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事件：當(dāng)?shù)貢r(shí)間2025年7月30日，美聯(lián)儲(chǔ)召開議息會(huì)議，維持聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)4.25%-4.50%不變，縮表節(jié)奏保持不變。
　　鮑威爾仍擔(dān)憂滯脹風(fēng)險(xiǎn)，意味著只要通脹缺口高于就業(yè)缺口美聯(lián)儲(chǔ)就難以降息。6月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)給出前瞻判斷，7月延續(xù)這一基調(diào)，鮑威爾對(duì)“脹”的擔(dān)憂明顯高于對(duì)“滯”的擔(dān)憂，最重要的表述是“當(dāng)前通脹高于目標(biāo)水平，就業(yè)處于目標(biāo)水平，因此政策應(yīng)保持適度限制性”。鮑威爾需要確認(rèn)的是關(guān)稅通脹沖擊完全反映。
　　那么，何時(shí)才能看到這一時(shí)刻？警惕關(guān)稅通脹沖擊“Slower for Longer”的風(fēng)險(xiǎn)。截至5月，美國對(duì)外實(shí)際關(guān)稅稅率約9.6%，略低于名義有效關(guān)稅稅率11.0%，這與關(guān)稅執(zhí)行效率和在途運(yùn)輸有關(guān)。8月1日美國對(duì)全球?qū)Φ汝P(guān)稅新稅率生效后美國對(duì)全球?qū)嶋H關(guān)稅稅率或升至約15%~16%，若考慮銅、半導(dǎo)體、藥品等關(guān)稅影響則實(shí)際關(guān)稅稅率或升至約18%~19%。也就是說，實(shí)際有效關(guān)稅稅率還有中性5~6%、悲觀9~10%的上升空間，或?qū)γ绹泿?0~60BP的上行風(fēng)險(xiǎn)?？紤]在途運(yùn)輸，8月1日的新增關(guān)稅要在9月的進(jìn)口數(shù)據(jù)中才能體現(xiàn)，再進(jìn)一步傳導(dǎo)至10-11月的通脹。若如此，關(guān)稅通脹沖擊可能會(huì)更慢更久，美聯(lián)儲(chǔ)降息決策也可能會(huì)延遲，9月確實(shí)有可能不降息。但一旦邁過關(guān)稅通脹的門檻，降息就會(huì)變得順理成章。
　　資產(chǎn)方面，短期美股或有波動(dòng)，但中期仍然看多。第一，美國已于7月與中國、歐盟、日本等重要貿(mào)易伙伴分別進(jìn)行磋商，并達(dá)成部分關(guān)稅共識(shí)，關(guān)稅形勢(shì)幾無進(jìn)一步向好空間，“買預(yù)期賣事實(shí)”之下，美股波動(dòng)會(huì)被放大；第二，8月美國國會(huì)休會(huì)，一般美股和美元波動(dòng)率會(huì)在此間走高；第三，市場(chǎng)或開始為9月美聯(lián)儲(chǔ)不降息做準(zhǔn)備，目前市場(chǎng)定價(jià)9月降息概率45.2%，無風(fēng)險(xiǎn)利率至少不再是積極因素。
　　當(dāng)然，我們認(rèn)為波動(dòng)過后，美股中樞仍將上移，明年中期選舉前都將延續(xù)上行趨勢(shì)。
　　美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)暫停降息，維持縮表速度不變。美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間4.25%-4.50%，縮表節(jié)奏保持不變，即減持50億美元/月美債和350億美元/月MBS。相比6月，本次FOMC聲明的主要變化是強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)，如今年上半年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)增長放緩（6月表述為“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繼續(xù)以穩(wěn)健的速度擴(kuò)張”），經(jīng)濟(jì)前景的不確定性仍然很高（6月為“經(jīng)濟(jì)前景不確定性已經(jīng)減弱，但仍然很高”）。
　　鮑威爾講話和答記者問：表態(tài)偏鷹，強(qiáng)調(diào)通脹風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重高于就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而貨幣政策維持適度限制性應(yīng)對(duì)未來數(shù)據(jù)變化。
