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（1）供應方面，寬松邏輯逐步兌現(xiàn)，關注后續(xù)拐點是否出現(xiàn)。鋅礦方面，國產TC維持穩(wěn)定，礦企對9月加工費上調意愿較低；進口礦TC周環(huán)比+13美元/干噸，鋅礦港口庫存累庫至高位，進口礦供應維持寬松。1-6月全球鋅礦產量同比+7.08%，有效彌補國內鋅礦產量缺口，鋅礦進口同比增長明顯，7月鋅精礦進口量同比增加33.58%，1-7月累計鋅精礦進口量累計同比增加45.2%。精煉鋅方面，TC回升周期內冶煉利潤持續(xù)修復，鋅礦供應寬松逐步傳導至精煉鋅：冶煉廠開工率位居近年來同期高位，強于季節(jié)性；1-8月全球精煉鋅產量累計同比增加7%以上，高于預期值，SMM預計2025年9月國內精煉鋅產量環(huán)比下降2%以上，同比增加22%以上。
　?。?）需求方面，旺季來臨三大初級加工行業(yè)開工率環(huán)比同步回升，均基本符合旺季季節(jié)性表現(xiàn)，本周鋅價重心下移后，企業(yè)逢低點價備貨，原料庫存累庫、成本庫存去庫；8月三大初級加工行業(yè)下游采購經理人指數(shù)均位于榮枯線下，但壓鑄合金、氧化鋅PMI環(huán)比小幅回升，終結4個月跌勢，鍍鋅PMI因7月高基數(shù)而小幅回落；現(xiàn)貨方面，部分下游逢低點價進行補庫，但供應寬松預期下，現(xiàn)貨升貼水維持低位運行。
　　（3）庫存方面，LME庫存去庫至往年同期低位，國內社會庫存累庫至往年同期高位，內外鋅價表現(xiàn)分化明顯，倫鋅重心穩(wěn)步抬升，滬鋅價格仍承壓。本周LME鋅平均庫存4.87萬噸，周環(huán)比-3.91%；截至9月18日，SMM中國七地鋅錠周度庫存15.85萬噸，周環(huán)比+2.79%。
　　總結：進口TC持續(xù)穩(wěn)步上行，海外礦企仍處投產復產上行周期，但國產TC增速逐步放緩。TC上行致使冶煉廠復產積極性較高，冶煉利潤修復、冶煉開工率強于季節(jié)性，礦端供應寬松邏輯逐步傳導至冶煉端，8月國內精鋅產量超預期；需求端國內外表現(xiàn)分化：LME0-3升水、國內現(xiàn)貨貼水，LME庫存持續(xù)去庫、國內社會庫存累庫，LME鋅價受益于降息預期改善、庫存持續(xù)去庫而表現(xiàn)較強，國內鋅價因供應寬松預期受壓制明顯。
　　展望：9月降息預期改善背景下，有色金屬價格普遍偏強，但滬鋅表現(xiàn)仍偏弱，供應端寬松預期下上方空間難以打開。短期價格或受宏觀驅動而沖高，但基本面對滬鋅持續(xù)上沖提供的彈性有限。向上持續(xù)反彈需看到需求端超預期改善、非衰退情況下的降息預期持續(xù)改善，向下的突破需看到TC超預期走強、精鋅持續(xù)累庫，短期驅動偏弱，或以震蕩為主。