>> 銀河證券-中國核電(601985)2025年半年報點評：核電盈利穩(wěn)健增長，新能源持續(xù)承壓-250828
| 上傳日期： |
2025/8/28 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
陶貽功,梁悠南 |
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事件:公司發(fā)布2025年半年報。25H1實現(xiàn)營收409.73億元，同比+9.43%;實現(xiàn)歸母凈利潤56.66億元（扣非56.31億元），同比-3.66%（扣非同比-3.27%)。25Q2實現(xiàn)營收207.00億元，同比+6.41%;實現(xiàn)歸母凈利潤25.29億元（扣非24.98億元），同比-10.40%(扣非同比-10.09%)。公司擬向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金股利0.02元(含稅),占公司25H1歸母凈利潤的7.27%。
核電、新能源發(fā)電量均實現(xiàn)良好增長。核電方面，25H1實現(xiàn)發(fā)電量998.61億kwh，同比+12.01%;其中25Q2為503.79億kwh，同比+10.77%。主要驅(qū)動因素包括:1）漳州1號機組于25年初商運，25H1貢獻(xiàn)發(fā)電量51.01億kwh;2）得益于大修減少和福清4號機組恢復(fù)正常，25H1核電利用小時同比+6.55%至4000h。新能源方面，25H1風(fēng)電發(fā)電量102.23億kwh，同比+33.99%;其中25Q2為50.42億kwh，同比+28.77%。光伏發(fā)電量116.92億kwh，同比+37.34%;其中25Q2為66.13億kwh，同比+37.45%。新能源發(fā)電量增長主要得益于裝機容量的擴張，截至25H1末，公司風(fēng)電、光伏累計裝機1034.18、2288.31萬千瓦;對應(yīng)25H1新增裝機76.29、286.58萬千瓦。而截至25H1末,公司控股在建新能源裝機1044.75萬千瓦,其中風(fēng)電184.97萬千瓦，光伏859.78萬千瓦，預(yù)計未來裝機仍將進(jìn)一步增長。
核電成本優(yōu)化對沖電價下行，盈利穩(wěn)健增長。我們測算25H1公司核電度電營收為0.35元/kwh，同比-0.018元/kwh或-4.81%，預(yù)計主要系江蘇等地25年市場化交易電價同比下行所致。但與此同時，公司度電營業(yè)成本同比-4.60%或-0.009元/kwh至0.19元/kwh，我們預(yù)計或主要系利用小時數(shù)抬升攤薄固定成本、同時大修減少使得運維成本等有所下降。二者雙重作用下，公司核電業(yè)務(wù)25H1毛利率為45.8%，同比基本持平。據(jù)公司披露，25H1核電及相關(guān)業(yè)務(wù)實現(xiàn)歸母凈利潤53.22億元，同比增長9.48%。分季度來看，公司2024年年度暨2025年一季度業(yè)績交流電話會會議記錄表披露25Q1核電板塊歸母凈利潤同比增長11.52%，增長約3億元;我們由此測算25Q1/25Q2核電業(yè)務(wù)歸母凈利潤為29/24億元，同比+11.52%/+7.13%。
新能源業(yè)務(wù)受行業(yè)共性因素影響和持股比例稀釋，持續(xù)承壓。我們測算25H1公司新能源業(yè)務(wù)度電營收同比-0.038元/kwh或-10.05%;度電營業(yè)成本或受新增裝機帶來的折舊增加同比+0.029元/kwh或+18.48%;基于此，公司新能源業(yè)務(wù)毛利率為45.4%，同比-13.2pct。參考子公司中核匯能數(shù)據(jù)，25H1實現(xiàn)凈利潤11.38億元，同比-31.71%?？紤]到:1）中核匯能2024年發(fā)行兩期類REITs與市場化債轉(zhuǎn)股稀釋歸母凈利潤;2）中核匯能于2024年底完成增資引戰(zhàn)，導(dǎo)致中國核電對其持股比例由70%降至62.7%;我們倒算25H1新能源及其他業(yè)務(wù)為公司貢獻(xiàn)歸母凈利潤3.44億元，同比-66.26%。
投資建議:預(yù)計公司2025-2027年將分別實現(xiàn)歸母凈利潤99.14、102.15,112.74億元，對應(yīng)PE18.82x、18.26x、16.55x，維持推薦評級。
風(fēng)險提示:新項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險;電價超預(yù)期下跌的風(fēng)險等。
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