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事件：公司發(fā)布《2025年半年度報告》，公司25H1實現(xiàn)營業(yè)收入147.96億元，同比-35.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤43.44億元，同比-45.3%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤42.32億元，同比-46.7%。分季度看，25Q2實現(xiàn)營業(yè)收入37.29億元，同比-43.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤7.07億元，同比-62.7%。
　　行業(yè)調(diào)整期更加聚焦省內(nèi)市場，渠道改革成效初現(xiàn)。25H1白酒收入145.13億元，同比-35.8%；其中拆分量價看，銷售量/噸價分別同比-32.4%/-4.6%。1）分檔次看，25H1中高檔酒/普通酒分別實現(xiàn)營收126.72/18.41億元，同比-36.5%/-27.2%，行業(yè)進入深度調(diào)整期，中高檔酒在政策影響下承壓更顯著。2）分渠道看，25H1批發(fā)經(jīng)銷/線上直銷分別實現(xiàn)營收142.92/2.21億元，同比-35.8%/-6.9%。3）分地區(qū)看，25H1江蘇省內(nèi)/省外分別實現(xiàn)營收71.21/73.92億元，同比-25.8%/-42.68%，省內(nèi)格局相較省外更穩(wěn)，品牌基礎(chǔ)更強，加上公司更加重視聚焦大本營市場，下滑幅度相對較小；25H1省內(nèi)/省外經(jīng)銷商分別有3010/5599家，省內(nèi)較年初增加11家，省外減少268家，單經(jīng)銷商體量省內(nèi)/省外分別同比-27.5%/-39.7%，省內(nèi)渠道表現(xiàn)更穩(wěn)定，渠道改革顯示成效。25H1雖然公司合同負債（58.78億元，同比-43.2%）仍在下行，但實現(xiàn)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金123.78億元，相較24H1收現(xiàn)比提高5.80 pct至83.7%。
　　立足長遠堅持費用投放，盈利端階段性承壓加劇。由于中高檔酒下滑更多，公司25H1毛利率同比-0.33 pct至75.02%，其中二季度（73.32%）較一季度（75.59%）進一步下滑；25H1歸母凈利潤率為29.36%，同比-5.38 pct。費用端，公司費用投放保持相對穩(wěn)定，但由于收入下滑較大，25H1期間費用率為19.86%（同比+5.86 pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為14.52%/5.85%/ 0.49%/-1.00%，分別同比+3.10/+1.73/+0.29/+0.73 pct；單25Q2歸母凈利潤率為18.95%，較25Q1的32.87%下滑13.92 pct。
　　政策影響下報表風(fēng)險充分釋放，分紅規(guī)劃明確。25H1公司煥新推出第七代海之藍并上線省內(nèi)市場，借勢“蘇超”熱潮，在宿遷隊沖擊四強之際啟動“豪贈計劃”，于江蘇省內(nèi)十三市投放60萬瓶100ml裝新品強化培育；同時公司上線洋河大曲高線光瓶酒，依托行業(yè)唯一“真實年份”認證及59元/500ml的極致性價比，與京東達成戰(zhàn)略合作，預(yù)售48小時即破萬瓶。我們認為，行業(yè)調(diào)整期酒企應(yīng)聚焦核心市場，強化渠道梳理與消費者培育以穩(wěn)固份額。當(dāng)前洋河報表風(fēng)險進一步釋放，后續(xù)應(yīng)重點關(guān)注產(chǎn)品升級及渠道改革成效，夯實發(fā)展基礎(chǔ)以備新一輪發(fā)展。分紅方面，公司24年發(fā)布的分紅回報規(guī)劃表示2024-2026年度保底每年分紅70億元，對應(yīng)當(dāng)前市值，股息率達到6.65%。
　　盈利預(yù)測與投資建議：我們認為公司歷經(jīng)深度改革和調(diào)整周期，關(guān)注財報業(yè)績探底過程及后續(xù)去庫后的邊際改善，預(yù)計公司25-26年實現(xiàn)營收235.94/241.51億元，同比-18.3%/+2.4%，預(yù)計25-26年實現(xiàn)歸母凈利潤50.44/50.97億元，同比-24.4%/+1.0%，給予“推薦”評級。
　　風(fēng)險提示：消費復(fù)蘇不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，區(qū)域市場競爭加劇等。