>> 申萬宏源-云圖控股(002539)復合肥量利齊升，磷礦和合成氨項目順利推進，業(yè)績符合預期-250828
| 上傳日期： |
2025/8/28 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點：
公司發(fā)布2025年半年報，業(yè)績符合預期。25H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入114.00億元（yoy+4%），歸母凈利潤為5.11億元（yoy+13%），扣非后歸母凈利潤為4.95億元（yoy+12%），毛利率11.99%（yoy+1.45 pct），凈利率4.58%（yoy+0.39 pct），業(yè)績符合預期。其中25Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入為56.89億元（yoy-6%，QoQ-0.4%），歸母凈利潤為2.57億元（yoy+7%，QoQ+1%），扣非后歸母凈利潤為2.45億元（yoy-15%，QoQ-2%），毛利率12.29%（yoy+0.97 pct，QoQ+0.60pct），凈利率4.61%（yoy+0.54 pct，QoQ+0.05 pct）。我們預計25H1公司歸母凈利潤同比提升的主要原因是：復合肥銷量和盈利同比提升，黃磷盈利能力增強。
復合肥量利齊升，中長期成長性顯著。25H1公司實現(xiàn)常規(guī)復合肥毛利3.36億元（yoy+12%），毛利率10.36%（yoy+0.17 pct）；實現(xiàn)新型復合肥及磷肥毛利7.46億元（yoy+38%），毛利率18.74%（yoy+0.72 pct）。隨著近年來國內經濟作物的品種數(shù)量不斷增加、種植面積不斷擴大，疊加土地流轉在大田區(qū)的持續(xù)推進，復合肥滲透率持續(xù)攀升，且呈現(xiàn)行業(yè)集中度持續(xù)提升趨勢，增量份額向頭部企業(yè)傾斜，預計公司25H1復合肥出貨同比顯著提升。根據(jù)公司24年年報，24年湖北荊州15萬噸粉狀水溶性復合肥、遼寧鐵嶺15萬噸復合肥項目陸續(xù)投產，以及河南寧陵基地改建40萬噸復合肥項目順利完工；至此，公司復合肥年產能達到755萬噸，新型肥料規(guī)模和產銷量有望進一步提升。在建產能方面，應城項目推進配套建設60萬噸水溶性復合肥、40萬噸緩控釋復合肥項目，新疆水溶肥公司推進10萬噸水溶肥生產線項目。
聯(lián)堿價格同比承壓，黃磷盈利有所改善。25H1公司實現(xiàn)純堿毛利0.40億元（yoy-67%），毛利率12.32%（yoy-11.93 pct）；實現(xiàn)黃磷毛利1.23億元（yoy+45%），毛利率19.87%（yoy+6.32 pct），毛利率提升或來自原料部分自給。據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，25H1國內氯化銨、輕質純堿、黃磷均價分別為434元/噸（yoy-19%），1361元/噸（yoy-35%），23215元/噸（yoy+2%），行業(yè)仍處底部震蕩。公司未來將持續(xù)優(yōu)化產業(yè)結構，提升規(guī)模及成本優(yōu)勢，推進精細化、高端化、高值化方向發(fā)展。
磷酸分級利用投產提升規(guī)模效益和盈利能力，磷礦、合成氨等項目順利推進。截止25Q2末公司在建工程較2024年末增加11.49億元至30.02億元。24年荊州新能源公司30萬噸折純濕法磷酸、15萬噸精制磷酸等配套產線全面達產，磷酸鐵滿產滿銷，實現(xiàn)“磷礦—濕法磷酸—精制磷酸—磷酸鐵/磷肥”的分級利用，可以根據(jù)產業(yè)鏈上相關產品的市場變化，及時調整生產和銷售策略，實現(xiàn)生產效益最大化。公司未來將依托氮、磷全產業(yè)鏈資源，進一步夯實低成本優(yōu)勢：1）磷產業(yè)鏈，四川雷波基地牛牛寨東段磷礦400萬噸磷礦采礦工程有序推進，阿居洛呷290萬噸磷礦已于24年10月取得采礦證，并于25年3月開始動工，牛牛寨西段磷礦完成儲量評審備案。待礦產開采后，公司所需磷源基本能自給自足。2）氮肥產業(yè)鏈，湖北應城基地70萬噸合成氨項目取得積極進展，主體結構建設和設備采購工作完成，土建工程進入收尾階段，多個核心設備正在進行安裝，建成后氮肥原料端進一步填平補齊；3）公司擬在廣西貴港市投資建設云圖智領綠色化工新能源材料項目，總投資約159億元，項目分三期建設，主要建設年產120萬噸高效復合肥、200萬噸合成氨、300萬噸尿素等。
投資分析意見：產業(yè)鏈一體化的國內復合肥主流企業(yè)，向上布局磷礦和合成氨，向下布局精制磷酸等磷礦分級利用項目，開啟新的成長?？紤]到公司新項目進展順利，預計明年貢獻業(yè)績，我們上調公司2025-2027年歸母凈利潤預測為10.13、14.56、16.26億元（前值為9.32、10.78、12.46億元），對應的EPS為0.84、1.21、1.35元/股，對應當前PE為13X、9X、8X，維持增持評級。
風險提示：原材料價格大幅上漲；產品價格大幅下行；在建項目進展不及預期。
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