>> 興業(yè)證券-神火股份(000933)氧化鋁價格回落，助力公司Q2盈利擴(kuò)張-250819
| 上傳日期： |
2025/8/19 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
李怡然,湯璐陽 |
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業(yè)績概要：公司發(fā)布2025年半年度報告，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入204.28億元，同比增長12.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤19.04億元，同比減少16.6%，對應(yīng)基本每股收益0.86元。
煤炭價格回落，公司業(yè)績同比下滑。2025年上半年公司業(yè)績同比有所下滑，主要受煤炭產(chǎn)品價格回落導(dǎo)致盈利收窄影響。（1）鋁錠：公司2025年上半年生產(chǎn)鋁產(chǎn)品87.11萬噸（同比+16.2%），銷售87.14萬噸（同比+16.3%），實(shí)現(xiàn)營收141.77億元（同比+21.2%），毛利34.73億元（同比+14.2%）。公司電解鋁業(yè)務(wù)盈利環(huán)比有所上漲，一方面由于2025年上半年SMMA00鋁錠含稅均價同比上漲2.6%至20318元/噸，同時云南電價與去年相比略有下降，公司鋁錠產(chǎn)品噸毛利同比增長914元至4972元；另一方面云南神火枯水季未受減產(chǎn)影響，因此整體產(chǎn)銷量同比有所提升。（（2）煤炭：公司2025年上半年生產(chǎn)煤炭產(chǎn)品370.78萬噸（同比+14.9%），銷售372.75萬噸（同比+18.3%），實(shí)現(xiàn)營收28.82億元（同比-17.9%），毛利3.41億元（同比-67.2%）。公司煤炭業(yè)務(wù)盈利同比下滑較多，主要由于貧瘦煤/無煙煤價格同比分別下滑28.1%/4.9%至985/1115元/噸，導(dǎo)致煤炭單噸毛利下滑238元至91元，盈利能力收窄。
氧化鋁價格回落助力電解鋁盈利擴(kuò)張，公司Q2業(yè)績環(huán)比增長。分季度來看，公司24Q2-25Q2歸母凈利潤分別為11.94/12.54/7.68/7.08/11.96億元，Q2業(yè)績環(huán)比+68.9%。從價格來看，24Q2-25Q2SMMA00鋁錠現(xiàn)貨均價分別為20534/19560/20538/20442/20201元/噸，25Q2環(huán)比-1.2%；許昌貧瘦煤出廠均價分別為1342/1243/1246/1035/936元/噸，25Q2環(huán)比-9.5%;永城區(qū)無煙煤出礦均價為1175/1203/1168/1130/1100元/噸,25Q2環(huán)比-2.6%。從電解鋁板塊來看，價格方面Q2鋁價環(huán)比小幅下降，但同時成本端Q2氧化鋁國內(nèi)均價環(huán)比下降20.5%至3069元/噸，疊加云南豐水期電價環(huán)比下降，成本端環(huán)比回落，助力電解鋁單噸利潤擴(kuò)張，因此電解鋁板塊盈利環(huán)比提升。從煤炭板塊來看，Q2煤炭生產(chǎn)相對平穩(wěn)，但煤價Q2環(huán)比下降，盈利環(huán)比預(yù)計(jì)有所收窄。此外，公司子公司神火國貿(mào)確認(rèn)糾紛和解損失及報告期內(nèi)發(fā)生的罰款和滯納金，Q2公司營業(yè)外支出約1.54億元，公司扣非歸母凈利潤為12.95億元，環(huán)比+81.2%。因此整體來看，剔除營業(yè)外支出影響，公司業(yè)績符合行業(yè)波動。
供需緊平衡背景下，電解鋁噸盈利中樞有望長期上移。供給端，電解鋁產(chǎn)能天花板將至，未來國內(nèi)電解鋁供給壓力較小。需求端，鋁錠庫存處于低位，盡管地產(chǎn)竣工用鋁需求同比有所下滑，但在新能源汽車用鋁、光伏用鋁以及電纜用鋁需求的拉動下，電解鋁國內(nèi)需求維持穩(wěn)步增長。成本端，氧化鋁價格下滑后企穩(wěn)，電解鋁行業(yè)噸盈利水平修復(fù)至高位。整體來看，電解鋁供需格局趨緊，疊加低庫存支持，鋁價或?qū)⒕S持偏強(qiáng)運(yùn)行，電解鋁噸盈利中樞有望長期上移。
公司規(guī)劃新疆神火鋁電產(chǎn)業(yè)補(bǔ)鏈強(qiáng)鏈擬建項(xiàng)目。（（1）風(fēng)電項(xiàng)目：公司全資子公司新疆煤電與中國電力國際發(fā)展有限公司合作，共同投資建設(shè)80萬千瓦風(fēng)電項(xiàng)目用以實(shí)現(xiàn)綠電替代，項(xiàng)目投運(yùn)后將顯著提高其鋁產(chǎn)品“含綠量”、降低“含碳量”。（（2）配套機(jī)組項(xiàng)目：2*660MW煤電一體化機(jī)組可研報告編制評審結(jié)果已經(jīng)公示。（（3）煤炭項(xiàng)目：五彩灣五號礦的開發(fā)建設(shè)正在積極推進(jìn)中，目前正在推動合資公司新疆神興辦理五號礦探礦權(quán)及探轉(zhuǎn)采等相關(guān)工作。（（4）新疆電解鋁：公司所在的新疆準(zhǔn)東地區(qū)對電解鋁產(chǎn)能轉(zhuǎn)入有所放開，支持疆內(nèi)外合規(guī)的電解鋁產(chǎn)能，通過搬遷、兼并重組等方式進(jìn)行產(chǎn)能置換。公司將持續(xù)跟蹤觀察市場情況和電力供應(yīng)情況，論證進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)的規(guī)模和可行性。
盈利預(yù)測與投資建議：隨著電解鋁行業(yè)延續(xù)高景氣以及氧化鋁價格回落，公司鋁錠業(yè)務(wù)盈利能力有望維持較高水平。同時反內(nèi)卷政策對煤炭價格存在提振，貧瘦煤價格近期有所回升，公司煤炭盈利有望迎來修復(fù)。公司維持穩(wěn)定盈利的同時，有望逐步提高分紅水平并改善資產(chǎn)負(fù)債表，2024年公司分紅比例提升至41.78%。根據(jù)公司年報指引，2025年公司計(jì)劃生產(chǎn)鋁產(chǎn)品170萬噸，商品煤720萬噸，炭素產(chǎn)品66萬噸，鋁箔13.50萬噸，冷軋產(chǎn)品21.50萬噸，自供電量98億度，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷平衡。我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為53.74、62.17、68.02億元，EPS分別為2.39、2.76、3.02元，8月18日收盤價對應(yīng)PE分別為7.9、6.9、6.3倍，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格大幅波動、下游需求大幅下滑、項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期等
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