，職工薪酬支出漲幅26.06%；（2）公司加大冰柜投放，渠道推廣費(fèi)支出漲幅61.20%；（3）公司加大宣傳投入，廣告宣傳費(fèi)支出漲幅34.30%所致。
　　盈利預(yù)測及投資建議：隨著公司持續(xù)深化全渠道戰(zhàn)略布局，優(yōu)化區(qū)域結(jié)構(gòu)，在夯實(shí)能量飲料的基礎(chǔ)上積極培育和發(fā)展多元化產(chǎn)品矩陣，2025年全國化網(wǎng)點(diǎn)拓展順利，預(yù)計(jì)營收維持較高增速，考慮到Q2費(fèi)投節(jié)奏或影響單季度業(yè)績表現(xiàn)，我們略微下調(diào)全年盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)公司2025-2027年收入分別為213.7、278.0、347.5億元（前值214.9、279.6、351.2億元），同比增長35%、30%、25%，預(yù)計(jì)歸母凈利潤為48.0、65.1、84.1億元（前值48.4、65.4、85.3億元），同比增長44%、36%、29%，對應(yīng)PE分別為33、24、19X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道調(diào)研樣本偏差風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品質(zhì)量波動的風(fēng)險(xiǎn)、疫情反復(fù)的風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)、市場競爭的風(fēng)險(xiǎn)、全國擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)空間測算的風(fēng)險(xiǎn)。