>> 西南證券-債券市場跟蹤周報(8.11-8.15)：貨政報告，穩(wěn)預期與控空轉(zhuǎn)并舉-250818
| 上傳日期： |
2025/8/18 |
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| 2724KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
西南證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊杰峰,葉昱宏 |
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經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏弱不改股強債弱的高低切換趨勢。上周一至周四，資金面在央行連續(xù)凈回籠狀態(tài)下仍偏寬松，周五央行為應對稅期干擾轉(zhuǎn)為凈投放7天OMO并招標6M期買斷式逆回購5000億元，資金面偏寬松狀態(tài)的維持為短端利率低波震蕩提供了有力支撐。在7月新增人民幣貸款數(shù)據(jù)走弱、經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏弱的情況下，權(quán)益市場仍然表現(xiàn)強勁，導致長端利率整體處于上行態(tài)勢。從機構(gòu)行為來看，銀行和保險等配置型機構(gòu)在上周回調(diào)階段大幅增持發(fā)揮債市“穩(wěn)定器”作用，而券商和基金等可以在股債投資中切換的交易型機構(gòu)則整體處于減持態(tài)勢。
2025二季度貨政報告透露流動性呵護態(tài)度，“防空轉(zhuǎn)”再次于報告呈現(xiàn)。在下階段貨幣政策方向上，二季度貨政報告相較一季度貨政報告主要由以下幾個方面的區(qū)別：（1）將“實施好適度寬松的貨幣政策”修改為“落實落細適度寬松的貨幣政策”；（2）在利率傳導方面增加了“持續(xù)營造適宜的金融環(huán)境進一步完善利率調(diào)控框架，強化央行政策利率引導，完善市場化利率形成傳導機制，發(fā)揮市場利率定價自律機制作用”的表述；（ 3）增加了“提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)，把握好金融支持實體經(jīng)濟和保持自身健康性的平衡”的表述。從報告關(guān)于下階段貨幣政策表述的變化不難看出，央行下階段在“落實落細適度寬松的貨幣政策”上可能會更加聚焦微觀層面的變化、加強市場利率的精細化管理，同時工作重心可能也會進一步向提升政策利率對市場利率的傳導效能傾斜，從而推動社會綜合融資成本下降。另外，關(guān)于“防范資金空轉(zhuǎn)”表述的主要目的可能在于為下階段貨幣政策營造的流動性充裕環(huán)境可能引發(fā)的資金空轉(zhuǎn)問題打好預防針。
資金寬松、股市走強背景下，曲線形態(tài)后續(xù)或有進一步走陡空間。7月宏觀數(shù)據(jù)并未反映出基本面出現(xiàn)實質(zhì)性的走強跡象，但資本市場交易通脹預期的邏輯在正反饋中持續(xù)強化，股債對利空的定價在鈍化和銳化中持續(xù)加強。短期來看，資金面的持續(xù)寬松有助于短債維持較優(yōu)表現(xiàn)，而長債目前由于下行空間有限、相對風險資產(chǎn)性價比明顯較低，可能還會持續(xù)在股債高低切換的過程中處于弱勢方，因此曲線或仍有進一步走陡的可能性。長期來看，利率中樞下移的趨勢不會改變，銀行和保險等配置型機構(gòu)對固收資產(chǎn)的剛性需求將為債券提供穩(wěn)定支撐，而從通脹傳導來看，在居民可支配收入增長慢于物價上漲的情況下，居民邊際消費傾向可能會進一步降低，對通脹邏輯的交易或有被證偽的可能性存在，屆時股債高低切換趨勢暫緩將有助于市場定價更加趨于中性。不過也需要關(guān)注到監(jiān)管部門多次對長端利率風險的提醒和指導，因此我們認為隨著債市交易屬性下降、配置需求提升，利率或?qū)⑻幱跍睾拖滦袘B(tài)勢，左側(cè)布局將是長期致勝的關(guān)鍵。投資策略方面，目前“縮短組合久期+優(yōu)先配置老券”的思路或更有利于提高組合勝率，在股債高低切換中提升相對收益水平，流動性溢價相對較低且具有免稅優(yōu)勢的老券，如2500005配置價值較高；如果對擇時增厚投資收益的需求較強，具體交易品種可以考慮短期內(nèi)仍有較大概率維持活躍券的250011和2500002。
風險提示：（1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計可能存在誤差；（2）模型運行結(jié)果與實際結(jié)果可能存在誤差；（3）宏觀經(jīng)濟運行情況超預期風險；（ 4）政策效果存在不確定性風險；（ 5）歷史數(shù)據(jù)并不代表未來。
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