>> 華泰證券-思源電氣(002028)收入利潤節(jié)節(jié)高，揚帆遠航通四海-250816
| 上傳日期： |
2025/8/16 |
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| 539KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉俊,苗雨菲,戚騰元 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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思源電氣發(fā)布半年報，25Q2實現(xiàn)營收52.70億元（yoy+50.21%，qoq+63.34%），歸母凈利8.46億元（yoy+61.53%，qoq+89.52%），非歸母凈利7.99億元（yoy+59.97%，qoq+83.05%）。公司作為電力設(shè)備民營企業(yè)龍頭具備強阿爾法屬性，內(nèi)生外延動力強勁，海外突破多個高端市場，內(nèi)部產(chǎn)品線持續(xù)豐富延展，我們繼續(xù)看好公司受益于網(wǎng)內(nèi)、海外雙市場高景氣，維持“買入”評級。
收入利潤高增，費率顯著下降
公司25H1實現(xiàn)營收84.97億元（yoy+37.80%），歸母凈利12.93億元（yoy+45.71%），扣非歸母凈利12.36億元（yoy+47.04%）。公司25H1毛利率為31.74%，同比基本持平，凈利率為15.64%，同比+1.10pct。公司25H1整體費用率為13.48%，同比-1.32pct，其中，銷售、管理、財務(wù)、研發(fā)費用率分別為5.24%、2.21%、-0.56%、6.59%，同比變化+0.49、-0.56、-0.63、-0.62pct。銷售費用率提升主要系報告期內(nèi)加大市場和銷售投入，財務(wù)費用率下降主要系匯率變化影響匯兌損益，管理、研發(fā)費用率下降主要系規(guī)模效應(yīng)。
海外業(yè)務(wù)開拓順利，營收占比持續(xù)提升
公司25H1海外、國內(nèi)分別實現(xiàn)收入28.62、56.35億元，同比增長88.95%、21.14%，海外收入占比提升至33.68%，同比+9.12pct；25H1海外、國內(nèi)毛利率分別為35.69%、29.73%。國內(nèi)變壓器行業(yè)出口保持強勁，中國1-6月份出口37.5億美元，同增36%，其中6月出口7.5億美元，同增46%。1-6月電力主變/配電油變/配電干變同比增長43%/58%/14%。海外電力設(shè)備緊缺未現(xiàn)明顯緩解，公司的高電壓等級產(chǎn)品出海或具備更強持續(xù)性。2024年公司在英國、意大利、沙特、科威特等多個高端市場實現(xiàn)突破，我們認為后續(xù)盈利能力將伴隨海外營收占比進一步提升。
國內(nèi)輸變電設(shè)備招標強勁,公司份額提升訂單高增
今年以來，國家電網(wǎng)工程加快建設(shè)，1-6月中國電網(wǎng)總投資2911億元，同增14.6%。其中，主網(wǎng)招標需求強勁，25年1-3批招標金額高達540.64億元，同比增長24.8%。其中，思源電氣在25年1-3批中標金額分別為10.53、14.35、14.37億元，合計達到39.25億元，同比24年1-3批增長79.9%；中標份額達到7.3%，同比提升2.2pct。公司在多個核心產(chǎn)品領(lǐng)域份額均位居行業(yè)前列，25-1批實現(xiàn)750kV組合電器中標突破，內(nèi)生動力強勁，市占份額有望繼續(xù)呈現(xiàn)提升態(tài)勢。
盈利預(yù)測與估值
考慮到公司海外市場開拓順利，海外收入占比快速提升，我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤2.54%/5.82%/6.67%至27.46/35.46/44.61億元（CAGR為27.44%），對應(yīng)EPS為3.53/4.56/5.73元。截至2025年8月15日，可比公司25年Wind一致預(yù)期PE均值為20.8倍，考慮到公司為民營主網(wǎng)設(shè)備龍頭，受益于網(wǎng)內(nèi)、海外雙市場高景氣，具備強阿爾法屬性，我們給予公司2025年28倍PE，目標價為98.84元（前值82.56元，對應(yīng)24倍PE）。
風(fēng)險提示：電網(wǎng)投資不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)開發(fā)不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，原材料漲價。
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