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公司發(fā)布2025年中報：利潤如期靚麗高增，收入增速受直營渠道調(diào)整慢于利潤
　　25Q2實現(xiàn)收入18.5億元，同比+13.1%，歸母凈利潤1.4億元，同比+44.3%，25H1實現(xiàn)收入41.0億元，同比+19.5%，歸母凈利潤3.3億元，同比+44.3%。我們預計利潤增速顯著快于收入主要來自直營渠道積極調(diào)整和加盟加速拓展，以及電商渠道收折扣且減少線上專供款產(chǎn)品。
　　加盟拓展積極，直營調(diào)整加速
　　25H1分渠道來看，加盟收入22.4億元，同比+36.2%，門店數(shù)量凈開68家（新開120家、關閉52家）至1340家，加盟商開店積極性強，推動收入快速增長，公司目前渠道布局仍存在較多潛力區(qū)域，渠道擴張潛力將持續(xù)釋放。
　　直營收入11.7億元，同比+4.8%，增速慢于整體主要來自直營渠道積極轉(zhuǎn)加盟和關閉低效門店，門店數(shù)量凈減少37家（新增3家、撤店或轉(zhuǎn)店40家）至202家，25H1末門店數(shù)量同比-21%，店效靚麗增長支撐直營收入仍然有所增長，受益產(chǎn)品銷售組合優(yōu)化毛利率同比+2.4pct至37.8%。
　　電商收入5.7億元，同比-5.8%，我們預計主要系電商渠道收緊折扣和減少線上專供款產(chǎn)品，毛利率逆勢提升1.7pct至24.4%。
　　Q2毛利率逆勢提升，費用率顯著下降，盈利能力向好
　　25Q2毛利率24.9%，同比+1.6pct，在毛利率較低的加盟收入占比提升的情況下毛利率逆勢提升，預計來自帶有品牌印記高溢價產(chǎn)品銷售占比提升拉動。
　　在正向經(jīng)營杠桿和輕資產(chǎn)加盟加速拓展下費用率持續(xù)走低，Q2銷售費用率9.9%，同比-1.5pp，管理費用率1.9%，同比-0.2pp，財務費用率0.4%，同比0.1pct。毛利率逆勢提升疊加費用率走低，Q2歸母凈利率同比+1.7pct至7.7%，盈利能力持續(xù)向好。
　　產(chǎn)品研發(fā)審美一流，爆品打造能力持續(xù)驗證
　　公司持續(xù)深耕品牌印記系列、IP系列，產(chǎn)品設計融入東方美學，圍繞“梵華”、“非遺”、“花絲”、“流行IP”差異化產(chǎn)品類別，H1新推出布丁狗、線條小狗、人魚漢頓、黃油小熊等IP系列拓寬客群，疊加小紅書、抖音等年輕人聚集社交平臺運營能力領先，持續(xù)打造爆品，25Q2研發(fā)費用率同比+0.5pct至1.5%。
　　盈利預測與估值
　　公司在產(chǎn)品力、品牌調(diào)性上擁有差異化優(yōu)勢，渠道拓展的確定性較強，未來有望保持較快成長速度。公司的同店表現(xiàn)、高毛利產(chǎn)品銷售好于預期，上調(diào)盈利預測，預計25/26/27年營收80/94/108億元，同比增長22%/18%/15%；歸母凈利潤5.5/6.5/7.6億元，同比增長185%/18%/17%，對應PE 24/21/18X，維持“買入”評級。
　　風險提示：金價波動；門店擴張不及預期；行業(yè)競爭加劇等。