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高技術(shù)壁壘，應(yīng)用場(chǎng)景具備擴(kuò)張潛力
　　諧波減速器由波發(fā)生器、柔輪和剛輪構(gòu)成，在人形機(jī)器人領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯，相比行星、RV減速器，其體積小、重量輕、結(jié)構(gòu)緊湊、傳動(dòng)比大，適用于對(duì)大扭矩、高精度、小空間要求的機(jī)器人旋轉(zhuǎn)關(guān)節(jié)，其技術(shù)壁壘較高。2024年，哈默納科在全球諧波減速器產(chǎn)能中占據(jù)40.4%份額，優(yōu)勢(shì)源于齒形設(shè)計(jì)、柔輪材料及工藝設(shè)備。國(guó)內(nèi)諧波減速器廠商開(kāi)始研發(fā)自主自己的齒輪設(shè)計(jì)，疊加人形機(jī)器人放量，國(guó)產(chǎn)替代有望加速。此前國(guó)產(chǎn)化率低，除技術(shù)壁壘外，還因市場(chǎng)空間和產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)力不足。人形機(jī)器人起量將擴(kuò)容市場(chǎng)，推動(dòng)全產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)化。
　　公司為國(guó)內(nèi)諧波減速器龍頭，機(jī)電一體化有望打開(kāi)新增長(zhǎng)曲線(xiàn)
　　據(jù)招股說(shuō)明書(shū)消息，公司是國(guó)內(nèi)諧波減速器龍頭，自主開(kāi)發(fā)P齒型，并進(jìn)入U(xiǎn)R、埃斯頓、埃夫特等國(guó)內(nèi)外龍頭廠商。根據(jù)睿工業(yè)的數(shù)據(jù)，2023年諧波減速器國(guó)內(nèi)銷(xiāo)量占比26%，高于哈默納科9%的銷(xiāo)量占比，率先打破外資國(guó)內(nèi)壟斷。隨著制造業(yè)投資的復(fù)蘇，機(jī)器人領(lǐng)域景氣度較高，2025年H1公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)收入2.51億元，同比增長(zhǎng)45.82%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.53億元，同比增長(zhǎng)45.87%。公司憑借技術(shù)積累與戰(zhàn)略布局，訂單和產(chǎn)能同步增長(zhǎng)所致，未來(lái)有望切入更多大客戶(hù)供應(yīng)鏈，從而在全球范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。2020年-2024年，機(jī)電一體化營(yíng)收由0.08億元增長(zhǎng)到0.53億元，同時(shí)毛利率也維持在較高水平，從34.49%攀升到41.14%。機(jī)電一體化產(chǎn)品營(yíng)收逐年增長(zhǎng)，有望成為公司打開(kāi)新的增長(zhǎng)曲線(xiàn)。
　　投資建議
　　隨著工業(yè)機(jī)器人市場(chǎng)景氣度持續(xù)上升以及人形機(jī)器人等行業(yè)快速發(fā)展，諧波減速器的需求有望保持增長(zhǎng)。公司作為我國(guó)諧波減速器行業(yè)龍頭，未來(lái)將有望受益于行業(yè)需求增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2025-2027年，公司營(yíng)業(yè)收入為5.68、7.14、9.19億元，同比增長(zhǎng)46.67%、25.65%、28.78%；歸母凈利潤(rùn)1.18、1.42、1.77億元，同比增長(zhǎng)109.41%、21.11%、24.36%。對(duì)應(yīng)2025年09月26日收盤(pán)價(jià)，市盈率為267.76、221.09、177.78倍。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　?。?）宏觀經(jīng)濟(jì)后續(xù)如果呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，可能會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)需求減弱，消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)力下降，進(jìn)而對(duì)企業(yè)的產(chǎn)品銷(xiāo)售和利潤(rùn)空間產(chǎn)生負(fù)面影響。
　?。?）后續(xù)如果原材料價(jià)格大幅上漲，會(huì)直接增加企業(yè)的生產(chǎn)成本，進(jìn)而壓縮企業(yè)利潤(rùn)空間。若2025年公司的營(yíng)業(yè)成本較原假設(shè)上升1pct，則歸母凈利潤(rùn)將減少0.034億元（較預(yù)測(cè)值下降1.72%）。
　?。?）人形機(jī)器人量產(chǎn)化過(guò)程中，量產(chǎn)工藝的優(yōu)化與成本控制是亟待解決的關(guān)鍵問(wèn)題。一旦量產(chǎn)化不能按預(yù)期推進(jìn)，產(chǎn)業(yè)鏈上的整機(jī)設(shè)備和零部件供應(yīng)商都將面臨需求放量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。