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公司發(fā)布2025年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入228.20億元，同比增長35.05%；歸母凈利潤57.18億元，同比增長73.02%；扣非歸母凈利潤55.79億元，同比增長58.67%。其中，第二季度營收120.49億元，同比增長38.97%，環(huán)比增長11.87%；歸母凈利潤32.81億元，同比增長74.17%，環(huán)比增長34.64%?？春脙?nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)為公司業(yè)績帶來的增量，維持買入評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　內(nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)帶動聚烯烴產(chǎn)能、銷量增長。2025年上半年公司營收同比增長35.05%至228.20億元，其中第二季度實(shí)現(xiàn)營收120.49億元，同比增長38.97%，環(huán)比增長11.87%。聚烯烴產(chǎn)品方面，上半年公司內(nèi)蒙古260萬噸/年煤制烯烴及配套40萬噸/年綠氫耦合制烯烴項(xiàng)目建成并全面達(dá)產(chǎn)，生產(chǎn)聚烯烴116.35萬噸，占公司聚烯烴總產(chǎn)量的48.39%。2025H1烯烴產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入178.03億元，同比增長83.02%，其中聚乙烯、聚丙烯銷量分別為115.29萬噸、111.79萬噸，同比分別+100.50%、+95.37%，收入分別為77.60億元、71.80億元，同比分別+89.87%、+88.20%。隨著新項(xiàng)目產(chǎn)能爬坡，第二季度聚烯烴產(chǎn)品銷量環(huán)比繼續(xù)提升。2025Q2公司聚乙烯、聚丙烯銷量分別為63.83萬噸、62.64萬噸，同比分別增長128.21%、105.65%，環(huán)比分別增長24.04%、27.45%。焦化產(chǎn)品方面，2025H1焦炭實(shí)現(xiàn)收入34.37億元，同比下降33.48%，銷售均價(jià)為1010.37元/噸，同比下降30.71%。
　　聚烯烴產(chǎn)品毛利率表現(xiàn)亮眼，投資收益增厚利潤。2025H1公司總體毛利率為36.74%，同比提升3.14pct。分產(chǎn)品看，聚烯烴、焦化、精細(xì)化工品毛利率分別為39.14%、26.16%、32.99%，同比分別+3.52pct、-0.97pct、-8.59pct。2025年上半年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.28%/2.79%/1.88%/2.47%，分別同比-0.09pct/+0.23pct/-0.47pct/+0.24pct，管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增幅較大的主要原因是新建項(xiàng)目投產(chǎn)，資本化費(fèi)用減少。上半年公司出售聯(lián)營企業(yè)寧夏紅墩子煤業(yè)40%股權(quán)，取得投資收益4.45億元。
　　新產(chǎn)能貢獻(xiàn)顯著，在建項(xiàng)目進(jìn)展順利。根據(jù)公司中報(bào)，上半年全面投產(chǎn)的內(nèi)蒙烯烴項(xiàng)目是目前全球單廠規(guī)模最大的煤制烯烴項(xiàng)目，該項(xiàng)目依托區(qū)位、技術(shù)及投資優(yōu)勢有望助力公司烯烴生產(chǎn)成本進(jìn)一步降低，核心競爭力進(jìn)一步增強(qiáng)。此外，2025H1公司10萬噸/年醋酸乙烯項(xiàng)目和OCC裝置開車成功。在建項(xiàng)目方面，寧東四期烯烴項(xiàng)目于2025年4月開工建設(shè)，計(jì)劃于2026年底建成；新疆烯烴項(xiàng)目、內(nèi)蒙古二期烯烴項(xiàng)目前期工作正在積極推進(jìn)。
　　估值
　　公司內(nèi)蒙古項(xiàng)目投產(chǎn)順利，但考慮到聚烯烴產(chǎn)品價(jià)格下降，下調(diào)2025-2026年收入、盈利預(yù)測，并給予2027年盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)2025-2027年公司EPS分別為1.63元、1.85元、2.06元，對應(yīng)市盈率分別為10.3倍、9.1倍、8.1倍，維持買入評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　下游需求恢復(fù)不及預(yù)期，上游原材料價(jià)格劇烈波動，行業(yè)產(chǎn)能大幅增加等。