>> 信達(dá)證券-流動(dòng)性與機(jī)構(gòu)行為周度跟蹤：如何看待3M買斷式回購(gòu)等量續(xù)作后資金的邊際收緊-250907
| 上傳日期： |
2025/9/7 |
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來(lái)源： |
信達(dá)證券 |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場(chǎng)：跨月后央行逆回購(gòu)持續(xù)凈回籠且規(guī)模擴(kuò)大，但月初資金擾動(dòng)因素有限，DR001維持在略高于1.3%的水平。周五央行進(jìn)行1萬(wàn)億3M買斷式逆回購(gòu)操作，與到期完全對(duì)沖，態(tài)度相對(duì)中性，但在OMO凈回籠近6000億下，資金邊際收斂。
本周質(zhì)押式回購(gòu)成交量震蕩回升，全周日均成交上升0.24萬(wàn)億至7.31萬(wàn)億；質(zhì)押式回購(gòu)整體規(guī)模在跨月后首日的快速提升后略有回落。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，大行凈融出持續(xù)抬升，周五略有回落；城商行在跨月首日快速提升后維持震蕩，股份行持續(xù)窄幅波動(dòng)，但二者均在周五顯著回落；銀行整體剛性凈融出同樣在周四前持續(xù)上行周五回落，但仍明顯高于上周五。非銀剛性融出先降后升，整體低于上周，主要是貨基、理財(cái)和其他產(chǎn)品融出下降；非銀剛性融入震蕩下行，其他產(chǎn)品、保險(xiǎn)、理財(cái)融入下降，基金和券商小幅上升。資金缺口指數(shù)震蕩下行，在周四降至-7402后周五回升至-6213，略高于上周五季調(diào)后的-6302，但低于季調(diào)前的-5189。
今年以來(lái)，央行買斷式回購(gòu)\MLF等中期流動(dòng)性工具凈投放的規(guī)模顯著高于往年同期，因此本月央行3M買斷式回購(gòu)等量續(xù)作也使得市場(chǎng)對(duì)央行的態(tài)度存疑。我們認(rèn)為，央行中期流動(dòng)性工具投放規(guī)模的上升，一方面可能是通過(guò)常規(guī)工具取代以往央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)意外上升的部分，另一方面今年以來(lái)政府存款等外生因素的漏出規(guī)模相較往年同樣偏大，央行的操作更多是對(duì)沖之舉。而今年以來(lái)政府存款存量高于往年同期，除了政府債發(fā)行進(jìn)度較快外，可能也與置換債使用進(jìn)度偏慢有關(guān)。但9月是季末月，盡管政府債凈融資規(guī)?？赡苋匀惠^高，但財(cái)政加力以及置換債支出可能的提升仍有望使政府存款下降，對(duì)中長(zhǎng)期流動(dòng)性帶來(lái)補(bǔ)充，這可能是9月3M買斷式回購(gòu)等額操作的主因，或不代表央行態(tài)度改變，如果后續(xù)銀行需求提升，6M買斷式回購(gòu)與MLF同樣仍有擴(kuò)張空間，對(duì)此不必過(guò)度擔(dān)憂。
從周五大行凈融出小幅回落，股份行與城商行凈融出降幅較大的微觀結(jié)構(gòu)上看，周五資金的緊張可能還是受到了OMO大量?jī)艋鼗\的影響，而這可能反映了9月初的資金利率已在央行合意水平的下限附近。我們預(yù)計(jì)央行可能仍將延續(xù)Q3以來(lái)在現(xiàn)有框架下維持資金面相對(duì)寬松的狀態(tài)，DR001與DR007均值大概率將與8月大致持平。
下周國(guó)債繳款規(guī)模預(yù)計(jì)為4530億元。截至本周，累計(jì)發(fā)行新增一般債6208億元，新增專項(xiàng)債32820億元，普通再融資債19353億元，特殊再融資債19367億元。下周河北、福建、大連、陜西等12個(gè)地區(qū)地方債發(fā)行規(guī)模3017億元，新增一般債、新增專項(xiàng)債和再融資債分別發(fā)行147億元、1319億元、1551億元，實(shí)際繳款規(guī)模為2506億元。下周政府債凈繳款規(guī)模將從本周的1216億元上升至3439億元。
