>> 申萬(wàn)宏源-巨化股份(600160)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，制冷劑價(jià)格和盈利大幅提升，公司或充分受益液冷浪潮-250828
| 上傳日期： |
2025/8/28 |
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pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
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作者： |
宋濤,馬昕曄 |
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公司發(fā)布2025年半年度業(yè)績(jī)公告，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入133.31億元（yoy+10%），歸母凈利潤(rùn)為20.51億元（yoy+147%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為20.26億元（yoy+155%），毛利率28.72%（yoy+11.99 pct），凈利率17.07%（yoy+9.42 pct），業(yè)績(jī)符合預(yù)期。其中25Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為75.31億元（yoy+14%，QoQ+30%），歸母凈利潤(rùn)為12.42億元（yoy+139%，QoQ+54%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為12.37億元（yoy+145%，QoQ+57%），毛利率28.95%（yoy+10.57 pct，QoQ+0.53 pct），凈利率18.29%（yoy+9.31 pct，QoQ+2.80 pct）。我們預(yù)計(jì)公司25Q2單季度歸母凈利潤(rùn)同環(huán)比增長(zhǎng)的主要原因?yàn)椋汉诵臉I(yè)務(wù)制冷劑價(jià)格和盈利持續(xù)上漲。
制冷劑盈利大幅提升，Q3景氣持續(xù)上行。25H1公司實(shí)現(xiàn)制冷劑毛利30.88億元（yoy+157%），毛利率50.35%（yoy+22.54 pct），25Q2制冷劑銷(xiāo)量8.48萬(wàn)噸（YoY-10%，QoQ+21%），銷(xiāo)售均價(jià)40911元/噸（YoY+65%，QoQ+9%），子公司衢化氟化學(xué)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)16.40億元（YOY+211%），飛源化工實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.50億元（YOY+170%）。因二代制冷劑生產(chǎn)配額進(jìn)一步削減，三代制冷劑繼續(xù)實(shí)行生產(chǎn)配額管理，經(jīng)過(guò)一年的運(yùn)行，廠庫(kù)和渠道庫(kù)存消化較為充分，且下游需求增長(zhǎng)，疊加行業(yè)生態(tài)、競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)改善，制冷劑作為功能性制劑、“剛需消費(fèi)品”屬性與全球“特許經(jīng)營(yíng)”商業(yè)模式的“基因”的逐步形成，非周期性行業(yè)特征逐步凸顯。公司制冷劑產(chǎn)品均價(jià)同比大幅上漲，盈利能力穩(wěn)步提升。根據(jù)卓創(chuàng)資訊報(bào)道Q3長(zhǎng)協(xié)R32報(bào)價(jià)5萬(wàn)，R410A報(bào)價(jià)4.9萬(wàn)，承兌在此基礎(chǔ)上增加600元，分別環(huán)比Q2提升4000、2000元/噸。8月4日，廣東乳源東陽(yáng)光氟R32內(nèi)外貿(mào)報(bào)價(jià)6萬(wàn)元/噸（+3000元），R134a內(nèi)外貿(mào)報(bào)價(jià)5.1萬(wàn)元/噸（+1000元），R410A內(nèi)外貿(mào)報(bào)價(jià)5.1萬(wàn)元/噸（+1000元），遠(yuǎn)高于長(zhǎng)協(xié)價(jià)，而Q3主要是維修及出口旺季，預(yù)計(jì)制冷劑價(jià)格和盈利仍將保持良好向上的趨勢(shì)。公司三代制冷劑配額國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，亦有3.9萬(wàn)噸R22配額，后續(xù)有望充分受益二代三代制冷劑價(jià)格共振上行。
含氟精細(xì)化學(xué)品盈利提升顯著，公司或充分受益液冷浪潮。25H1公司實(shí)現(xiàn)含氟聚合物毛利0.39億元（yoy-45%），毛利率4.40%（yoy-1.74 pct），實(shí)現(xiàn)含氟精細(xì)化學(xué)品毛利0.13億元（yoy+120%），毛利率6.90%（yoy+1.94 pct）。根據(jù)公司半年報(bào)，公司本埠1萬(wàn)噸/年高品質(zhì)可熔氟樹(shù)脂、500噸/年全氟磺酸樹(shù)脂一期250噸/年項(xiàng)目、1萬(wàn)噸/年FEP等擴(kuò)建項(xiàng)目和甘肅巨化高性能氟氯化工新材料一體化項(xiàng)目陸續(xù)推進(jìn)，板塊高端化轉(zhuǎn)型可期。伴隨AI、5G等高密度業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，數(shù)據(jù)中心散熱問(wèn)題成為重大挑戰(zhàn)，冷板路線(xiàn)方面，雙相冷板式液冷可能采用低沸點(diǎn)液體如R134a或氟化液等，浸沒(méi)式路線(xiàn)方面，全氟聚醚及六氟丙烯低聚體有望成為主流。根據(jù)公司公告，5000噸/年巨芯冷卻液項(xiàng)目一期1000噸/年運(yùn)行狀況良好，全氟聚醚JHT系列產(chǎn)品，可以為半導(dǎo)體生產(chǎn)、大數(shù)據(jù)中心、新能源汽車(chē)、儲(chǔ)能、機(jī)器人、AI等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)提供良好的熱管理、高精度清洗、惡劣環(huán)境潤(rùn)滑解決方案，且公司擁有R134a配額6.06萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)占比29%，或充分受益液冷浪潮。
基礎(chǔ)化工及氟化工原料盈利修復(fù)，食品包裝材料及石化材料短期承壓。25H1公司實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)化工產(chǎn)品毛利3.92億元（yoy+27%），毛利率27.01%（yoy+9.71 pct），根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，25H1固體燒堿均價(jià)3734元/噸（yoy+16%）；實(shí)現(xiàn)氟化工原料毛利0.36億元（yoy+440%），毛利率4.19%（yoy+4.79 pct）；實(shí)現(xiàn)食品包裝材料毛利1.09億元（yoy-17%），毛利率30.97%（yoy+5.10 pct）；實(shí)現(xiàn)石化材料毛利0.07億元（yoy-96%），毛利率0.36%（yoy-8.71 pct）。
投資分析意見(jiàn)：在全球供給嚴(yán)格約束下，行業(yè)格局優(yōu)化疊加下游需求的增長(zhǎng)將帶來(lái)制冷劑價(jià)格和價(jià)差的長(zhǎng)周期向上，制冷劑作為功能性制劑、“剛需消費(fèi)品”屬性與“特需經(jīng)營(yíng)”商業(yè)模式的“基因”正在逐步形成，公司漲價(jià)彈性大，考慮到制冷劑內(nèi)外貿(mào)價(jià)格的持續(xù)上行，我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為45.56、58.23、75.68億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.69、2.16、2.80元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為21、17、13倍，維持增持評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1.下游空調(diào)、汽車(chē)產(chǎn)量大幅下滑；2.制冷劑價(jià)格下跌；3.原料價(jià)格大漲；4.新項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期
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