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華秦科技發(fā)布半年報，2025H1實現(xiàn)營收5.16億元（yoy+6.44%），歸母凈利1.46億元（yoy-32.45%），扣非凈利1.30億元（yoy-36.97%）。其中Q2實現(xiàn)營收2.75億元（yoy+15.74%，qoq+13.88%），歸母凈利8298.44萬元（yoy-18.00%，qoq+32.44%）。收入增長但利潤同比下滑，主要系公司跟研產(chǎn)品收入占比提升，短期規(guī)模效益尚未體現(xiàn)，對毛利率有所拖累，我們看好公司軍工隱身材料龍頭地位以及隱身材料的持續(xù)需求，同時子公司后續(xù)實現(xiàn)規(guī)模生產(chǎn)后有望打開遠(yuǎn)期成長空間，維持“買入”評級。
　　公司進入產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，盈利能力短期承壓
　　公司上半年收入平穩(wěn)增長，但盈利能力短期承壓，25H1毛利率為47.57%，同比-8.70pcts，凈利率26.09%，同比-16.01pcts，主要系：1）母公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型影響：本部特種功能材料等產(chǎn)品正處于更新?lián)Q代階段，跟研試制產(chǎn)品收入占比提高，但由于尚未定型批產(chǎn)，受工藝路線優(yōu)化、新建產(chǎn)線調(diào)試及良品率爬坡等因素影響，新型號產(chǎn)品規(guī)模效應(yīng)尚未體現(xiàn)；2）子公司產(chǎn)能爬坡期成本壓力：控股子公司相關(guān)產(chǎn)線處于產(chǎn)能逐步爬坡階段，建設(shè)期資本化支出、試運行成本及未達產(chǎn)產(chǎn)線的運營成本較高，對整體盈利水平造成階段性壓力。
　　公司積極備產(chǎn)備貨，研發(fā)投入大幅增長
　　截至25H1期末，公司存貨余額為3.21億元，較年初增長46.16%，主要25H1銷售訂單增加，原材料、發(fā)出商品及合同履約成本增加所致；25H1期末公司合同負(fù)債余額為3321.35萬元，較年初增長64.04%，主要系銷售合同項下的預(yù)收賬款增加所致，我們認(rèn)為公司存貨，合同負(fù)債較年初增長，或表明公司在手訂單充裕，積極備產(chǎn)備貨。2025H1公司研發(fā)投入7029.86萬元，同比+112.89%。研發(fā)投入的顯著增長對公司短期內(nèi)盈利水平造成了一定影響，但也將有效鞏固公司的技術(shù)壁壘，為長期可持續(xù)發(fā)展構(gòu)建堅實的核心競爭力基礎(chǔ)。
　　子公司逐步投產(chǎn)，多增長極愈發(fā)清晰
　　根據(jù)公司半年報，華秦航發(fā)航空零部件智能加工與制造項目基本投產(chǎn)，并持續(xù)開展零部件工序驗證工作，預(yù)計在2025年年底實現(xiàn)全面投產(chǎn)，25H1華秦航發(fā)實現(xiàn)營收7162.86萬元，同比+201.47%。華秦光聲積極在聲學(xué)實驗室、輸變電站噪聲治理、超凈間聲環(huán)境控制、人居環(huán)境聲品質(zhì)提升、供應(yīng)鏈降噪設(shè)計等領(lǐng)域持續(xù)拓展業(yè)務(wù)，并持續(xù)進行市場拓展；同時，華秦光聲探索儀器設(shè)備批量化生產(chǎn)模式，在提高收入規(guī)模的同時做好成本管控，25H1華秦光聲實現(xiàn)營收779.46萬元，同比+664.47%。上海瑞華晟二期項目正在進行基建及設(shè)備的采購與安裝，爭取2025年年底建成，實現(xiàn)產(chǎn)能提升擴容。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們基本維持盈利預(yù)測，預(yù)計公司25-27年歸母凈利潤為4.62/5.82/7.14億元，對應(yīng)EPS為1.69/2.14/2.62元（前值為2.37/2.99/3.68元，分別下調(diào)28.69%/28.43%/28.80%，主要系股本變化）?？杀裙?5年Wind一致預(yù)期PE均值為48倍，給予公司25年48倍PE估值，上調(diào)目標(biāo)價為81.12元（前次目標(biāo)價除權(quán)后為60.84元，對應(yīng)36倍25年P(guān)E）。
　　風(fēng)險提示：主營業(yè)務(wù)毛利率下降；預(yù)研試制、小批試制階段產(chǎn)品不達預(yù)期。