>> 信達(dá)證券-流動(dòng)性與機(jī)構(gòu)行為周度跟蹤：Q2貨政報(bào)告重提“防空轉(zhuǎn)”影響幾何？-250817
| 上傳日期： |
2025/8/17 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
信達(dá)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場(chǎng)：本周央行OMO凈回籠4149億元，此外周五開展5000億6M買斷式回購，全月買斷式回購凈投放3000億。上半周OMO持續(xù)凈回籠，資金維持寬松，但上周五隔夜破1.3%的情況并未重現(xiàn)。周五受稅期與政府債繳款影響，資金邊際收斂，但央行OMO轉(zhuǎn)為凈投放，同時(shí)進(jìn)行5000億買斷式回購，資金收斂幅度有限。
本周質(zhì)押式回購成交量先升后降，全周日均成交量上升0.04萬億至8.15萬億；質(zhì)押式回購整體規(guī)模周五前在12萬億上方窄幅震蕩，但周五大幅回落。分機(jī)構(gòu)來看，大行凈融出周四前維持震蕩，周五明顯回落，股份行和城商行凈融出先升后降，尤其是股份行降幅較大；銀行剛性凈融出先升后降，周四跌破5萬億后周五進(jìn)一步降至4.36萬億。非銀剛性融出先降后升，主要是貨基與理財(cái)融出升幅較大；非銀剛性融入周四前震蕩周五顯著回落，主要機(jī)構(gòu)均有所下滑，但保險(xiǎn)小幅提升。季調(diào)后新口徑資金缺口在周二降至年內(nèi)新低后回升，周五升至-5511，高于上周五的-8284。
本周DR001仍維持在1.3%上方，關(guān)于其下限打開的預(yù)期落空，但其中樞仍維持低位，8月稅期銀行凈融出降幅低于7月，資金也未受明顯沖擊。這可能反映了上周五日內(nèi)價(jià)格的下降只是意外，但央行暫時(shí)沒有調(diào)整現(xiàn)有調(diào)控模式。Q2貨政報(bào)告在回顧貨幣市場(chǎng)時(shí)再度以DR001為參考指標(biāo)，但不再列示臨時(shí)隔夜回購的上下限，可能也弱化了1.2%的下限意義。盡管這不代表政策框架調(diào)整，但可能也暗示DR001突破1.3%可能仍需一段時(shí)間。
Q2貨政報(bào)告整體貫徹了7月政治局會(huì)議的精神，對(duì)經(jīng)濟(jì)信心更足，特別提到“反內(nèi)卷”對(duì)于物價(jià)的積極影響，貨幣政策推升通脹的壓力似乎有所減弱。雖然央行刪除了將“靈活把握”政策力度與節(jié)奏調(diào)整為“把握好”，同時(shí)重提“提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)”，展現(xiàn)了對(duì)進(jìn)一步寬松的謹(jǐn)慎態(tài)度，但這也延續(xù)了7月金融數(shù)據(jù)發(fā)布會(huì)的表述，并非新增信息，可能已經(jīng)反映在了Q3以來資金面并未進(jìn)一步轉(zhuǎn)松上。而央行提出的“引導(dǎo)銀行穩(wěn)固信貸支持力度，保持金融總量合理增長(zhǎng)”可能也與Q2以來信貸數(shù)據(jù)的走弱有關(guān)。
7月新增社融僅1.1萬億，結(jié)構(gòu)上依賴政府債與企業(yè)直接融資支撐，非標(biāo)與信貸同比均明顯回落。尤其是7月信貸出現(xiàn)了2005年以來的首次負(fù)增長(zhǎng)，即便票據(jù)融資沖量超8000億也未能對(duì)沖居民與企業(yè)信貸的全面下滑。在信貸走低的背景下，央行以貸款利率同比下行顯示金融支持實(shí)體，但Q3后隨著基數(shù)走低，貸款利率同比降幅可能明顯收窄。因此，我們認(rèn)為Q2貨政報(bào)告顯示央行大概率仍將在現(xiàn)有框架下維持相對(duì)寬松，如果信貸需求仍然偏弱，支持實(shí)體可能仍需貨幣政策進(jìn)一步轉(zhuǎn)松，年內(nèi)降準(zhǔn)降息仍不能排除。
