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中國(guó)IDC龍頭，從定制化到全球化引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。公司在國(guó)內(nèi)第三方算力中心服務(wù)商中規(guī)模領(lǐng)先（截至25H1共1326MWIT功率），且在行業(yè)權(quán)威評(píng)估中位居綜合實(shí)力第一。境內(nèi)公司在核心經(jīng)濟(jì)區(qū)域大規(guī)模布局?jǐn)?shù)據(jù)中心，并面向定制化需求有序交付；境外基于客戶(hù)旺盛需求，持續(xù)推動(dòng)?xùn)|南亞與歐洲數(shù)據(jù)中心建設(shè)交付。得益于上架率提升與價(jià)格企穩(wěn)，25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收56.23億，同比增長(zhǎng)12.4%；調(diào)整后EBITDA 26.96億，同比增長(zhǎng)13.8%，兩者增速改善顯著。
　　供需格局展望：“環(huán)一線”與“新興節(jié)點(diǎn)”互補(bǔ)演進(jìn)。海外算力與國(guó)產(chǎn)算力并行，預(yù)計(jì)將推動(dòng)云廠商資本開(kāi)支持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)帶動(dòng)后續(xù)IDC招投標(biāo)、交付上架節(jié)奏顯著加快；京津冀、長(zhǎng)三角與粵港澳大灣區(qū)將憑借產(chǎn)業(yè)集群與人才優(yōu)勢(shì)推動(dòng)以推理為主的算力產(chǎn)業(yè)發(fā)展，算力基建需求動(dòng)能有望再?gòu)?qiáng)化。結(jié)合政策與資源供給約束，云廠商在“一線/環(huán)一線”與“新興節(jié)點(diǎn)”的算力布局呈互補(bǔ)演進(jìn)——環(huán)一線節(jié)點(diǎn)（如張家口、昆山/常熟、韶關(guān)）承接一線城市外溢需求、形成協(xié)同梯隊(duì)，構(gòu)建‘東部低時(shí)延+西部規(guī)模算力’的互補(bǔ)動(dòng)態(tài)格局。
　　境內(nèi)業(yè)務(wù)：推理需求爆發(fā)下最深度受益的算力基建廠商之一。截至2025H1，公司在建數(shù)據(jù)中心IT功率共379MW，同時(shí)仍有約900MW資源儲(chǔ)備，且均分布在一線城市周邊地區(qū)。伴隨云廠商在一線城市及周邊部署推理產(chǎn)能，上述儲(chǔ)備有望在未來(lái)3-4年逐步開(kāi)發(fā)。借助ABS、公募REITs等方式，公司具備從成熟數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)中實(shí)現(xiàn)資金循環(huán)能力，并結(jié)合現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)有序滾動(dòng)擴(kuò)張。我們認(rèn)為公司將通過(guò)在AI推動(dòng)的新一輪景氣周期內(nèi)持續(xù)高效釋放環(huán)一線資源，將成為推理需求爆發(fā)下背景最深度受益的算力基建廠商之一。
　　DayOne：全球智算布局浪潮下乘勢(shì)而起。東南亞（馬來(lái)西亞柔佛州、印尼巴淡島等地）、北歐等區(qū)位新建智算中心需求旺盛，谷歌、微軟等全球云廠商深度布局。DayOne以“SIJORI樞紐+歐洲前沿?fù)?jù)點(diǎn)”雙軸架構(gòu)實(shí)現(xiàn)中長(zhǎng)期高速發(fā)展，截至25Q2在運(yùn)營(yíng)容量224MW，在建+儲(chǔ)備容量超1200MW，增長(zhǎng)彈性充足。且以上約1.5GW數(shù)據(jù)中心資源中，截至25Q2已有785MW包含客戶(hù)訂單，我們認(rèn)為公司預(yù)期的“27年前訂單超1GW”有望大幅提前完成并快速轉(zhuǎn)化為收入。
　　首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2025-2027年收入分別為114.78/129.92/146.34億元，EBITDA分別為52.81/58.55/64.76億元。估值方面，采用SOTP估值法，境內(nèi)分部以A股第三方IDC板塊為錨，2026年板塊可比公司平均EV/EBITDA約19x，考慮港/美市場(chǎng)的流動(dòng)性折價(jià)及并表口徑擾動(dòng)，審慎取2026年16x；DayOne分部參考Equinix、DLR等海外成熟數(shù)據(jù)中心估值區(qū)間，給予26年20x EV/EBITDA。SOTP估值法下，對(duì)應(yīng)港股市值803億港幣，首次覆蓋，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：算力需求不及預(yù)期，能源監(jiān)管政策變化，行業(yè)格局變化導(dǎo)致市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