>> 信達(dá)證券-煤炭開(kāi)采行業(yè)：澳大利亞煤炭產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)-250730
| 上傳日期： |
2025/7/30 |
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pdf 共26頁(yè) |
來(lái)源： |
信達(dá)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)于大市 |
作者： |
高升，李睿 |
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清潔能源政策限制下的煤炭出口大國(guó)，新增煤炭產(chǎn)能有限。作為全球重要的煤炭出口大國(guó)，GDP在資源出口驅(qū)動(dòng)下擴(kuò)張，且一次能源消費(fèi)總量近年趨于穩(wěn)定，但其能源結(jié)構(gòu)仍依賴化石燃料，2023年占比85%，其煤炭出口比例在過(guò)去二十年顯著擴(kuò)張并在全球市場(chǎng)中維持在25%-30%的份額，在國(guó)際能源供應(yīng)鏈中具備關(guān)鍵地位，這種擴(kuò)張既得益于新興市場(chǎng)能源需求增長(zhǎng)，也離不開(kāi)澳大利亞國(guó)內(nèi)政策對(duì)資源出口的戰(zhàn)略性支持。與此同時(shí)，盡管近年煤價(jià)高企使企業(yè)盈利豐厚，但資本開(kāi)支遠(yuǎn)未恢復(fù)歷史高位，企業(yè)更傾向于收購(gòu)現(xiàn)有運(yùn)營(yíng)礦井而非新建產(chǎn)能，國(guó)際煤炭新增產(chǎn)能集中于澳大利亞但建設(shè)進(jìn)度緩慢。部分巨頭，如必和必拓、英美資源甚至基于環(huán)保戰(zhàn)略加速剝離煤炭資產(chǎn)，而能源危機(jī)后積累的充?，F(xiàn)金流疊加同業(yè)降低煤炭風(fēng)險(xiǎn)敞口的需求，共同驅(qū)動(dòng)了礦業(yè)并購(gòu)加速。
盡管面臨顯著的價(jià)格波動(dòng)，澳大利亞作為全球主要煤炭出口國(guó)，其整體生產(chǎn)出口展現(xiàn)出韌性并趨于穩(wěn)定，但貿(mào)易結(jié)構(gòu)自2021年起經(jīng)歷重組。2020年四季度中國(guó)暫停進(jìn)口澳煤后，澳大利亞2022年煤炭出口量驟降至十年來(lái)最低（不足3.5億噸），中國(guó)市場(chǎng)的巨大空缺雖部分由日韓印等國(guó)填補(bǔ)，但沖擊依然顯著；同時(shí)，中國(guó)迅速多元化其進(jìn)口來(lái)源，印尼、俄羅斯、加拿大等國(guó)填補(bǔ)了澳煤空缺，印尼成為中國(guó)主要海運(yùn)煤供應(yīng)國(guó)，中國(guó)也顯著降低了對(duì)單一煉焦煤來(lái)源的依賴。然而，在2020-2022年的低迷后，澳大利亞對(duì)華煤炭出口自2023年開(kāi)始逐步恢復(fù)，并在2024財(cái)年呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性分化：得益于中國(guó)電力需求擴(kuò)張及電煤保供政策，澳洲對(duì)華動(dòng)力煤出口已完全恢復(fù)甚至反超，達(dá)6450萬(wàn)噸（高于2020財(cái)年的5180萬(wàn)噸）；但澳洲對(duì)華煉焦煤出口則持續(xù)低迷（2024財(cái)年僅440萬(wàn)噸，遠(yuǎn)低于2020財(cái)年的3390萬(wàn)噸），主因中國(guó)地產(chǎn)下行壓制鋼鐵及煉焦煤需求，以及蒙古焦煤進(jìn)口大幅增長(zhǎng)替代了澳煤份額，澳洲煉焦煤的出口增量則主要轉(zhuǎn)向了日本、歐盟等市場(chǎng)。澳大利亞煤炭出口總量恢復(fù)至相對(duì)穩(wěn)定水平，但其全球貿(mào)易流向已發(fā)生根本性重組。
