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增長(zhǎng)持續(xù)承壓；
　　中短期面臨天花板，風(fēng)險(xiǎn)收益比有待提升；
　　維持持有評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)25%至19.45元，對(duì)應(yīng)11倍2026年P(guān)/E。
　　增長(zhǎng)持續(xù)承壓：1）老板電器上半年?duì)I收/歸母凈利潤(rùn)分別同比下滑2.6%/ 6.3%至46.1/7.1億元（公司公告數(shù)據(jù)），增長(zhǎng)依舊承壓。供應(yīng)鏈改革、原材料成本下降以及渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整推動(dòng)毛利率同比改善1.6pct至50.4%，但銷售費(fèi)用率同比增加2.0ppts至27.1%，管理費(fèi)用持平于4.5%，研發(fā)費(fèi)用率-0.3ppt至3.5%，由此歸母凈利率同比下滑0.6pct至15.5%。2）按渠道：1H25大零售（創(chuàng)新/下沉/傳統(tǒng)零售）/線上/工程渠道營(yíng)收分別+9%/-8%/ -22%，占比分別50% /34% /14%。3）老板1H25存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比改善11天至98天，應(yīng)收/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別同比增加8/26天至78/210天，由此凈營(yíng)業(yè)周期進(jìn)一步改善29天至-34天，資金使用效率優(yōu)異。
　　中短期面臨天花板，風(fēng)險(xiǎn)收益比有待提升：煙灶市場(chǎng)早已步入成熟期，前期所刺激消費(fèi)大概率透支未來(lái)需求。而老板電器多品牌擴(kuò)張難言成功、產(chǎn)品多元化發(fā)展也尚不足以帶動(dòng)公司全盤發(fā)展：1）蒸烤一體機(jī)與洗碗機(jī)等品類歷經(jīng)多年培育，當(dāng)前占比仍維持于~25%；2）櫥柜業(yè)務(wù)通過(guò)與央國(guó)企開(kāi)發(fā)商合作切入精裝房剛需市場(chǎng)，但仍處于摸索階段；3）雖然定位低端的名氣品牌順應(yīng)消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)實(shí)現(xiàn)了線上/線下/工程三大渠道的同步發(fā)展，上半年油煙機(jī)增速23%，線上排名進(jìn)入行業(yè)前十。但營(yíng)收占比依舊有限?？紤]老板電器原有三年分紅計(jì)劃將于今年結(jié)束，且公司年內(nèi)存在并購(gòu)計(jì)劃，未來(lái)分紅比例存在不確定性，在中短期面臨天花板之下，風(fēng)險(xiǎn)收益比仍有待提升。
　　維持持有評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)25%至19.45元，對(duì)應(yīng)11倍2026年P(guān)/E：我們上調(diào)2025/26年?duì)I收3.3%/ 2.6%，并引入2027年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)分別同比增長(zhǎng)3.0%/ 2.8%/ 2.5%至115.5/118.7/ 121.7億元；下調(diào)2025/26年歸母凈利潤(rùn)7.0%/ 8.0%，并引入2027年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)分別同比增長(zhǎng)3.0%/ 2.8%/ 2.5%至16.2/16.7/17.1億元。我們將估值基準(zhǔn)年份切換至2026年，給予老板11倍P/E，對(duì)應(yīng)新目標(biāo)價(jià)19.45元（vs當(dāng)前收盤價(jià)19.11元），較舊目標(biāo)價(jià)下調(diào)25%。風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲；家電需求疲軟；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。