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招商輪船發(fā)布1H25業(yè)績(jī)：1）營(yíng)收125.8億元，同比-4.9%；2）歸母凈利21.2億元，同比-14.9%，低于我們的預(yù)期23.2億元。盈利同比下滑主因國(guó)際油運(yùn)及散貨市場(chǎng)低迷，運(yùn)價(jià)同比下跌。1H25集裝箱運(yùn)輸板塊表現(xiàn)亮眼，主因關(guān)稅擾動(dòng)，亞洲區(qū)域內(nèi)運(yùn)價(jià)同比上漲。展望下半年，我們預(yù)計(jì)受季節(jié)性需求提振，油運(yùn)/散貨運(yùn)價(jià)環(huán)比有望改善；中長(zhǎng)期，我們建議密切關(guān)注美國(guó)降息周期及中國(guó)內(nèi)需經(jīng)濟(jì)提振，將有利于全球油運(yùn)/散貨需求，提振市場(chǎng)運(yùn)價(jià)?？紤]較弱的中期業(yè)績(jī)及全球宏觀仍存不確定性，我們下調(diào)25-27年盈利預(yù)測(cè)；下調(diào)目標(biāo)價(jià)24%至7.9元，維持“買入”。
　　國(guó)際油運(yùn)：凈利潤(rùn)同比下滑，下半年環(huán)比有望回升
　　1H25公司油輪業(yè)務(wù)收入44.4億元，同比-10.5%；凈利潤(rùn)12.9億元，同比-22.8%。上半年國(guó)際油運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)走弱主因地緣事件等不確定性因素增加，抑制生產(chǎn)消耗及原油補(bǔ)庫(kù)需求。1H25波羅的海原油輪運(yùn)價(jià)指數(shù)BDTI均值同比-21.4%。分船型看，BDTIVLCC/蘇伊士/阿芙拉船型運(yùn)價(jià)均值同比-4.6%/-11.3%/-32.3%。展望下半年，自8月以來(lái)，VLCC運(yùn)價(jià)呈現(xiàn)止跌上漲趨勢(shì)，我們認(rèn)為主要受季節(jié)性需求疊加補(bǔ)庫(kù)需求提振。我們預(yù)計(jì)下半年國(guó)際油運(yùn)市場(chǎng)有望止跌回升。
　　國(guó)際干散貨運(yùn)輸：1H25市場(chǎng)低迷，VLOC貢獻(xiàn)穩(wěn)定收益
　　1H25公司散貨船業(yè)務(wù)收入37.0億元，同比-6.5%；凈利潤(rùn)4.2億元，同比-47.3%。利潤(rùn)下滑主因宏觀需求偏弱，全球干散貨市場(chǎng)承壓。1H25波羅的海干散貨運(yùn)輸指數(shù)BDI均值同比-29.7%。盡管即期市場(chǎng)運(yùn)價(jià)低迷，但公司持續(xù)加強(qiáng)與重點(diǎn)客戶的項(xiàng)目合作，旗下VLOC（超大型礦砂船）均鎖定長(zhǎng)期收益。截至6月末，公司經(jīng)營(yíng)和管理VLOC船舶共37艘，船隊(duì)規(guī)模穩(wěn)居世界第一。展望下半年，自7月以來(lái)，BDI運(yùn)價(jià)呈現(xiàn)環(huán)比上升趨勢(shì)。我們認(rèn)為下半年需求有望邊際改善疊加澳大利亞/幾內(nèi)亞等鐵礦發(fā)貨量環(huán)比或增加，散貨運(yùn)價(jià)有望企穩(wěn)回升。
　　集裝箱運(yùn)輸/LNG運(yùn)輸表現(xiàn)亮眼；滾裝船業(yè)務(wù)利潤(rùn)同比下滑
　　1）1H25公司集裝箱運(yùn)輸業(yè)務(wù)凈利6.3億元，同比+161.5%。利潤(rùn)高增主因上半年受關(guān)稅擾動(dòng)影響，集裝箱運(yùn)價(jià)同比大幅上漲推動(dòng)。1H25東南亞集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)均值同比+28.3%。2）近年來(lái)，公司加速LNG業(yè)務(wù)發(fā)展，1H25凈利3.2億元。截至6月末，公司已投入運(yùn)營(yíng)LNG船23艘，在手訂單41艘。其中61艘均已簽署長(zhǎng)期期租合同，鎖定收益。3）滾裝船業(yè)務(wù)，1H25凈利1.1億元，同比-37.4%，主因船舶供給增加，運(yùn)價(jià)下滑拖累。
　　油運(yùn)/散貨板塊有望止跌回升，關(guān)注經(jīng)濟(jì)回暖及降息對(duì)商品需求拉動(dòng)
　　我們認(rèn)為1H25國(guó)際油運(yùn)/散貨板塊或已觸底，中長(zhǎng)期伴隨美國(guó)降息周期及中國(guó)經(jīng)濟(jì)提振，或有望帶動(dòng)全球商品需求回升，推動(dòng)油運(yùn)/散貨板塊景氣上行。考慮較弱的中期業(yè)績(jī)及宏觀經(jīng)濟(jì)和地緣事件仍存不確定性，我們下調(diào)25/26/27年凈利預(yù)測(cè)29%/18%/9%至47.2億/52.3億/56.9億元；基于1.5x25EPB（歷史三年P(guān)B均值，BPS 5.29元），下調(diào)目標(biāo)價(jià)24%至7.9元（前值基于1.9x 25EPB，前值BPS 5.48元），維持“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)衰退；運(yùn)價(jià)低于預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。