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投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至69.60元/股，對(duì)應(yīng)25年P(guān)/EV為0.8倍。25H1集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)-8.8%，我們預(yù)計(jì)主要為投資收益承壓、平安好醫(yī)生并表及可轉(zhuǎn)債重估影響導(dǎo)致。集團(tuán)歸母OPAT+3.7%，其中壽險(xiǎn)+2.5%，我們預(yù)計(jì)主要得益于CSM穩(wěn)定貢獻(xiàn)；產(chǎn)險(xiǎn)+1.0%，我們預(yù)計(jì)主要得益于承保利潤(rùn)改善。歸母凈資產(chǎn)較年初+1.7%（若還原293億股息影響則為+4.8%）。集團(tuán)內(nèi)含價(jià)值較年初+5.5%.中期股息0.95元/股，同比+2.2%，彰顯韌性。考慮投資端仍然面臨壓力，調(diào)整2025-2027年EPS為6.63（7.03，-5.7%）/6.91（7.35，-6.0%）/7.45（7.57，-1.6%）元。公司持續(xù)推動(dòng)資負(fù)匹配改善下預(yù)計(jì)價(jià)值穩(wěn)健增長(zhǎng)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)69.60元/股，對(duì)應(yīng)25年P(guān)/EV為0.8倍。
　　NBV增長(zhǎng)提速，多元渠道貢獻(xiàn)提升：25H1公司NBV同比39.8%（可比口徑），預(yù)計(jì)主要得益于預(yù)定利率調(diào)降及報(bào)行合一帶來(lái)價(jià)值率同比+8.8pt至26.1%，而用來(lái)計(jì)算新業(yè)務(wù)價(jià)值的首年保費(fèi)同比-7.2%，其中Q2單季+12.3%。分渠道看，代理人渠道NBV同比+17.0%，人均NBV同比+21.6%；非個(gè)險(xiǎn)渠道NBV貢獻(xiàn)提升至35.5%，其中銀保渠道同比+168.6%，我們預(yù)計(jì)主要得益于積極拓展銀行渠道合作。
　　產(chǎn)險(xiǎn)COR改善，資產(chǎn)配置穩(wěn)健。1）25H1產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)同比7.1%，其中車險(xiǎn)同比3.6%，非車險(xiǎn)同比13.8%；COR同比優(yōu)化2.6pt至95.2%，我們預(yù)計(jì)得益于優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)帶來(lái)賠付率壓降（同比-1.4pt）及強(qiáng)化報(bào)行合一帶來(lái)費(fèi)用率改善（同比-1.2pt）。2）25H1非年化凈投資收益率1.8%（同比-0.2pt），預(yù)計(jì)主要為長(zhǎng)端利率及信用利差下行以及同期高基數(shù)影響；非年化綜合投資收益率3.1%（同比+0.3pt），預(yù)計(jì)得益于OCI權(quán)益資產(chǎn)收益改善。公司股票資產(chǎn)中TPL/OCI占比分別為35%/65%，債券資產(chǎn)中政府債占比79%，我們預(yù)計(jì)穩(wěn)健的資產(chǎn)配置利好緩解利潤(rùn)表波動(dòng)，推動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債匹配。
　　催化劑：資本市場(chǎng)改善超預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率下行；權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)；客需持續(xù)性有限。