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公司25H1/25Q2營(yíng)收45.5/25.1億元，同比-7.7%/-10.8%；歸母凈利潤(rùn)3.2/3.1億元，同比-43.4%/-23.0%；扣非凈利潤(rùn)4.3/2.8億元，同比-19.3%/-26.0%；扣非凈利率9.4%/11.1%，同比-1.4/-2.3pct。其中非經(jīng)常性損益主要為非經(jīng)常性公允價(jià)值變動(dòng)損益，25Q1/25Q2分別影響-1.97/+0.32億元。
　　分渠道看，公司積極拓展存量市場(chǎng)新興渠道。25H1經(jīng)銷(xiāo)/直營(yíng)/大宗收入35.4/2.0/6.5億元，同比-9.6%/+27.6%/-12.0%；毛利率38.8%/53.4%/4.0%，同比+0.8/-9.4/-8.8pct。公司積極探索存量市場(chǎng)新興渠道，包括整裝、1+N+X社區(qū)店等，25H1整裝收入8.5億元，同比-13.2%，公司集成整裝/零售整裝已合作裝企數(shù)量270/2425個(gè)，未來(lái)將繼續(xù)開(kāi)拓合作裝企，擴(kuò)大覆蓋范圍。此外公司積極拓展海外，截至25H1已有26家海外經(jīng)銷(xiāo)商，覆蓋23個(gè)國(guó)家/地區(qū)。
　　分品類看，25H1衣柜/櫥柜/木門(mén)收入35.75/5.6/2.15億元，同比-8.5%/-7.8%/-18.2%；毛利率38.2%/20.1%/12.2%，同比+0.9/-4.6/-15.9pct。分品牌看，25H1主品牌索菲亞收入41.3億元，同比-7.1%，客單價(jià)22340元/單，同比-5.65%；米蘭納收入1.8億元，同比-26.5%，客單價(jià)17285元/單，同比+21.0%。
　　整體毛利率略承壓，核心品類衣柜毛利率穩(wěn)健提升。公司25H1/25Q2毛利率34.38%/35.82%，同比-1.38/-2.29pct，核心品類衣柜毛利率略有提升，櫥柜、木門(mén)仍處于爬坡期，毛利率有所拖累，此外大宗業(yè)務(wù)毛利率壓力較大。
　　公司費(fèi)用管控良好，費(fèi)用率整體穩(wěn)定。2025H1銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為9.3%/9.0%/2.7%/0.3%，同比-0.7/+2.0/-1.2/+0.3pct，四項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)21.2%，同比+0.4pct。其中管理費(fèi)用率上升主要是折舊費(fèi)用及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用有所增加。
　　合同負(fù)債高增，主要是國(guó)補(bǔ)訂單遞延，顯示在手訂單充足。25H1末公司合同負(fù)債13.05億元，同比+49%。
　　投資建議：公司堅(jiān)定“多品牌、全品類、全渠道”戰(zhàn)略，前瞻性進(jìn)行存量市場(chǎng)布局，大家居空間廣闊。我們預(yù)計(jì)公司25-27年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.46、13.97、15.44億元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、地產(chǎn)超預(yù)期下滑等。