>> 華泰證券-宏觀深度研究：新型政策性金融工具有望助力“準(zhǔn)財(cái)政”擴(kuò)張-250817
| 上傳日期： |
2025/8/18 |
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pdf 共24頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
?；埯?/a>,易峘,王洺碩 |
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今年1-6月，財(cái)政前置發(fā)力：中央+地方政府財(cái)政總支出同比增長(zhǎng)8.9%，相比去年同期的-2.8%明顯提升，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)起到積極作用。鑒于年初至今年國(guó)債+地方債凈發(fā)行占全年總額度比例明顯高于去年同期，市場(chǎng)對(duì)下半年財(cái)政政策是否仍有“余力”的判斷出現(xiàn)分歧。今年4月政治局會(huì)議提出將設(shè)立新型政策性金融工具，此后多地密集召開(kāi)該工具的宣講會(huì)，而近期發(fā)改委明確表示將加快設(shè)立投放該工具。由發(fā)改委牽頭、國(guó)開(kāi)行提供主要融資的新型政策性金融工具和2015-16對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)起到重要作用的PSL不少相似之處，引起市場(chǎng)關(guān)注。本文基于公開(kāi)信息，結(jié)合之前類似政策的實(shí)施效果，對(duì)新型政策性金融工具的潛在影響進(jìn)行估算。如果3季度加快落地、甚至擴(kuò)容，則新型政策性工具將對(duì)支撐“準(zhǔn)財(cái)政”擴(kuò)張力度起到至關(guān)重要的作用。
一、中國(guó)特色的“準(zhǔn)財(cái)政”體系：中央+地方政府、地方平臺(tái)、及政策性銀行
就政府可以直接和間接配置的資源而言，中國(guó)的“準(zhǔn)財(cái)政”擴(kuò)張不僅可以通過(guò)中央和地方政府融資、擴(kuò)大支出完成，也可以通過(guò)政策性銀行擴(kuò)表、以及此前地方平臺(tái)擴(kuò)張來(lái)實(shí)現(xiàn)。特別地，2015-18年地方債置換、央行PSL、政策性銀行擴(kuò)表等多管齊下推動(dòng)基建投資與地產(chǎn)周期回升，是中國(guó)特色廣義財(cái)政政策發(fā)力推動(dòng)周期回升的典型案例。
二、何為“新型政策性金融工具”？
本輪新型政策性金融工具的第一批規(guī)?；?yàn)?,000億元，旨在為多個(gè)重點(diǎn)支持領(lǐng)域的投資項(xiàng)目提供資本金補(bǔ)充。不排除此后新型政策性金融工具、或類似的由政策性銀行主導(dǎo)的金融工具將進(jìn)一步擴(kuò)容。這些新型工具的資金來(lái)源可能包括政策性銀行金融債發(fā)行、央行對(duì)政策性銀行（機(jī)制類似PSL）的貸款等。第一批新型工具主要支持?jǐn)?shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能、低空經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施、綠色低碳轉(zhuǎn)型、農(nóng)業(yè)農(nóng)村、交通和物流、以及市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)八大領(lǐng)域，由三大政策性銀行設(shè)立的基金公司通過(guò)股東借款或股權(quán)投資的方式為上述領(lǐng)域的重大項(xiàng)目補(bǔ)充資本金。該金融工具投放資金占項(xiàng)目資本金的比例原則不超過(guò)50%，但重點(diǎn)領(lǐng)域或行業(yè)可提升至80%，投資期限為5年以上，投放利率約為2.5%（低于2季度加權(quán)平均貸款利率的3.3%）。
三、新型政策性金融工具和2015-16年間的央行PSL有何異同？
本輪新型政策性金融工具和央行PSL（抵押補(bǔ)充貸款）均體現(xiàn)“準(zhǔn)財(cái)政+寬貨幣”的雙重功能。本輪政策性金融工具投放更快，融資成本較PSL利率可能更低。但與PSL即央行擴(kuò)表、直接投放基礎(chǔ)貨幣不同，政策性金融工具可能更多通過(guò)政策性銀行發(fā)債融資（非基礎(chǔ)貨幣渠道）信貸派生機(jī)制，乘數(shù)效應(yīng)和對(duì)信用擴(kuò)張的拉動(dòng)效果可能不及PSL。
四、如何評(píng)估新型政策性金融工具的效果？
如果新型政策性金融工具在今年3季度落地，將有助于帶動(dòng)廣義信貸擴(kuò)張、并提振基建投資增速，為“準(zhǔn)財(cái)政”擴(kuò)張?zhí)峁┏掷m(xù)動(dòng)力。樂(lè)觀情形下，若新型政策性工具全部由央行向政策性銀行提供資金支持，對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張有望拉動(dòng)廣義信貸擴(kuò)張約4.4萬(wàn)億元（2024年社融存量的1.1%）。若采取增發(fā)金融債（杠桿較低）的方式，或累積帶動(dòng)1.5-3萬(wàn)億的信貸擴(kuò)張及基建投資增長(zhǎng)。假設(shè)今年年內(nèi)新型政策性金融工具的5,000億元落地形成實(shí)物工作量，有望拉動(dòng)年內(nèi)基建投資約2個(gè)百分點(diǎn)。不排除類似金融工具進(jìn)一步擴(kuò)容，潛在投資方向包括城市更新、服務(wù)消費(fèi)等領(lǐng)域。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策性金融工具落地晚于預(yù)期，政策效果不及預(yù)期。
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