本周公布的5Y與7Y關(guān)鍵期限國(guó)債發(fā)行規(guī)模再度超預(yù)期，我們將9月國(guó)債發(fā)行規(guī)模的預(yù)測(cè)上調(diào)至1.5萬(wàn)億，預(yù)計(jì)凈融資約7400億元；此外，我們對(duì)9月地方債發(fā)行9000億元、凈融資4900億元的假設(shè)不變。因此我們預(yù)計(jì)9月政府債發(fā)行規(guī)模約2.4萬(wàn)億，凈融資規(guī)模約1.23萬(wàn)億。
下周逆回購(gòu)到期規(guī)模下降至10684億元，每日到期規(guī)模均在2000億元上下；此外，下周政府債凈繳款規(guī)模將從本周的1216億元上升至3439億元，周一和周二繳款規(guī)模相對(duì)更高。下周二北交所新股世昌股份將啟動(dòng)發(fā)行，募集資金約1.7億，盡管規(guī)模不大，但在可能的大規(guī)模超額認(rèn)購(gòu)下可能仍會(huì)在周二與周三對(duì)交易所資金帶來(lái)一定擾動(dòng)?？紤]央行3M買斷式回購(gòu)等量續(xù)作相對(duì)中性，而周五逆回購(gòu)大量?jī)艋鼗\，顯示資金價(jià)格已在央行合意水平的下限附近，因此9月DR001加權(quán)利率下限突破1.3%的概率有限，因此不排除資金面短期略有收緊的可能。但考慮央行在現(xiàn)有框架內(nèi)維持資金相對(duì)寬松的態(tài)度大概率并未改變，且下周公開市場(chǎng)到期壓力大幅下降，我們預(yù)計(jì)資金利率中樞大概率仍將相對(duì)平穩(wěn)。
存單市場(chǎng)：本周1Y期Shibor利率上行0.8BP至1.66%，1年期AAA級(jí)同業(yè)存單二級(jí)利率上行0.5BP至1.67%。本周同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模小幅上升而到期規(guī)模大幅下降，同業(yè)存單轉(zhuǎn)為凈融資2777億元。國(guó)有行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈融資規(guī)模分別為346億元、951億元、1298億元、268億元；1Y期存單發(fā)行占比上升至14%，3M期存單發(fā)行占比最高為40%。下周存單到期規(guī)模約12098億元，較本周上升9050億元。本周各類銀行存單發(fā)行成功率均較上周上升，除國(guó)有行和農(nóng)商行外，其余銀行存單發(fā)行成功率均高于近年均值水平。城商行-股份行1Y存單發(fā)行利差走闊。本周貨基對(duì)存單的增持意愿周四前持續(xù)上升但周五明顯回落，基金非貨產(chǎn)品周四前平穩(wěn)周五同樣大幅下行，股份行增持意愿先降后升，理財(cái)產(chǎn)品和其他產(chǎn)品的需求整體小幅回落，存單供需相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)先升后降，周四一度升至35.6%，但周五降至31.6%，與8月29日持平。分期限來(lái)看，1M和1Y供需指數(shù)下降，而3M、6M、9M品種上升。
票據(jù)利率：本周票據(jù)利率走勢(shì)分化，3M期國(guó)股票據(jù)利率環(huán)比上行13BP至1.18%，而國(guó)股6M期票據(jù)利率環(huán)比下行7BP至0.73%。
債券交易情緒跟蹤：本周國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端利率略有修復(fù)，信用利差大致平穩(wěn)，二永利差略有收窄。大行對(duì)債券的增持意愿下降，但仍
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