>> 華泰證券-固收視角：如何理解國債等恢復征收增值稅-250801
| 上傳日期： |
2025/8/1 |
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| 708KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,仇文竹,吳宇航 |
| 下載權限： |
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事件：8月1日，財政部、稅務總局公告，自2025年8月8日起，對在該日期之后（含當日）新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復征收增值稅。對在該日期之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券(包含在2025年8月8日之后續(xù)發(fā)行的部分）的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。
本次規(guī)定對債市影響較大，我們點評如下：
第一、國債等免征增持稅是怎么來的？
根據(jù)相關稅收政策，此前金融機構持有國債、地方政府債券及金融債券的利息收入可享受增值稅減免。具體規(guī)則如下。
依據(jù)《財政部、國家稅務總局關于全面推開營業(yè)稅改征增值稅試點的通知》（財稅〔2016〕36號）附件1，納稅人持有債券取得的利息收入屬增值稅應稅范圍（歸類“貸款服務”，一般計稅6%），但存在三類差異化處理：國債和地方政府債免征：利息收入明確免征增值稅（財稅〔2016〕36號文件附件3）；
金融債券免征：政策性與非政策性金融債券的利息收入，若由金融機構持有，可納入“金融同業(yè)往來利息收入”享受免稅（財稅〔2016〕46號、70號）；
企業(yè)債券征收：無論持有者為金融機構還是非金融機構，其利息收入均需繳納增值稅。
第二、本次規(guī)定出臺的背景是什么？
核心是統(tǒng)一稅收制度，加強債券市場建設，優(yōu)化曲線形成機制并活躍市場。免稅對壯大機構投資者等歷史使命已經(jīng)基本完成，當前債市需求群體不斷壯大。但由此產(chǎn)生的一些“扭曲”需要糾正，比如此前央行貨幣政策執(zhí)行報告提到：“當前我國債券市場定價效率、機構債券投資交易和風險管理能力仍有待提升…….從稅收制度看，債券市場稅收制度設計也會對債券市場價格形成和國債利率基準作用的發(fā)揮產(chǎn)生影響。比如，國債等政府債券利息收入免稅，公募基金和理財資管產(chǎn)品交易價差又有稅收減免優(yōu)勢，短期交易意愿也會更強，一些不免稅的公司債等還可能對標免稅的國債利率水平，進一步加大債券市場收益率的短期波動?！倍氯A社文章也引用專家說法稱“總體來看，此次政策調整是根據(jù)當前債券市場發(fā)展階段出臺的一項優(yōu)化之舉，可以縮小不同債券之間的稅負差異，有利于更好發(fā)揮國債收益率曲線的定價基準作用，促進債券市場和金融市場持續(xù)健康發(fā)展。”我們認為，財政壓力可能也是考量之一，但應該不是主要目的。今年財政收入端繼續(xù)承壓，上半年一般預算收入累計同比下降0.3%，距離全年目標（0.1%）還低0.4個百分點?；謴驮鲋刀愑型黾右徊糠重斦杖?，但體量并不大。今年8-12月國債、地方債、金融債總發(fā)行額在估計17萬億左右，假設平均發(fā)行利率為1.8%，每個月均勻發(fā)行，增值稅率按照自營的6%計算，年內預計只能增加50億左右稅收。后續(xù)每年平均增加240億稅收。但如果新發(fā)品種利率由此上行，會產(chǎn)生較大的抵消作用，這之中相當一部分還是體現(xiàn)在發(fā)行成本上，當然表現(xiàn)為不同的科目。
第三，該規(guī)定對新發(fā)券種估值有何影響？
根據(jù)最新規(guī)定，金融機構持有2025年8月8日之后發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復征收增值稅。具體來看，普通自營賬戶按6%稅率繳納，資管產(chǎn)品則按3%征收。這一差異源于財稅〔2017〕56號文規(guī)定，資管產(chǎn)品運營過程中發(fā)生的增值稅應稅行為，暫適用簡易計稅方法，按3%征收率繳納。
該規(guī)定對新發(fā)債券估值及新老券利差的影響可通過靜態(tài)測算初步判斷。以10年國債為例，若票面利率為1.7%，自營賬戶持有需按6%繳納增值稅（價外稅），經(jīng)測算影響約10BP（1.7%×6%/(1+6%)）；資管產(chǎn)品按3%征收率計算，影響約5BP（1.7%×3%/(1+3%)），預計新老券利差波動區(qū)間為5-10BP。其他期限及券種的具體影響詳見下表。需注意的是，若后續(xù)債券票面利率隨市場變化調整，新老券利差的測算結果也需同步更新。
第四，對公募基金有何影響？
當前市場的核心分歧集中在兩點：一是公募基金免稅政策會否也會調整；二是若征稅，適用3%還是6%的稅率。從政策依據(jù)看，此前公募基金對國債、地方債及金融債利息收入享受增值稅免稅，與其他資管產(chǎn)品及自營賬戶的法律依據(jù)一致，均源于財稅〔2016〕36號文、財稅〔2016〕46號及財稅〔2016〕70號文。因此，最新規(guī)定對公募基金與其他金融機構具有同等約束力，這意味著公募基金持有相關債券的利息收入將不再享受免稅優(yōu)惠。同時，由于公募基金屬于“資管產(chǎn)品”范疇，應適用3%的增值稅征收率。
值得注意的是，此舉可能進一步拉大公募基金（包括其他資管產(chǎn)品）與自營賬戶在債券投資上的稅收差距，公募基金（包括其他資管產(chǎn)品）將相對受益。此前兩者的稅收差異主要體現(xiàn)在所得稅環(huán)節(jié)：自營賬戶需按25%稅率繳納所得稅（涵蓋利息收入與價差收入），而公募基金免征。如今在持有期利息收入的增值稅環(huán)節(jié)，自營賬戶適用6%稅率，公募基金與其他資管產(chǎn)品適用3%稅率。公募基金的稅收相對優(yōu)勢進一步凸顯。后續(xù)需持續(xù)關注債券所得稅征收相關規(guī)定是否調整，若出現(xiàn)變化，對市場的影響可能更為顯著。貨幣政策報告也指出了“公募基金和理財資管產(chǎn)品交易價差又有稅收減免
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