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事件:公司發(fā)布1H25財(cái)報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收79億元/同比+10.5%，經(jīng)調(diào)凈利4.1億元/同比+15%。
　　同店增長穩(wěn)健，門店進(jìn)一步下沉擴(kuò)張對(duì)沖消費(fèi)環(huán)境影響。在汽車后市場景氣仍較為疲弱的背景下，1H25公司核心業(yè)務(wù)線回歸雙位數(shù)增長，增速環(huán)比2H24實(shí)現(xiàn)邊際改善。個(gè)人終端業(yè)務(wù)中，輪胎、底盤零部件/汽車保養(yǎng)/其他板塊/收入同比+11%/+11%/+16%/+8%;廣告、加盟及其他收入同比+7%。我們認(rèn)為，1H25公司營收端改善主要受益于:1)同店保持穩(wěn)健增長，1H25同店履約用戶數(shù)+7%，背后由公司標(biāo)準(zhǔn)化的服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營能力、國補(bǔ)政策共同驅(qū)動(dòng); 2)門店網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步向下沉市場擴(kuò)張。1H25公司門店數(shù)量7205家/同比+14%，廣西、黑龍江、西藏等省份門店同比增長超20%，同時(shí)90%以上開業(yè)6個(gè)月以上的加盟商仍保持盈利。
　　毛利率仍有一定壓力,2H25或可企穩(wěn)。1H25毛利率25.2%/同比-0.7pct,其中輪胎、底盤零部件/汽車保養(yǎng)毛利率同比-1.7pct/-1.6pct，是拖累公司整體毛利率的主要因素，原因仍受消費(fèi)者在輪胎、保養(yǎng)方面的消費(fèi)降級(jí)影響。其他產(chǎn)品及汽配龍毛利率同比+2.7pct/+3.8pct，主要受益于深美容收入占比&毛利率提升，以及批發(fā)收入在汽配龍收入占比中下降帶來的結(jié)構(gòu)性改善。后續(xù)考慮公司在采購上的規(guī)模效應(yīng)，以及進(jìn)一步推動(dòng)自有自控產(chǎn)品收入占比提升，疊加2H24毛利率存在低基數(shù)效應(yīng)，2H25公司毛利率表現(xiàn)有望企穩(wěn)。
　　營銷投放費(fèi)用優(yōu)化。為協(xié)助加盟商應(yīng)對(duì)消費(fèi)環(huán)境疲軟，公司加大對(duì)優(yōu)質(zhì)加盟商的扶持力度并增加流量投放，推動(dòng)銷售費(fèi)用率提升+0.3pct至13%。其他期間費(fèi)用公司仍保持較好的管控趨勢，營運(yùn)及承保開支、管理費(fèi)用占收入比重同比均-0.1pct。整體而言，我們認(rèn)為當(dāng)前公司增加費(fèi)用投放將有助于推動(dòng)長期可持續(xù)增長，尤其是與加盟商的共贏（開業(yè)6月以上的門店90%實(shí)現(xiàn)盈利)，以及在AI技術(shù)上的投入將帶來可觀的ROI
　　投資建議:預(yù)計(jì)公司FY25-27經(jīng)調(diào)凈利7.4億、8.4億、10.2億，對(duì)應(yīng)FY25-27PE各為19X、17X、14X，考慮公司下沉市場開店仍在持續(xù)，未來伴隨宏觀環(huán)境改善整體成長性有望回歸，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:低線城市門店擴(kuò)張低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行的風(fēng)險(xiǎn);新能源汽車業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。