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核心觀點(diǎn)：
　　運(yùn)動(dòng)鞋服下游品牌零售行業(yè)：25H1收入端和利潤(rùn)端穩(wěn)健增長(zhǎng)。根據(jù)wind和公司財(cái)報(bào)，2025H1，（1）營(yíng)收和凈利潤(rùn)：營(yíng)收750.6億元，同增7.9%；歸母凈利潤(rùn)107.3億元，同增7.6%；（2）毛利率及費(fèi)用率：毛利率53.8%（YoY-0.4pct）；銷售費(fèi)用率30.1%（YoY-0.7pct）；管理費(fèi)用率6.0%（YoY+0.0pct）；（3）營(yíng)運(yùn)指標(biāo)：存貨周轉(zhuǎn)105天（YoY+7天）；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)38天（YoY+1天）。
　　運(yùn)動(dòng)鞋服上游代工行業(yè)：25H1收入端穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤(rùn)端受對(duì)等關(guān)稅及部分海外品牌需求較弱影響略有承壓。根據(jù)wind和公司財(cái)報(bào)，2025H1：（1）營(yíng)收和利潤(rùn)：營(yíng)收692.4億元，同增9.5%；歸母凈利潤(rùn)72.2億元，同減4.1%；（2）毛利率及費(fèi)用率：毛利率21.3%（YoY-1.9pct）；銷售費(fèi)用率0.9%（同比+0.1pct）；管理費(fèi)用率5.1%（YOY-1.0pct）；（3）營(yíng)運(yùn)指標(biāo)（去年同期不含中杰國(guó)際）：運(yùn)動(dòng)代工企業(yè)整體周轉(zhuǎn)良性，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)70天，同減7天；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)58天，同比持平。
　　投資建議。（1）運(yùn)動(dòng)鞋服下游品牌零售行業(yè)：雖然短期看，2025Q3運(yùn)動(dòng)鞋服品牌零售行業(yè)同比表現(xiàn)可能遜于其他消費(fèi)行業(yè)，但是中長(zhǎng)期看，我們預(yù)計(jì)行業(yè)仍將保持較高景氣度，同時(shí)各國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)鞋服龍頭公司庫(kù)銷比及庫(kù)齡結(jié)構(gòu)均保持健康水平，從經(jīng)營(yíng)策略上各公司均以穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、保份額為主，同時(shí)以細(xì)分垂類產(chǎn)品系列或新品牌獲取更高市場(chǎng)份額。此外，龍頭在營(yíng)銷、研發(fā)兩大核心競(jìng)爭(zhēng)力上的優(yōu)勢(shì)不斷加深，建議關(guān)注運(yùn)動(dòng)鞋服品牌零售行業(yè)中旗下有高景氣度戶外或跑步垂類賽道品牌、持續(xù)迭代推出創(chuàng)新性或者更具性價(jià)比的新產(chǎn)品的龍頭公司，建議關(guān)注：安踏體育、李寧、特步國(guó)際。（2）運(yùn)動(dòng)鞋服上游代工行業(yè)：雖然短期受下游客戶下單謹(jǐn)慎影響，但中長(zhǎng)期看，我們認(rèn)為對(duì)等關(guān)稅對(duì)龍頭公司影響有限，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升，且運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)市場(chǎng)空間大，景氣度高，運(yùn)動(dòng)鞋服代工行業(yè)龍頭公司競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，下游客戶質(zhì)量?jī)?yōu)秀，老客戶滲透率提升，新客戶不斷開(kāi)拓，且產(chǎn)能穩(wěn)步拓展，看好未來(lái)中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，建議關(guān)注：晶苑國(guó)際、申洲國(guó)際、華利集團(tuán)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，勞動(dòng)力成本上升的風(fēng)險(xiǎn)。