>> 華泰證券-中國廣核(003816)2026年公司電價波動有望同比減弱-250914
| 上傳日期： |
2025/9/15 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王瑋嘉,黃波,李雅琳 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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中國廣核是我國最大的核電運營商之一，截至2025年6月底，管理28/20臺在運/在建核電機組，裝機容量分別為3179.6/2422.2萬千瓦，占全國在運及在建核電總裝機的44.46%。1H25公司歸母凈利潤同比下降16.30%，主要是2025年廣東、廣西年度市場化交易電價同比降幅大。展望2026年，廣東、廣西交易電價降幅有限，公司電價波動有望同比減弱?？春霉緝r值有望隨著在建核電機組陸續(xù)投產(chǎn)而增厚，維持“買入”評級。
一次性稅收補繳及廣東、廣西市場化電價同比下降影響公司利潤
2024年，公司經(jīng)營情況良好，管理運營的所有核電機組實現(xiàn)上網(wǎng)電量2272.84億千瓦時，同比+6.13%，促使?fàn)I業(yè)收入同比+5.16%至868.04億元。2024年公司歸母凈利潤為108.14億元，同比增幅0.83%小于營收同比增速主要系當(dāng)期補繳部分所得稅，所得稅額同比增加6.68億元（yoy+19.16%）。1H25，公司管理運營核電機組上網(wǎng)電量維持較好增長趨勢，同比+6.93%至1133.60億千瓦時，歸母凈利潤同比-16.30%主要是2025年廣東/廣西年度市場化交易電價同比下降7.4/10.5分/千瓦時，導(dǎo)致公司位于廣東、廣西核電的市場化交易電價同比大幅下降。
2026年廣東/廣西交易電價降幅或有限，公司電價波動有望同比減弱
按照現(xiàn)行中長期交易規(guī)則，廣東/廣西中長期市場化交易電價下限為0.372/0.337元/千瓦時，2025年廣東年度交易電價/廣西核電年度交易電價為0.392/0.341元/千瓦時，若中長期交易電價上下限不變，2026年廣東/廣西（核電）年度交易電價最大降幅僅2/0.4分/千瓦時。公司防城港核電已100%電量參與廣西市場化交易，廣東嶺東、嶺澳和陽江的10臺機組年度交易電量比例約為按照7500小時利用小時數(shù)測算上網(wǎng)電量的35%左右，隨著市場化推進，市場化比例或?qū)⑦M一步提升。但廣東2025年核電執(zhí)行的變動成本補償機制使得核電的年度市場化結(jié)算電價較年度交易電價低約4分/千瓦時，我們認為成本補償機制在未來市場化推進過程中或有商榷空間。
管理20臺在建核電機組，未來產(chǎn)能增長帶來價值增厚可期
截至2025年6月底，公司共管理20臺在建核電機組，其中包括控股股東委托公司管理的惠州、蒼南廠址的8臺機組。2025年8月27日，公司與控股股東簽訂收購協(xié)議，擬收購惠州核電82%股權(quán)，惠州第二核電100%股權(quán)、惠州第三核電100%股權(quán)和湛江核電100%股權(quán)（新廠址），交易對價分別為80.23/13.53/0/0億元，其中惠州核電/惠州第二核電收購PB為1.18/1.10x，公司預(yù)計惠州核電的1、2號機組有望于2025、2026年陸續(xù)投產(chǎn)，惠州第二核電的3號機組有望于2030年投產(chǎn)，4號機組仍處于FCD準(zhǔn)備階段。我們測算公司管理在建核電機組若全部投產(chǎn)并完成注入，公司管理在運核電裝機有望增長76.18%至5601.8萬千瓦。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)計2025-2027年歸母凈利為97.88/107.89/113.38億元?；趯?025年EPS/BPS 0.19/2.46元的預(yù)期，考慮公司在建核電機組規(guī)?？捎^，產(chǎn)能陸續(xù)釋放有望增厚公司價值，參考A股可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期2025EPE均值20.6x，H股歷史5年P(guān)B均值0.93x，給予公司A/H股25EPE/PB 23.5/1.3x，目標(biāo)價4.55元/3.51港幣，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：電力需求不及預(yù)期，機組核準(zhǔn)不及預(yù)期，公司機組投產(chǎn)不及預(yù)期，上網(wǎng)電價不及預(yù)期。
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