　　1）經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)有所放緩。演講：經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)放緩，今年上半年GDP增長1.2%，低于去年的2.5%。消費(fèi)者支出增長放緩，設(shè)備和無形資產(chǎn)投資反彈，房地產(chǎn)依然疲軟。答記者問：不認(rèn)為財(cái)政法案對(duì)經(jīng)濟(jì)有明顯提振。我們能為房地產(chǎn)做的最好的事情就是實(shí)現(xiàn)2%的通脹和充分就業(yè)。
　　2）就業(yè)：勞動(dòng)力供需同步放緩，關(guān)注下行風(fēng)險(xiǎn)。演講：勞動(dòng)力市場(chǎng)狀況依然穩(wěn)健。失業(yè)率保持低位且窄幅波動(dòng)。工資的增長繼續(xù)放緩但快于通脹。勞動(dòng)力市場(chǎng)或接近充分就業(yè)水平。答記者問：勞動(dòng)力市場(chǎng)需求和供應(yīng)都在以同樣的速度下降，勞動(dòng)力市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)是顯而易見的；必須關(guān)注的主要數(shù)字是失業(yè)率。
　　3）通脹：關(guān)稅通脹已顯現(xiàn)但仍有不確定性。演講：過去兩年通脹水平已顯著緩解，但相對(duì)于我們2%的長期目標(biāo)仍有所上升。近期通脹預(yù)期指標(biāo)有所上升，且調(diào)查顯示關(guān)稅是驅(qū)動(dòng)因素。服務(wù)通脹繼續(xù)緩和，而關(guān)稅上調(diào)推高了某些類別商品的價(jià)格。答記者問：關(guān)稅開始在消費(fèi)者價(jià)格中體現(xiàn)，預(yù)計(jì)通脹數(shù)據(jù)將受到更多關(guān)稅影響；關(guān)稅轉(zhuǎn)嫁到價(jià)格的速度可能比想象的要慢。通脹已在很大程度上接近2%的目標(biāo)；核心通脹中有30%或40%來自關(guān)稅。我們只是想有效地確保這是一次性的價(jià)格上漲，有效意味著把握好時(shí)機(jī)。
　　4）利率路徑：目前保持適度限制性，等待數(shù)據(jù)。演講：在調(diào)整政策立場(chǎng)之前，我們已經(jīng)做好了充分的準(zhǔn)備，可以更多地了解經(jīng)濟(jì)的可能走向和不斷變化的風(fēng)險(xiǎn)平衡。我們認(rèn)為目前的政策立場(chǎng)對(duì)于防范通脹風(fēng)險(xiǎn)是合適的。答記者問：經(jīng)濟(jì)目前需要適度限制。在關(guān)于政策的討論中，多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前通脹高于目標(biāo)水平，就業(yè)處于目標(biāo)水平，因此政策應(yīng)保持適度限制性。如果行動(dòng)太早，可能最終沒有完全解決通脹問題、還得加息，那是低效的，如果行動(dòng)太晚，可能會(huì)對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)造成不必要的損害。我們不考慮聯(lián)邦政府的財(cái)政需求，這會(huì)影響國家信譽(yù)。我們還沒有就9月做出任何決定。
　　鮑威爾仍擔(dān)憂滯脹風(fēng)險(xiǎn)，意味著只要通脹缺口高于就業(yè)缺口美聯(lián)儲(chǔ)就難以降息。6月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)給出前瞻判斷，7月延續(xù)這一基調(diào)，鮑威爾對(duì)“脹”的擔(dān)憂明顯高于對(duì)“滯”的擔(dān)憂，最重要的表述是“當(dāng)前通脹高于目標(biāo)水平，就業(yè)處于目標(biāo)水平，因此政策應(yīng)保持適度限制性”。此外，鮑威爾強(qiáng)調(diào)降息時(shí)機(jī)的有效性，如果太早不能解決通脹問題之后還得加息，如果太晚可能會(huì)損害就業(yè)市場(chǎng)。因此，鮑威爾需要確認(rèn)的是關(guān)稅通脹沖擊完全反映。
　　那么，何時(shí)才能看到這一時(shí)刻？警惕關(guān)稅通脹沖擊“Slower for Longer”的風(fēng)險(xiǎn)。截至5月，美國對(duì)外實(shí)際關(guān)稅稅率約9.6%，