7月債市走弱非銀減持存單與金融債，但其也相應(yīng)的降低杠桿，二者對(duì)M2的影響大致抵消，M2上升主要還是由于政府債供給同比走高、銀行債券投資上升的影響，銀行整體負(fù)債壓力有限。M1在企業(yè)活期存款降低之外仍有回升，盡管非銀存款規(guī)模上升，可能包含了部分券商客戶保證金的上升，但從大行的較高升幅看可能也包括了部分銀行主動(dòng)吸收的同業(yè)存款，M1上升的原因后續(xù)仍需觀察。
本周北交所有兩只新股宏遠(yuǎn)股份與能之光進(jìn)行了網(wǎng)上發(fā)行，凍結(jié)資金時(shí)間分別在8月11日-12日以及13-14日，凍結(jié)資金規(guī)模分別為7408和5645億元，這對(duì)于周一到周四的交易所資金價(jià)格帶來了一定的擾動(dòng)，但由于能之光凍結(jié)資金規(guī)模的下降，至周四其影響也逐步減弱。
本周政府債實(shí)際凈繳款4104億元。我們預(yù)計(jì)下周國債繳款規(guī)模1550億元。截至本周，2025年累計(jì)發(fā)行新增一般債5759億元，新增專項(xiàng)債28369億元，普通再融資債16647億元，特殊再融資債18830億元。下周河北、山東、廣東等14個(gè)地區(qū)地方債發(fā)行規(guī)模3692億元，新增一般債、新增專項(xiàng)債和再融資債分別發(fā)行95億元、2393億元和1204億元。下周政府債整體凈繳款規(guī)模將從本周的4104億元下降至2941億元。
本周公布的8月關(guān)鍵期限國債和貼現(xiàn)國債的發(fā)行規(guī)模與我們的預(yù)期基本相符，也并無省份新公布8月地方債發(fā)行計(jì)劃。盡管下周地方債發(fā)行將有所提速，但8月前3周地方政府一般債、專項(xiàng)債和再融資債的發(fā)行額分別為471、2986和2803億元，其中專項(xiàng)債與再融資債較我們此前預(yù)測(cè)的5500億存在一定的差距。盡管地方債存在月內(nèi)最后一周集中發(fā)行季節(jié)性特征，但考慮差距較大，我們將8月地方專項(xiàng)債與再融資債的發(fā)行規(guī)模預(yù)測(cè)各下調(diào)500億，預(yù)計(jì)8月地方債發(fā)行1.06萬億。預(yù)計(jì)8-9月政府債分別發(fā)行2.4萬億、2.1萬億，凈融資分別為1.4萬億和9800億元。
下周逆回購到期規(guī)模將下降至7118億元，主要是周五到期規(guī)模較大，前幾日均在略高于1000億的水平；政府債凈繳款規(guī)模將從本周的4104億降至2941億元，主要集中在下半周；此外，下周初稅期走款可能也會(huì)帶來一定的擾動(dòng)。8月19日-20日（下周二及周三），北交所新股巴蘭仕進(jìn)行網(wǎng)上發(fā)行，募集資金達(dá)3億元，考慮超額認(rèn)購后凍結(jié)資金規(guī)模可能再創(chuàng)新高，仍將對(duì)交易所資金價(jià)格帶來一定的影響。下周資金面臨的擾動(dòng)可能也主要集中在周初和周末，周中相對(duì)較小。盡管央行并未打開隔夜利率的下限，但相應(yīng)的也會(huì)控制
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