>> 招商證券-顯微鏡下的中國經(jīng)濟(jì)(2025年第28期)：人民幣匯率為何持續(xù)升值-250728
| 上傳日期： |
2025/7/28 |
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pdf 共11頁 |
來源： |
招商證券 |
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作者： |
張靜靜,張一平 |
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今年以來人民幣進(jìn)入升值區(qū)間是內(nèi)外多方面因素共同作用的結(jié)果。目前看，人民幣匯率存在進(jìn)一步升值的可能性。
今年以來美元兌人民幣匯率整體處于升值狀態(tài)，大體有兩段較為明顯的升值區(qū)間。一是年初至3月中旬，這一階段人民幣匯率升值幅度為1.1%，二是對等關(guān)稅以來人民幣匯率升值2.5%。截至上周五，美元兌人民幣即期匯率達(dá)到7.1679。匯率走強(qiáng)可能存在以下幾個方面的因素：
第一，美元弱，人民幣穩(wěn)。今年第一階段人民幣升值基本對應(yīng)著同期美元指數(shù)的走弱。年初美元指數(shù)在109附近波動，特朗普政府1月20日上任以來，美元指數(shù)開始走弱，3月中旬跌至103附近，貶值幅度為5.5%。目前美元指數(shù)已跌破98，累計貶值幅度為10.6%。美元走弱是推動人民幣匯率升值的重要因素。
第二，風(fēng)險偏好改善，提振人民幣匯率。4月9日以來，美元兌人民幣匯率再度進(jìn)入升值區(qū)間，匯率波動性較小。這一階段美元雖然也整體處于貶值通道，但波動性明顯大于人民幣匯率。例如，4月21日至5月12日，美元指數(shù)升值3.5%，而同時人民幣匯率升值1.0%。7月上半月美元從97以下反彈至98以上，但人民幣匯率也基本沒有美元階段性反彈的影響。4、5月間美元指數(shù)反彈沒有影響人民幣升值的主要原因是中美瑞士經(jīng)貿(mào)措施取得積極成果，雙方關(guān)稅稅率階段性大幅下降，對中美資產(chǎn)價格都是利好因素。7月以來國內(nèi)反內(nèi)卷工作全面鋪開，A股換手率和日均成交金額明顯提高，國內(nèi)市場風(fēng)險偏好進(jìn)一步改善，也有助于人民幣匯率升值。
第三，外資增持人民幣資產(chǎn)。7月22日國新辦舉行的“2025年上半年外匯收支數(shù)據(jù)情況”新聞發(fā)布會上，國家外管局透露“目前境外投資者持有境內(nèi)債券、股票的市值占比約為3%-4%左右”，“2025年以來，外資投資人民幣債券規(guī)模上升，目前外資持有境內(nèi)人民幣債券存量超過6000億美元，處于歷史較高水平。近期外資投資境內(nèi)股票總體向好，上半年外資凈增持境內(nèi)股票和基金101億美元，扭轉(zhuǎn)了過去兩年總體凈減持態(tài)勢。尤其是五六月份凈增持規(guī)模增加至188億美元”。
第四，私人部門結(jié)售匯的順周期行為。隨著美元兌人民幣匯率持續(xù)升值，銀行代客結(jié)售匯差額也由逆差轉(zhuǎn)為順差。去年12月至今年2月，銀行代客結(jié)售匯逆差累計達(dá)到563.64億美元，今年3-6月累計順差為490億美元。私人部門售匯率明顯下降，結(jié)匯率明顯上升。私人部門結(jié)售匯的順周期行為對于人民幣匯率走勢有顯著影響。去年3季度人民幣匯率大幅升值也存在結(jié)售匯順差顯著擴(kuò)大的因素。
展望年內(nèi)，人民幣匯率仍有升值空間。其一，基本面表現(xiàn)好于預(yù)期。其二，中美利差顯著擴(kuò)大的可能性較低，美元指數(shù)將維持弱勢。其三，地緣政治形勢和國內(nèi)反內(nèi)卷政策將繼續(xù)提高市場風(fēng)險偏好，外資有望繼續(xù)增持人民幣資產(chǎn)；其四，升值過程中，私人部門結(jié)售匯順周期行為與人民幣升值可能形成正反饋循環(huán)，進(jìn)一步改善國內(nèi)外匯市場供求關(guān)系，推動人民幣匯率走強(qiáng)。主要的風(fēng)險在于一旦人民幣匯率形成單邊升值預(yù)期，央行將采取各種手段引導(dǎo)匯率走弱。這可以通過中間價與即期匯率匯差走勢觀察央行對人民幣匯率的判斷。當(dāng)前匯差較窄，這說明央行較為認(rèn)可目前的匯率水平。若匯差明顯擴(kuò)大，此時應(yīng)留意人民幣匯率可能出現(xiàn)的變化。
風(fēng)險提示：地緣政治風(fēng)險、國內(nèi)政策落地不及預(yù)期、全球衰退及主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策超預(yù)期。
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