>> 中泰證券-基礎化工行業(yè)：反內卷號聲響起，兩維度梳理十二大潛在受益化工子行業(yè)-250807
| 上傳日期： |
2025/8/8 |
大小： |
13703KB |
| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
強于大市 |
作者： |
孫穎,聶磊,張昆 |
| 行業(yè)名稱： |
化工 |
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“反內卷”政策吹響號角。自2024年7月召開的中共中央政治局會議首次提出防止“內卷式”惡性競爭以來，到2025年7月，政府會議中已多次提及整治“內卷式”競爭，推動落后產能有序退出。在此過程中，農藥、化纖、石化、建材、新能源等行業(yè)已積極出臺系列政策。我們認為，現(xiàn)階段部分化工品價格價差已趨近歷史低位，隨著“反內卷”行動的深度發(fā)酵，新一輪供給側改革呼之欲出，望有效引領企業(yè)良性有序生產經(jīng)營，促進產品盈利回歸正常水平。
自上而下：兩維度篩選“反內卷”下潛在投資機遇，關注擴產變化參數(shù)較小、開工率絕對值和歷史分位數(shù)較高、價格價差歷史分位數(shù)較低的子行業(yè)。1）固定資產增速&開工率：底層邏輯在于，當行業(yè)固定資產增速開始轉負，意味著行業(yè)供給端可能呈現(xiàn)收縮狀態(tài)，行業(yè)逐步出清，價格存在向上動能。另外，當行業(yè)開工率處于較高水平時，意味著行業(yè)供需可能偏緊，當供給發(fā)生擾動或需求存在邊際轉好時，價格更易存在向上動能，建議重點關注油品石化貿易、其他化學原料、油氣及煉化貿易、錦綸、氨綸、油田服務、滌綸長絲、PVC、純堿等行業(yè)。2）價格價差分位數(shù)：底層邏輯在于當行業(yè)價格及盈利表現(xiàn)較差時，通常位于周期底部區(qū)間，行業(yè)對價格修復的迫切性和意愿更強，更加契合“反內卷”主題，建議重點關注醋酐、TPU、氨綸、PVC、純堿、尼龍66、鈦白粉等方向。
自下而上：把握“反內卷”供給側改革主線，優(yōu)選十二大細分子行業(yè)投資機會。進一步地，我們綜合供給端（2025年行業(yè)產能增速、2005年前（超過20年）裝置產能占比）、格局端（市場集中度）和成本端（行業(yè)成本曲線陡峭程度）指標篩選化工行業(yè)中或易“反內卷”自律的子行業(yè)：
1）TDI：庫存低位+供需錯配，產品價格快速上行。海外不可抗力頻發(fā)疊加裝置集中檢修，全球約111萬噸/年產能短期內停產/檢修，約占總產能數(shù)的32.7%。截至8/1，國內TDI現(xiàn)貨價17200元/噸，較7/12不可抗力發(fā)生前+4850元/噸（漲幅39.3%）。在產業(yè)鏈庫存低位疊加內外需共振背景下，產品價格中樞望進一步提升。
2）MDI：全球格局寡頭壟斷，產品存漲價彈性。供給側看，截至2025年6月，全球MDICR5達90%，萬華化學產能占比超過1/3，頭部企業(yè)定價力強。需求端看，MDI重點需求集中于紡服和地產端且存汽車輕量化/低碳無醛板等新興市場需求。在TDI漲價催化&傳統(tǒng)需求旺季將至的背景下，產品存漲價彈性。截至8/1，國內純MDI和聚合MDI市場價17600和15600元/噸，周環(huán)比+800和+200元/噸。
3）有機硅：供給邊際收縮價格反彈，需求穩(wěn)增支撐向上動能。7月初陶氏宣布關閉英國有機硅工廠，將有14.5萬噸/年的歐洲產能縮減（占歐洲總產能近1/3），7月20日山東大廠（占全國產能8.7%）火災事故造成山東基地總產能的25%裝置受損，復產時間尚不確定。過去5年有機硅DMC表觀消費量CAGR為8.8%，25H1同比增長24%，供給收縮疊加需求高增逐步帶來基本面的邊際改善。截至7月31日，有機硅DMC價格為12300元/噸，價格較7月初上漲19.4%，行業(yè)盈利有望持續(xù)回升。
4）草甘膦：供需格局向好，價格仍有上行空間。草甘膦價格呈現(xiàn)明顯回暖態(tài)勢，截至7月20日，草甘膦原藥價格約為2.60萬元/噸，較年初上漲8.33%，處于2018年3月以來45.5%的歷史分位。后續(xù)受益于行業(yè)協(xié)會推動產能預警與供需調控、企業(yè)協(xié)同維護市場秩序等行業(yè)自律行為、百草枯等高毒農藥淘汰帶來的4萬噸潛在供應缺口、長期需求增長等因素，草甘膦價格仍有較大上漲空間。
5）草銨膦：需求持續(xù)擴容，價格探底靜待反轉。2025年草銨膦價格整體仍延續(xù)下行趨勢，截至7月20日，草銨膦原藥市場均價4.6萬元/噸，較年初下跌4.17%，處于2017年7月以來8.25%的歷史分位。草銨膦價格已處于歷史低位，隨著部分高成本中小企業(yè)（如采用傳統(tǒng)格氏法的小規(guī)模企業(yè)）被迫停產或限產，以及草甘膦/草銨膦復配產品需求增加帶來供需關系的逐步改善，草銨膦后續(xù)價格有望逐步企穩(wěn)回升，迎來反轉契機。
6）氨綸：價格觸底企穩(wěn)，供給邊際出清助力行業(yè)修復。氨綸價格及價差自2021年高點持續(xù)回落，截至2025年8月1日，氨綸價格為27500元/噸，價格及價差均位于2010年以來的歷史最低位。25H1氨綸表觀消費量達到53.59萬噸，同比增長16.70%，需求持續(xù)快速增長。近期韓國泰光宣布退出國內產能，行業(yè)供給出清再進一步，有望在需求穩(wěn)增的背景下持續(xù)改善供需格局，氨綸價格具備反彈基礎。
7）滌綸長絲：產能投放趨于理性，行業(yè)自律潛力較大。2023年是行業(yè)產能投放的大年，隨著新產能陸續(xù)投放，2024年行業(yè)產量提升明顯。根據(jù)百川，2023-2024年產能增速10.8%和0.6%，產量增速13.6%和15.5%。往后看，產能擴張集中于頭部大廠，明顯趨于理性；預計2025年產能增速5.0%。格局上看，截至2025年7月，行業(yè)CR6近80%；隨著終端紡服陸續(xù)進入傳統(tǒng)旺季，高開工率&庫存持續(xù)去化，疊加行業(yè)存自律經(jīng)驗，本輪“反內卷”下自律潛力較大。
8）純堿：20年以上產線產能占比高，供給端或有抓手。截至7月25日
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