近年來(lái)，澳大利亞煤炭行業(yè)的成本呈現(xiàn)出持續(xù)上升的趨勢(shì)。澳大利亞動(dòng)力煤行業(yè)的上市公司市場(chǎng)集中度較高，澳洲動(dòng)力煤上市公司共六家，年產(chǎn)量在1.5億噸左右，占澳洲動(dòng)力煤總產(chǎn)量的55%-62%。其中，BHPNSWEC、Glencore等主要煤企的成本增長(zhǎng)尤為明顯，部分企業(yè)2023年和2024年的成本水平較2021年顯著提高。成本上升受到多重因素的影響，包括通脹壓力推高的勞動(dòng)力成本、能源價(jià)格上漲導(dǎo)致的開(kāi)采及運(yùn)輸成本增加，以及政府對(duì)礦業(yè)征收更高的稅費(fèi)和環(huán)境合規(guī)要求。而即便2023、2024的特許權(quán)使用費(fèi)隨煤價(jià)下降而有所回落，相較2021年，F(xiàn)OB成本依舊顯著上升。以兗煤澳洲為例，2019年至2023年間，其FOB成本由43.8美元/噸上升至63.8美元/噸，各項(xiàng)成本構(gòu)成均有所增長(zhǎng)，短期內(nèi)難以恢復(fù)到2021年的較低水準(zhǔn)。
成本高位價(jià)格下跌，澳大利亞動(dòng)力煤公司利潤(rùn)下行或影響供給，或間接對(duì)中國(guó)動(dòng)力煤市場(chǎng)形成支撐。盡管2024年煤價(jià)下行，澳洲主要?jiǎng)恿γ荷鲜泄救阅芫S持盈利，六大企業(yè)澳洲區(qū)域產(chǎn)量約1.5億噸（占全國(guó)58%），但噸煤盈利已大幅縮水，例如產(chǎn)量最高的Glencore僅約20美元/噸，而Whitehaven Coa（l WHITEHAVEN）憑借熱值優(yōu)勢(shì)和New Hope憑借低成本優(yōu)勢(shì)尚能維持在50美元/噸以上，其余公司則降至20-35美元/噸區(qū)間；這與2022-2023年煤價(jià)高位時(shí)豐厚的盈利（部分企業(yè)一度達(dá)150美元/噸）形成鮮明對(duì)比。然而，成本持續(xù)高企而價(jià)格進(jìn)一步下跌（2025年3月NEWC 6000跌至約100美元/噸）正嚴(yán)峻考驗(yàn)盈利能力：我們預(yù)計(jì)，若NEWC 6000均價(jià)維持在100美元/噸，計(jì)算三費(fèi)及稅費(fèi)前，BHPNSWEC和Glencore將出現(xiàn)現(xiàn)金虧損，其他公司噸煤FOB利潤(rùn)也將低于20美元/噸；即便是資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的New Hope和兗煤澳洲（在100美元/噸時(shí)凈利潤(rùn)僅9.4和18.0美元/噸），其現(xiàn)金利潤(rùn)也被壓縮至低水平。這一趨勢(shì)在全球?qū)用嫱瑯语@著：IEA數(shù)據(jù)顯示，盡管2024年澳洲高卡動(dòng)力煤平均利潤(rùn)約30美元/噸（仍為海運(yùn)市場(chǎng)最高），但已低于2021年水平；而在100美元/噸的價(jià)格下，俄羅斯生產(chǎn)商因成本上升、物流問(wèn)題及關(guān)稅取消后虧損將擴(kuò)大，印尼則需依賴HBA保底價(jià)，南非、哥倫比亞等國(guó)同樣面臨盈利壓力。綜上，在成本剛性高位與價(jià)格持續(xù)下跌的雙重?cái)D壓下，動(dòng)力煤企業(yè)利潤(rùn)普遍顯著下行，高成本礦山或出現(xiàn)虧損，海外高卡動(dòng)力煤具備價(jià)格支撐。
投資建議：結(jié)合我們對(duì)能源產(chǎn)能周期的研判，煤炭供給瓶頸約束有望持續(xù)至“十五五”，仍需新規(guī)劃建設(shè)一批優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能以保障我國(guó)中長(zhǎng)期能源煤炭需求。在煤炭布局加速西移、資源費(fèi)與噸煤投資大幅提升背景下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)剛性成本和國(guó)外進(jìn)口煤成本的抬升均有望支撐煤價(jià)中樞保持高位。當(dāng)前，煤炭板塊仍屬高業(yè)績(jī)、高現(xiàn)金、高分紅資產(chǎn)，行業(yè)仍具高景氣、長(zhǎng)周期、高壁壘特征，疊加宏觀經(jīng)濟(jì)底部向好，央企市值管理新規(guī)落地，煤炭央國(guó)企資產(chǎn)注入工作已然開(kāi)啟，以及一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛，愈加凸顯優(yōu)質(zhì)煤炭公司盈利與成長(zhǎng)的高確定性。煤炭板塊向下調(diào)整有高股息安全邊際支撐，向上彈性有后續(xù)煤價(jià)上漲預(yù)期催
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