>> 華安證券-拼多多(PDD.US)25Q2業(yè)績點評：利潤顯著超預期，未來仍會加大投入-250829
| 上傳日期： |
2025/8/31 |
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| 560KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
金榮,趙亮 |
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主要觀點：
25Q2業(yè)績：利潤超預期，費用有所改善
1）整體業(yè)績：利潤大幅超預期：25Q2拼多多收入為1040億元(yoy+7.1%)，基本inline；Non-GAAP歸母凈利潤達到327億元(yoy-5%)，高于BBG預期46.1%。利潤超預期主要來自兩方面：①包含本季度利息和投資收益104億元，去年同期為49億元；②費用有所改善，本季度銷售費用率為26.2%，同比-0.7pct/環(huán)比-8.7pct，帶動operating profit錄得277億元，高于BBG預期28.82%；2）分部業(yè)務(wù)方面：在線營銷業(yè)務(wù)收入557億元(yoy+13.4%)，略高于BBG預期1.4%；交易服務(wù)業(yè)務(wù)收入483億元(yoy+0.7%)，略低于BBG預期1.3%。
海外業(yè)務(wù)：主要受到關(guān)稅政策擾動，收入增速放緩
25Q2拼多多交易服務(wù)收入為483億元(yoy+0.7%)，低于彭博一致預期1.3%，主要源于美國加征關(guān)稅以及取消小包裹免稅政策影響，同時Temu為分散關(guān)稅風險，在海外推進半托管模式，半托管的確收方式進一步影響收入（半托管僅按傭金計入收入）。今年7月份以來，Temu陸續(xù)在海外多個國家開放本地賣家計劃和半托管模式，邀請本地賣家加入平臺從而減少對國內(nèi)商品依賴，面對當前的關(guān)稅政策的不確定性，這種模式可以較大程度的分散關(guān)稅風險。我們認為短期內(nèi)，Temu美國業(yè)務(wù)受關(guān)稅影響仍存在較大的不確定性，預計對業(yè)績會產(chǎn)生一定拖累，但長期仍看好Temu的全球化發(fā)展空間。建議關(guān)注后續(xù)美國關(guān)稅政策變化，以及Temu半托管模式的推廣節(jié)奏。
國內(nèi)主站：繼續(xù)加大投入力度，堅持長期主義
在千億支持計劃下，公司25Q2利潤繼續(xù)承壓，但銷售費用明顯低于預期，推動利潤超預期。二季度Non-GAAP營業(yè)利潤錄得277億元，同比下降14.8%，高于BBG預期28.8%，得益于銷售費用低于預期近80億元（實際支出為272億元，BBG預期為350億元）。公司表示接下來仍會繼續(xù)加大投入，堅持長期主義，所以二季度利潤水平可能沒有持續(xù)性，未來利潤波動仍然會比較大。建議持續(xù)關(guān)稅公司主站補貼投入力度及利潤改善節(jié)奏。
投資建議
我們預計2025/2026/2027年公司收入4348/4803/5354億元，實現(xiàn)同比+10.4%/+10.5%/+11.5%；預計實現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤958/1161/1408億元，實現(xiàn)同比-21.7%/+21.2%/+21.3%，維持“增持”評級。
風險提示
宏觀經(jīng)濟風險；海外業(yè)務(wù)拓展不及預期；競爭加劇；Temu受到海外本土保護或監(jiān)管風險。
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