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事件：公司發(fā)布2025年半年報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入13.2億元，同比-17.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.7億元，同比-30.8%；其中25Q2實(shí)現(xiàn)收入4.9億元，同比-29.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為0.13億元，同比-86.7%。
　　零添加市場競爭烈度提升，Q2主業(yè)收入有所承壓。分產(chǎn)品看，醬油/食醋/其他業(yè)務(wù)上半年實(shí)現(xiàn)收入8.4/1.6/3億元，同比分別-16.1%/-21.5%/-16.1%，其中25Q2收入增速分別為-31.1%/-35.4%/-22%；主業(yè)均有所承壓，主要系零添加調(diào)味品市場競爭激烈所致。分渠道看，25Q2線下/線上渠道實(shí)現(xiàn)收入4.1/0.7億元，同比分別-25.1%/-47.1%，預(yù)計(jì)公司主動開啟線上渠道庫存調(diào)整。分區(qū)域看，25Q2西部/東部/南部/北部/中部收入增速分別為-52%/-9.8%/-12.4%/-67%/-10.7%，各區(qū)域均有不同程度下滑。
　　規(guī)模效應(yīng)顯著減弱，Q2盈利能力下滑。25H1公司毛利率為36.6%，同比+1pp；其中25Q2毛利率為32.6%，同比-2.5pp；Q2毛利率下滑主要系收入基數(shù)下降致使規(guī)模效應(yīng)顯著減弱。費(fèi)用率方面，25Q2銷售費(fèi)用率為22.4%，同比+6.4pp；管理費(fèi)用率同比+1.4pp至4.8%；Q2整體費(fèi)用率提升主要系收入端大幅下滑拉低費(fèi)效比。綜合來看，25Q2公司凈利率同比-11.2pp至2.6%。
　　深耕零添加賽道，期待調(diào)整成效。產(chǎn)品方面，公司將持續(xù)豐富零添加產(chǎn)品線，同時積極拓展食醋及料酒等品類，持續(xù)提升高毛利產(chǎn)品占比。渠道方面，公司持續(xù)深化渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，著力提升現(xiàn)有網(wǎng)點(diǎn)及大商的經(jīng)營質(zhì)量，逐步轉(zhuǎn)向高質(zhì)量健康發(fā)展。展望未來，調(diào)味品行業(yè)健康化大趨勢下，零添加滲透率將持續(xù)提升，行業(yè)受益于此有望維持高景氣度。公司作為深耕零添加賽道多年的細(xì)分龍頭，在產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富以及全國化擴(kuò)張帶動下，公司業(yè)績穩(wěn)健增長可期。
　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.43元、0.55元、0.60元，對應(yīng)動態(tài)PE分別為28倍、22倍、20倍，維持“持有”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本波動風(fēng)險(xiǎn)，市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。