>> 聯(lián)儲證券-固定收益周報：需求承壓利好債市，靜待擾動消退趨勢逆轉(zhuǎn)-250819
| 上傳日期： |
2025/8/19 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
聯(lián)儲證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳國文,董利 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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上周債券收益率整體上行，期限利差擴大，曲線形態(tài)更加陡峭。（1）上周長端利率上行，10年期國債收益率上行6BP，達到1.7465%。短端利率小幅上行，期限利差提高4BP，曲線走陡。（2）銀行間質(zhì)押式回購利率上升。DR001達到1.40%，較上周提高9BP；DR007達到1.48%，較上周上升5BP。（3）金融機構間質(zhì)押式回購利率上行。R001提高9BP，達到1.44%；R007上行3BP，達到1.486%。銀行體系流動性整體保持合理充裕，資金面未出現(xiàn)大幅波動。R007-DR007利差收窄，但非銀機構與銀行間分層現(xiàn)象仍存。
市場風險偏好提升、稅期擾動與政府債供給放量等因素共同推動了債券收益率上行。（1）股債蹺蹺板效應推動債券收益率上行。權益指數(shù)穩(wěn)步上行，上證指數(shù)突破去年9月以來高點，延續(xù)了二季度以來上漲的趨勢。慢牛跡象明顯，帶動市場風險偏好上升，股債蹺蹺板效應對債市形成壓制。（2）稅期擾動資金價格抬升。15日為稅收繳款日期，資金面有所收斂，推動資金價格明顯提高，DR001和R001較前一交易日分別提升約8BP。（3）政府債券供給凈增。上周國債和地方政府債發(fā)行凈增，新發(fā)行規(guī)模大于到期規(guī)模，債券供給增加，助推債券收益率上行。
政策面，資金防空轉(zhuǎn)和財政貼息貸款政策，預示全面降息節(jié)奏或放緩。（1）央行發(fā)布二季度《中國貨幣政策執(zhí)行報告》，強調(diào)要落實落細適度寬松的貨幣政策，把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能等。同時強調(diào)，要提高資金使用效率，防止資金空轉(zhuǎn)，信貸投放由“加大投放力度”轉(zhuǎn)為“穩(wěn)固支持力度”，指向降準降息的節(jié)奏或推后。（2）財政部與央行等部門推出針對個人消費貸和企業(yè)經(jīng)營貸的貼息政策，是財政與貨幣協(xié)同穩(wěn)增長的重要舉措。財政貼息政策針對個人消費和企業(yè)經(jīng)營貸款的定向降息，強化了政治局會議傳遞的全面降息節(jié)奏放緩的信號。
基本面，經(jīng)濟數(shù)據(jù)普遍回落，實體部門貸款轉(zhuǎn)弱，反映經(jīng)濟運行仍偏弱。7月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)驗證“需求偏弱+供給韌性+價格低位”的主要矛盾仍延續(xù)。（1）工業(yè)增加值增速略下降，繼續(xù)保持了增長韌性。反內(nèi)卷持續(xù)優(yōu)化供給端，政策效果在價格端有所體現(xiàn)，但未能有效傳遞至需求端。（2）地產(chǎn)、基建和制造三重因素疊加拖累整體投資增速下行。房地產(chǎn)投資增速降幅擴大，警惕銷售疲軟、開工萎縮的負向反饋風險。受高溫與多雨等極端天氣影響，基建投資增速受沖擊。關稅擾動、反內(nèi)卷、企業(yè)盈利承壓等多重因素，制造業(yè)投資意愿下降。（3）以舊換新等政策紅利效果邊際下降，消費動能略放緩。（4）居民和企業(yè)部門融資偏弱，印證實體經(jīng)濟偏弱。7月社融同比多增，主力在于政府債融資推動，結構性較差。居民和企業(yè)實體部門信貸增量均下行，顯著低于季節(jié)性。
資金面，本周流動性延續(xù)偏寬松態(tài)勢。央行逆回購到期規(guī)模大幅降低，將緩解資金壓力。本周逆回購到期規(guī)模為7118億元，較上周大幅降低4149億元；國庫定存到期2200億元，累加逆回購到期規(guī)模，本周公開市場到期規(guī)模達9318億元，低于上周到期規(guī)模。此外，稅期擾動逐步消退，資金價格或回落。
供給面，本周地方政府債債發(fā)行放量，政府債發(fā)行保持凈增態(tài)勢，預計央行會相機做好資金投放呵護流動性。（1）本周地方政府債發(fā)行規(guī)模達到3692億元，到期規(guī)模為1326億元，發(fā)行凈增規(guī)模達2366億元，較上周大幅提高2150億元。（2）本周國債發(fā)行規(guī)模略有增加，到期規(guī)?？s減，發(fā)行凈增量較上周增加約1000億元。（3）與上周比，政府債繳款規(guī)模邊際下降。
綜上，本周債券收益率或震蕩下行，長期仍處于下降趨勢中。短期看，債券收益率短期或震蕩下行?；久嫫鯇袌鲋斡邢?；央行公開市場到期規(guī)模邊際下降，疊加稅期對流動性的階段性擾動逐步消退，盡管政府債發(fā)行帶來一定凈增壓力，但預計資金價格回落的趨勢的確定性仍較高。長期看，基本面修復進度仍為債券收益率主導因素，基本面偏弱背景下債券收益率仍處下行趨勢中。
風險提示：宏觀經(jīng)濟政策超預期，基本面修復超預期
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