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2025H1收入同比-4%/歸母凈利潤同比-43%。公司發(fā)布2025年中報(bào)：1）收入為23.9億元，同比-4%；歸母凈利潤為2.0億元，同比-43%；扣非歸母凈利潤為1.6億元，同比47%。2）盈利質(zhì)量方面，2025H1公司毛利率同比+0.1pct至67.1%；銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+3.7/+2.3/+0.1pct至44.2%/9.4%/-0.7%；計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.6億元，約占當(dāng)期收入的2.6%；綜合以上，2025H1凈利率同比-5.8pct至8.4%。
　　單二季度公司收入同比-3%/歸母凈利潤同比大幅下滑。1）2025Q2公司10.9億元，同比3%；歸母凈利潤為0.3億元，同比-71%；扣非歸母凈利潤為盈虧平衡左右；非經(jīng)常損益0.28億元主要系政府補(bǔ)助0.47億元、非流動資產(chǎn)處置損益-0.14億元。2）盈利質(zhì)量方面，2025Q2公司毛利率同比持平為66.0%；銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+3.8/+2.7/-0.6pct至49.5%/11%/-1.5%；計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.3億元，約占當(dāng)期收入的3.1%；綜合以上，凈利率同比-5.8pct至2.7%。
　　分品牌：HAZZYS收入健康增長，報(bào)喜鳥發(fā)貨估計(jì)弱于流水。分品牌來看：2025H1 HAZZYS/報(bào)喜鳥主品牌/寶鳥/樂飛葉&愷米切&TB品牌銷售收入分別為9.3/7.0/3.9/2.6億元，同比分別+8%/-10%/-23%/+9%，銷售占比分別40%/30/17%/11%。分渠道來看：2025H1公司線上/直營/加盟/團(tuán)購銷售收入分別為4.5/10.3/3.1/4.3億元，同比分別+18%/+2%/-17%/-21%，毛利率分別-1.6/-0.9/-0.8/-2.8pct至71.8%/77.6%/68.3%/45.8%。
　　 HAZZYS：2025H1收入同比+8%為9.3億元，占比40%。分季度來看：我們根據(jù)行業(yè)景氣趨勢估計(jì)Q1、Q2收入均同比健康增長。2025H1末品牌門店較期初+2家至480家（其中直營341家/加盟139家），我們判斷2025年下半年有望保持快速渠道趨勢，預(yù)計(jì)全年門店新開10%~20%、同時優(yōu)化部分低效門店。
　　報(bào)喜鳥：2025H1收入同比-10%至7.0億元，占比30%。分季度來看：我們根據(jù)行業(yè)景氣趨勢估計(jì)Q1、Q2品牌流水均同比有所下滑，考慮發(fā)貨節(jié)奏我們估計(jì)2025年以來收入同比表現(xiàn)持續(xù)弱于流水。報(bào)喜鳥主品牌渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2025H1末品牌門店較期初-4家至817家（其中直營239家/加盟578家）。
　　寶鳥：職業(yè)服團(tuán)購市場競爭加劇，2025H1公司寶鳥品牌接單量同比增長、但發(fā)貨同比下降，同時在價格壓力下盈利性有所降低。2025H1寶鳥收入同比-23%至3.9億元，占比17%，期待2025H2寶鳥出貨表現(xiàn)較H1改善。
　　公司謹(jǐn)慎計(jì)提資產(chǎn)減值，運(yùn)營表現(xiàn)基本正常。營運(yùn)方面，2025H1期末公司存貨同比+5.9%至11.4億元（H1計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.6億元，Q2計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.3億元），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+24.1天至282.4天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)+2.7天至49.9天，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額0.9億元（約為同期歸母凈利潤的0.5倍）。
　　費(fèi)用投入致使2025年盈利承壓，期待后續(xù)穩(wěn)健修復(fù)?？紤]2025年公司HAZZYS、報(bào)喜鳥品牌預(yù)計(jì)持續(xù)優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，同時考慮公司銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用壓力，我們綜合估計(jì)2025年公司收入有望同比平穩(wěn)為主/歸母凈利潤同比下降，期待2026~2027年盈利質(zhì)量修復(fù)。
　　投資建議：公司是國內(nèi)領(lǐng)先的中高端男裝集團(tuán)。我們根據(jù)經(jīng)營情況調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025~2027年歸母凈利潤分別3.22/3.99/4.76億元，對應(yīng)2025年P(guān)E為17.5倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：門店擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險；終端消費(fèi)環(huán)境波動風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險