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核心觀點(diǎn)
　　國內(nèi)基本面方面，8月PPI數(shù)據(jù)同比、環(huán)比均邊際改善，顯示“反內(nèi)卷”政策逐步見效。后續(xù)市場關(guān)注10月底四中全會(huì)的“十五五”規(guī)劃《建議》，而在此之前的9月缺乏政策發(fā)力時(shí)間窗口。本周A股震蕩走高，滬指一度再創(chuàng)近十年新高，全A周量能延續(xù)回落，A股整體仍處于震蕩之中，延續(xù)輪動(dòng)態(tài)勢，符合我們此前判斷。
　　9月由于剛剛結(jié)束中報(bào)季，下旬部分資金常為規(guī)避長假期間的不確定性而傾向于持幣觀望，這導(dǎo)致9月市場情緒較難形成合力上攻，行業(yè)輪動(dòng)速度也逐步回升。今年9月以來市場輪動(dòng)有所提速，此前熱門的光模塊、芯片等主線出現(xiàn)大幅波動(dòng)，符合日歷效應(yīng)。
　　相對于國內(nèi)當(dāng)前偏政策觀察期，海外方面美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒂瓉砭薮笞兓谝殉蔀槿蛸Y金焦點(diǎn)。一方面，美國就業(yè)市場持續(xù)疲軟下，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒅貑⒔迪⒅芷?另一方面，近期特朗普通過解雇美聯(lián)儲(chǔ)理事、施壓美聯(lián)儲(chǔ)主席，以實(shí)現(xiàn)其更為激進(jìn)降息的訴求。但若如此，美國或?qū)⒚媾R再通脹壓力，同時(shí)這也嚴(yán)重影響了美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策制定的獨(dú)立性。
　　美國勞動(dòng)力市場的持續(xù)降溫與通脹的降溫進(jìn)一步推升了美聯(lián)儲(chǔ)降息的可能性，市場預(yù)期年內(nèi)三次議息會(huì)議將連續(xù)降息三次25BP。雖然近期美國失業(yè)率呈現(xiàn)出較明顯的下行壓力，但預(yù)計(jì)未來經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)中有降，整體可控，更可能是預(yù)防式降息。
　　復(fù)盤歷次美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)防式降息前后大類資產(chǎn)表現(xiàn)，全球權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)更為亮眼。降息前后萬得全A多數(shù)時(shí)間跑贏新興市場，但與美股走勢相互獨(dú)立，而港股與美股更相關(guān)。降息前一個(gè)月港股勝率更高，降息后3個(gè)月萬得全A小幅跑輸恒生指數(shù)，顯著跑輸恒生科技。美債、美元和黃金均呈現(xiàn)出明顯的搶跑特征。銅和原油等大宗商品價(jià)格則或受基本面牽制，降息后3個(gè)月多數(shù)呈現(xiàn)下跌。
　　結(jié)構(gòu)上，預(yù)防式降息后小盤跑贏大盤，成長跑贏價(jià)值，科技跑贏消費(fèi)和紅利，市場普漲推升金融的相對優(yōu)勢。降息后三個(gè)月，計(jì)算機(jī)、電子、傳媒等行業(yè)領(lǐng)漲。資源品行業(yè)走勢與萬得全A更為相關(guān)，與商品價(jià)格相關(guān)性較弱。
　　進(jìn)一步看，全球市場對美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性表示擔(dān)憂。據(jù)路透社9月5日報(bào)道，特朗普稱候選名單已縮小至三人，包括現(xiàn)任理事沃勒、白宮國家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主任哈塞特及前理事沃什。
　　三位候選人貨幣政策立場均偏鴿，強(qiáng)化了市場對未來寬松的預(yù)期，在全球關(guān)稅戰(zhàn)背景下，未來三人無論誰當(dāng)選美聯(lián)儲(chǔ)主席，美國經(jīng)濟(jì)或?qū)⒃偻浬踔翜q，并或?qū)⑼粕蛸Y源品價(jià)格。三人核心差異在于對美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的態(tài)度。沃勒更強(qiáng)調(diào)維持政策獨(dú)立，在降息節(jié)奏上較為謹(jǐn)慎，若其當(dāng)選，利率路徑或仍主要由經(jīng)濟(jì)基本面驅(qū)動(dòng)。而哈塞特與沃什相較而言更加可能迎合特朗普的政策意圖，尤其是沃什，則未來降息節(jié)奏可能更快，并引發(fā)市場對美聯(lián)儲(chǔ)和美元的信用擔(dān)憂，資源品價(jià)格上漲同時(shí)，黃金或最為受益。目前政策預(yù)測網(wǎng)站顯示，市場預(yù)測沃勒在三人中獲勝的概率明顯更高。
　　綜上，9月美聯(lián)儲(chǔ)若重啟降息周期，此后三個(gè)月恒生科技或更為受益，對A股相對更利好小盤、成長風(fēng)格，科技板塊有望跑贏。但與以往不同點(diǎn)在于，全球關(guān)稅戰(zhàn)下，本輪美聯(lián)儲(chǔ)降息或仍具備持續(xù)性，這或?qū)⒁l(fā)滯漲，資源品或正在醞釀牛市。同時(shí)，市場或?qū)⑦M(jìn)一步關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性風(fēng)險(xiǎn)，黃金作為替代美元的重要配置資產(chǎn)，將迎來新一輪做多窗口。
　　中航證券軍工組繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“大軍工”及新質(zhì)新域領(lǐng)域?yàn)閭鹘y(tǒng)軍工行業(yè)帶來的市場增量及估值空間的提升。在市場對軍工的“強(qiáng)預(yù)期”作用下，軍工板塊的估值水平已經(jīng)較2024年底提升至一個(gè)新階段。軍工板塊當(dāng)前正處于一個(gè)向上空間廣闊、向下有底的狀態(tài)，短期急漲的子領(lǐng)域和個(gè)股或有波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但結(jié)構(gòu)性深度調(diào)整的可能性相對較低。
　　投資建議∶
　　往后看，9月缺乏政策發(fā)力時(shí)間窗口，A股整體或仍處于震蕩階段?！胺磧?nèi)卷”政策逐步見效，中期牛市方向不變。9月以來市場輪動(dòng)有所提速，符合日歷效應(yīng)，或?qū)⒀永m(xù)。相比之下，美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息周期和獨(dú)立性風(fēng)險(xiǎn)更受到全球市場關(guān)注，中期看，資源品或正在醞釀牛市，黃金作為替代美元的重要配置資產(chǎn)，將迎來新一輪做多窗口。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:
　　1.國內(nèi)政策推行不及預(yù)期;
　　2.地緣政治事件超預(yù)期;
　　3.海外流動(dòng)性寬松不及預(yù)期;