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行情回顧：上周，醫(yī)藥生物指數(shù)下跌2.20%，跑輸滬深300指數(shù)3.27pp，跑輸創(chuàng)業(yè)板綜指2.29pp，在31個(gè)子行業(yè)中排名第24。H股恒生醫(yī)療健康指數(shù)上周收跌2.79%，跑輸恒生國(guó)企指數(shù)1.01pp。
　　本周觀點(diǎn)：巨頭加碼驗(yàn)證減肥藥賽道價(jià)值，看好產(chǎn)業(yè)鏈黃金發(fā)展期
　　2025年9月22日，輝瑞宣布收購(gòu)Metsera及其下一代減肥產(chǎn)品組合。輝瑞將在交易結(jié)束時(shí)以每股47.50美元的現(xiàn)金收購(gòu)Metsera普通股的所有流通股，相當(dāng)于約49億美元的企業(yè)價(jià)值。該協(xié)議還包括一項(xiàng)不可轉(zhuǎn)讓的或有價(jià)值權(quán)（contingent value right，CVR），使持有人有權(quán)獲得與三個(gè)特定臨床和監(jiān)管里程碑相關(guān)的每股高達(dá)22.50美元的額外現(xiàn)金付款。
　　輝瑞此次重磅收購(gòu)，是繼禮來、諾和諾德之后，又一全球TOP藥企對(duì)GLP-1賽道價(jià)值的終極背書。這不僅印證了減肥藥市場(chǎng)的巨大潛力和長(zhǎng)期景氣度，更凸顯了行業(yè)內(nèi)對(duì)下一代療法（如口服制劑、多靶點(diǎn)藥物）的迫切需求與激烈競(jìng)逐。全球GLP-1研發(fā)競(jìng)賽已進(jìn)入“下半場(chǎng)”，產(chǎn)業(yè)鏈的深度、技術(shù)的迭代能力和成本控制將成為制勝關(guān)鍵。在這一背景下，我們堅(jiān)定看好中國(guó)減肥藥產(chǎn)業(yè)鏈的崛起機(jī)遇。
　　隨著國(guó)產(chǎn)減肥藥即將步入商業(yè)化，銷售能力將成為考量企業(yè)未來競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重大要素，同時(shí)具備領(lǐng)先研發(fā)進(jìn)度和強(qiáng)大銷售執(zhí)行力的企業(yè)將占據(jù)商業(yè)化競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勢(shì)地位。隨著終端需求的持續(xù)擴(kuò)容，整個(gè)GLP-1產(chǎn)業(yè)鏈將持續(xù)步入景氣度上行通道，建議關(guān)注信達(dá)生物（H）、恒瑞醫(yī)藥、博瑞醫(yī)藥、眾生藥業(yè)、納微科技、藥明康德（A+H）、凱萊英（A+H）等。
　　2025年年度投資策略：重塑底層邏輯，掘金支付視角。綜合人口結(jié)構(gòu)、政策框架、經(jīng)濟(jì)環(huán)境等一系列復(fù)雜變化的趨勢(shì)，我們認(rèn)為，在需求側(cè)無法無限擴(kuò)張的情況下，需要結(jié)構(gòu)性甄選投資機(jī)會(huì)，而其中的核心矛盾就在于支付意愿與支付能力。因此，我們從支付視角，基于醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)內(nèi)的三種付費(fèi)渠道：院內(nèi)支付、自費(fèi)支付、海外支付，分別進(jìn)行梳理，看好院內(nèi)政策支持（創(chuàng)新藥械、設(shè)備更新）、人民群眾需求擴(kuò)容（血制品、家用醫(yī)療器械、減肥藥產(chǎn)業(yè)鏈）、出海周期上行（肝素、呼吸道聯(lián)檢）三大方向。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析：控費(fèi)政策超預(yù)期、研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)、政策支持不及預(yù)期、商業(yè)健康險(xiǎn)推廣進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。