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公司發(fā)布2025年中報(bào)，扣非凈利潤表現(xiàn)超預(yù)期。2025H1公司收入82.41億元，同比下滑3.98%，歸母凈利潤10.18億元，同比增長2.88%，扣非凈利潤9.43億元，同比增長21.41%。2025Q2單季度收入47.94億元，同比下滑3.39%，歸母凈利潤7.10億元，同比下滑7.96%，扣非凈利潤6.77億元，同比增長6.81%。
　　渠道端，賦能終端，穩(wěn)中求進(jìn)。2025H1年公司經(jīng)銷渠道收入61.31億元，同比下滑4.13%，直營渠道收入3.53億元，同比增長5.60%，大宗渠道收入13.30億元，同比下滑11.26%，其他（海外市場等）收入2.25億元，同比增長30.12%。公司營銷系統(tǒng)全面從管理角色向幫扶和服務(wù)角色轉(zhuǎn)變，賦能經(jīng)銷體系走向大家居、走穩(wěn)大家居?；诟鞒鞘惺袌鎏卣?，科學(xué)分配當(dāng)?shù)亟?jīng)銷渠道資源，重點(diǎn)打造“精準(zhǔn)獲客-高效轉(zhuǎn)化”的閉環(huán)運(yùn)營模式：一方面根據(jù)各地實(shí)際業(yè)務(wù)開展情況，保持傳統(tǒng)仍具備流量價值的場景運(yùn)營，如賣場、門店、拎包等，另一方面創(chuàng)新布局策略，整合已有門店相關(guān)資源，通過主動布局、合作等多元形式開拓社區(qū)店、云店、中介店等窗口型門店，提前觸達(dá)需求客戶。同時公司海外業(yè)務(wù)全線突破，海外招商新增簽約經(jīng)銷商18家、新開業(yè)經(jīng)銷商14家；工程業(yè)務(wù)通過深化國內(nèi)外戰(zhàn)略伙伴合作，實(shí)現(xiàn)海外工程訂單業(yè)績超40%的同比增長，發(fā)展態(tài)勢迅猛。
　　產(chǎn)品端，構(gòu)建供應(yīng)鏈管理護(hù)城河，推進(jìn)全案研發(fā)轉(zhuǎn)型。2025H1公司衣柜及配套品收入42.39億元，同比下滑4.07%，櫥柜收入24.07億元，同比下滑5.87%，衛(wèi)浴收入5.00億元，同比下滑0.60%，木門收入4.52億元，同比下滑9.10%。公司聚焦于智能制造能力的建設(shè)，目前已經(jīng)完成了符合工業(yè)4.0標(biāo)準(zhǔn)的高度自動化和智能化生產(chǎn)體系的打造。公司大供應(yīng)鏈改革對企業(yè)全流通價值鏈路進(jìn)行全面重構(gòu)，強(qiáng)化體系流程運(yùn)作效率，構(gòu)建公司供應(yīng)鏈管理護(hù)城河。集團(tuán)研發(fā)體系圍繞大家居產(chǎn)品研發(fā)核心戰(zhàn)略，通過強(qiáng)化生活方式研究、定裝一體化、定制與成品一體化及AI設(shè)計(jì)等策略，推動大家居研發(fā)內(nèi)核落地，實(shí)現(xiàn)全案研發(fā)全面轉(zhuǎn)型。
　　堅(jiān)定大家居發(fā)展戰(zhàn)略，全面支持終端轉(zhuǎn)型。公司啟動了一系列配合公司大家居核心戰(zhàn)略的改革工作，其中包括“營銷機(jī)構(gòu)”“交付模式”“各基地市場化競爭”“監(jiān)察、審計(jì)制度”“大供應(yīng)鏈體系再造”等領(lǐng)域的改革，并配以更精準(zhǔn)科學(xué)的考核機(jī)制。公司通過零售大家居門店的布局落地，從以往簡單的“滿足需求”迭代到“定義需求”，強(qiáng)化“看過歐派再裝家”全新的家居家裝消費(fèi)心智，并推出全新大家居行業(yè)品牌IP“愛家季”，打造“全場景生態(tài)服務(wù)商”的產(chǎn)業(yè)鏈主價值，進(jìn)一步引領(lǐng)行業(yè)從“單一產(chǎn)品時代”升維至“生活方式時代”的深度價值創(chuàng)新突破。截至2025年中，公司零售大家居有效門店數(shù)量已超1200家，超60%經(jīng)銷商已經(jīng)布局或正在布局零售大家居門店業(yè)務(wù)，并逐步根據(jù)結(jié)合本地市場實(shí)際情況，探索本土化的大家居發(fā)展新路徑。
　　降本提效等驅(qū)動下，盈利能力同比改善。2025H1公司毛利率為36.24%，同比提升3.67pct，凈利率為12.39%，同比提升0.82pct，期間費(fèi)用率為19.34%，同比下滑2.67pct，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-1.24、+0.29、+0.34、-2.05pct。在收入同比承壓的情況下，公司通過科學(xué)設(shè)置集團(tuán)利潤績效考核機(jī)制，持續(xù)加強(qiáng)成本及費(fèi)用控制，推進(jìn)各基地自動化產(chǎn)線升級，優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等，進(jìn)一步釋放利潤空間。
　　地產(chǎn)定調(diào)提升、以舊換新政策持續(xù)加碼，有望提振家居行業(yè)估值；公司分紅承諾凸顯股息率；積極順應(yīng)市場變化，突破行業(yè)傳統(tǒng)管理慣性，促進(jìn)品類融合，整裝大家居+零售大家居+零售整裝多模式全面挺進(jìn)大家居，前瞻戰(zhàn)略+優(yōu)異戰(zhàn)術(shù)執(zhí)行力，積極破局求變，競爭力仍在，增長有望修復(fù)?？紤]終端需求有待改善，我們略下調(diào)2025-2027年公司歸母凈利潤至27.27、29.09、30.96億元（前值為28.01、30.37、32.49億元），分別同比增長4.9%、6.7%、6.5%，對應(yīng)PE分別為12、12、11倍，看好公司長期成長性，中長期配置價值凸顯，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求疲軟，新模式推進(jìn)不及預(yù)期。