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核心觀點(diǎn)
　　 2025Q2公司實(shí)現(xiàn)營收2146萬美元，同比增長76%。2025Q2，公司實(shí)現(xiàn)收入為2146萬美元，同比增長75.9%，環(huán)比增長53.5%，凈利潤為-5310萬美元（2024Q2為-3072萬美元，2025Q1為-4299萬美元），調(diào)整后凈利潤（即加回股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后的凈利潤）為-4589萬美元（2024Q2為-3005萬美元，2025Q1為-3398萬美元）。分業(yè)務(wù)來看，1）2025Q2，公司Robotaxi服務(wù)收入為153萬美元，同比增長157.8%，其中乘客車費(fèi)收入同比增長超過300%，強(qiáng)勁的增長主要得益于用戶使用量的擴(kuò)大、一線城市的旺盛需求以及部署車輛數(shù)量的增加。2）2025Q2，公司Robotruck服務(wù)收入為952萬美元，同比減少9.9%。3）2025Q2，公司授權(quán)和應(yīng)用收入為1041萬美元，同比大幅增長901.8%，主要得益于駕駛域控制器交付量的增加。
　　2025Q2，公司毛利率同比提升，費(fèi)用率下降。2025Q2，公司毛利率/凈利率分別16.1%/-247.5%，分別同比+16.5/+4.3pct，分別環(huán)比-0.4/+60pct，公司費(fèi)用率為301.7%，同比-1.6pct，環(huán)比-115.8pct。
　　小馬智行是自動(dòng)駕駛出行大規(guī)模商業(yè)化領(lǐng)域的全球領(lǐng)先企業(yè)。1）Robotaxi規(guī)?；\(yùn)營持續(xù)推進(jìn)，公司分別于6月和7月啟動(dòng)了與廣汽和北汽合作的第七代Robotaxi的量產(chǎn)工作，正朝著2025年底實(shí)現(xiàn)1000輛的目標(biāo)加速邁進(jìn)。公司在所有四個(gè)一線城市北上廣深啟動(dòng)Robotaxi運(yùn)營，累計(jì)自動(dòng)駕駛里程已超過200萬公里。此外，公司在成本效率方面取得了顯著進(jìn)展，公司有信心在2025年底實(shí)現(xiàn)1：30的人車比例。2）自動(dòng)駕駛“朋友圈”擴(kuò)容，6月，小馬智行與深圳西湖集團(tuán)戰(zhàn)略合作，將在深圳落地千臺(tái)級(jí)規(guī)模第七代Robotaxi車型。6月，小馬智行與嶺南控股戰(zhàn)略合作，共同打造“自動(dòng)駕駛+大旅游”的商業(yè)合作。3）自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)在中東、歐洲、亞洲加快落地，在中東，小馬智行5月與迪拜道路交通管理局戰(zhàn)略合作，2025年首批Robotaxi開啟路測(cè)，2026年推進(jìn)實(shí)現(xiàn)全無人商業(yè)化運(yùn)營；在歐洲，小馬智行6月在盧森堡啟動(dòng)Robotaxi測(cè)試；在亞洲，小馬智行已取得韓國國家級(jí)自動(dòng)駕駛測(cè)試許可。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高階智能駕駛推進(jìn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：維持盈利預(yù)測(cè)，維持優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。持續(xù)看好公司在Robotaxi和Robotruck領(lǐng)域布局，車隊(duì)規(guī)模鋪開，有望持續(xù)超越行業(yè)。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年?duì)I收分別0.80/0.93/1.95億美元，歸母凈利潤分別-2.27/-2.20/-1.95億美元，維持優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。