>> 平安證券-美聯(lián)儲(chǔ)2025年9月議息會(huì)議點(diǎn)評(píng)：克制的“鴿聲”-250918
| 上傳日期： |
2025/9/18 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
平安證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張璐,范城愷 |
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事項(xiàng)：
美國(guó)時(shí)間2025年9月17日，美聯(lián)儲(chǔ)公布最新FOMC會(huì)議聲明及經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，鮑威爾發(fā)表講話。市場(chǎng)整體感受偏鷹：10年美債收益率和美元指數(shù)先跌后漲，美股在鮑威爾講話期間跳水，標(biāo)普500指數(shù)收跌，COMEX黃金沖高后收跌。
平安觀點(diǎn)：
聲明和經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)：下修利率路徑。美聯(lián)儲(chǔ)如期降息25BP，時(shí)隔九個(gè)月重啟降息。投票方面，降息25BP的決定獲得11票支持，僅新晉理事米蘭因主張降息50BP而投下反對(duì)票。聲明方面，新增了就業(yè)增長(zhǎng)放緩、失業(yè)率略升以及就業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)增加等表述，刪除了“勞動(dòng)力市場(chǎng)穩(wěn)健”；闡述降息決策時(shí)，強(qiáng)調(diào)“風(fēng)險(xiǎn)平衡已轉(zhuǎn)變”；繼續(xù)重申今年4月開(kāi)始執(zhí)行的縮表計(jì)劃。經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)方面，美聯(lián)儲(chǔ)上修經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，2025-2027年GDP預(yù)期增速分別上調(diào)至1.6%（+0.2pp）、1.8%（+0.2pp）、1.9%（+0.1pp）；維持今年失業(yè)率預(yù)測(cè)（4.5%），下修明后年失業(yè)率預(yù)測(cè)，2026-2027年的失業(yè)率預(yù)期分別下調(diào)至4.4%（-0.1pp）、4.3%（-0.1pp）；維持今年P(guān)CE（3.0%）及核心PCE（3.1%）預(yù)測(cè)，上修明年P(guān)CE及核心PCE預(yù)測(cè)，2026年的PCE和核心PCE預(yù)期均上調(diào)至2.6%（均+0.2pp）。利率方面，美聯(lián)儲(chǔ)下修今明后三年的利率路徑，2025-2027年底的聯(lián)邦基金利率中位值分別下調(diào)至3.6%（-0.3pp）、3.4%（-0.2pp）、3.1%（-0.3pp）；點(diǎn)陣圖顯示，今年共降息3次和少于3次的人數(shù)“五五開(kāi)”，19位官員中有9位預(yù)計(jì)今年共降息75BP，另外9位預(yù)計(jì)今年降息0-50BP，1位官員預(yù)計(jì)今年大幅降息150BP。
鮑威爾講話：出于“風(fēng)險(xiǎn)管理”而降息。1）關(guān)于本次降息。鮑威爾稱本次降息屬于“風(fēng)險(xiǎn)管理型降息”，并非因?yàn)榻?jīng)濟(jì)狀況糟糕，而是為了應(yīng)對(duì)就業(yè)市場(chǎng)的下行風(fēng)險(xiǎn)。降息50BP未得到廣泛支持，多數(shù)委員認(rèn)為不需要大幅度降息。2）關(guān)于未來(lái)利率路徑。鮑威爾承認(rèn)點(diǎn)陣圖顯示出很大分歧，但認(rèn)為這很正常；現(xiàn)在沒(méi)有任何一條“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)”路徑。3）關(guān)于就業(yè)。就業(yè)市場(chǎng)面臨實(shí)質(zhì)性下行風(fēng)險(xiǎn)，新增就業(yè)崗位減少，失業(yè)率略有上升，勞動(dòng)力需求減弱。勞動(dòng)力供給減少，部分原因是移民減少。人工智能（AI）可能是導(dǎo)致就業(yè)增長(zhǎng)放緩的原因之一，尤其對(duì)入門級(jí)崗位和大學(xué)畢業(yè)生的就業(yè)機(jī)會(huì)產(chǎn)生沖擊。4）關(guān)于通脹。關(guān)稅對(duì)通脹的傳導(dǎo)機(jī)制比預(yù)期更慢、幅度更小，關(guān)稅對(duì)核心PCE通脹的貢獻(xiàn)約為0.3-0.4個(gè)百分點(diǎn)。短期通脹預(yù)期有所上升，長(zhǎng)期通脹預(yù)期穩(wěn)固。5）關(guān)于經(jīng)濟(jì)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)增長(zhǎng)放緩，上半年GDP增長(zhǎng)約為1.5%，低于去年的2.5%，主要由于消費(fèi)者支出放慢。住房市場(chǎng)活動(dòng)疲弱，但利率下降可能產(chǎn)生一定支持。企業(yè)投資有所增長(zhǎng)，尤其是AI相關(guān)領(lǐng)域。6）關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性。鮑威爾強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)文化核心之一就是一切基于數(shù)據(jù)，從不考慮政治因素。未對(duì)米蘭、庫(kù)克和財(cái)長(zhǎng)言論進(jìn)行過(guò)多置評(píng)。
政策思考：克制的“鴿聲”。本次會(huì)議重啟降息，美聯(lián)儲(chǔ)在解釋降息原因時(shí)自然需要傳遞一些“鴿聲”；但我們認(rèn)為，本次會(huì)議的鴿派程度是較為克制的，有不少線索反而傳遞出鷹派信號(hào)：1）經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)對(duì)明年就業(yè)和通脹的判斷，與近期數(shù)據(jù)是相反的：一方面，盡管近期美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)走弱，但美聯(lián)儲(chǔ)并未上修失業(yè)率預(yù)測(cè)，甚至下修了明后年的失業(yè)率預(yù)測(cè)。另一方面，盡管近期美國(guó)通脹并未明顯走高，但美聯(lián)儲(chǔ)上修了明年通脹預(yù)測(cè)。2）點(diǎn)陣圖顯示的明年降息路徑不及市場(chǎng)預(yù)期。參考CMEFedWatch，本次會(huì)議前，市場(chǎng)預(yù)期今年降息約3次（75BP），與美聯(lián)儲(chǔ)最新點(diǎn)陣圖基本一致；但市場(chǎng)預(yù)期明年會(huì)再降息約3次，而美聯(lián)儲(chǔ)最新點(diǎn)陣圖僅預(yù)計(jì)降息1次。3）投票和鮑威爾發(fā)言指向美聯(lián)儲(chǔ)仍保持獨(dú)立和團(tuán)結(jié)。本次會(huì)議僅米蘭投下反對(duì)票，相較于上次會(huì)議的兩張反對(duì)票（沃勒和鮑曼），此次內(nèi)部意見(jiàn)更為統(tǒng)一。鮑威爾發(fā)言時(shí)，強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)運(yùn)作方式已經(jīng)深植于文化，不會(huì)因?yàn)槟硞€(gè)人的背景（米蘭）而改變。展望后續(xù)降息路徑，我們傾向認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)未必會(huì)連續(xù)降息，今年10月或12月會(huì)議可能僅降息1次，為明年降息爭(zhēng)取更大空間。主要原因在于：首先，未來(lái)幾個(gè)月，“關(guān)稅通脹”仍可能繼續(xù)體現(xiàn)，通脹壓力可能牽制降息。其次，當(dāng)前政策利率更加接近3%的“中性利率”，也意味著降息對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹的影響更可能“立竿見(jiàn)影”。再者，當(dāng)前金融市場(chǎng)條件偏寬松，進(jìn)一步削弱了未來(lái)降息的必要性。美國(guó)三大金融條件指數(shù)顯示，目前美國(guó)金融市場(chǎng)較為寬松，并不像2024年9月降息前那樣收緊?？傊?，建議投資者謹(jǐn)慎看待未來(lái)降息節(jié)奏及路徑，警惕“降息交易”的階段降溫。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)弱于預(yù)期，美國(guó)通脹不及預(yù)期，美國(guó)金融市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性不及預(yù)期等。
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